全球BD狂飆 創新藥企如何做好價值重構與路徑抉擇？

2025年以來，中國醫藥行業接連傳來重磅BD（業務拓展）消息。

5月20日，三生製藥（1530.HK）及旗下子公司三生國健（688336.SH）正式宣佈，與輝瑞公司就PD-1/VEGF雙特異性抗體SSGJ-707項目達成合作意向。根據協議，三生製藥與三生國健將向輝瑞授權該抗體除中國內地以外的全球開發、生產及商業化權利，此次合作金額高達60.5億美元。

一週後，國內的創新藥企也正式宣佈了其創新藥物的“攻城”行動。5月26日，信立泰（002294）發佈公告，公司擬與成都國爲生物醫藥有限公司簽署協議，獲得國爲生物在研AGT-siRNA藥物GW906的獨家許可權益，涵蓋中國市場的研發、註冊、生產及商業化等權利。爲此，公司計劃根據交易進度和研發進展情況以自籌資金付款，首付款及研發里程碑款總金額最高不超過1.8億元。如該產品獲批上市，且首次淨銷售額達到協議約定數額，公司將支付銷售里程碑款，銷售里程碑累計最高不超過3.7億元。

據公開信息顯示，信立泰本次交易的目的是豐富公司在慢病領域的創新產品管線，GW906針對原發性高血壓，具有較高的研發潛力。根據公告，首付款及研發里程碑款合計最高不超過5.5億元，約佔2024年度經審計淨資產的6.31%。公司將分階段履行協議，支付里程碑費用，不會影響公司的正常現金流和生產經營。

對於此次信立泰的動作，有券商醫藥行業分析師對21世紀經濟報道記者表示，siRNA技術是近年來全球創新藥研發的前沿領域（如諾華、Alnylam等跨國藥企已有產品上市）。國爲生物作爲專注小核酸藥物的Biotech，具備底層技術平臺但可能缺乏臨牀開發及商業化資源；信立泰作爲傳統藥企轉型代表，擁有成熟的銷售網絡（尤其在心血管領域）和規模化生產能力。雙方合作形成“Biotech研發+Pharma落地”的閉環，推動創新成果高效轉化。

“本土藥企通過BD合作整合國內優質技術資源，可縮短自主研發週期，降低早期研發風險，加速國產創新藥上市進程。”該分析師指出，在當前跨國藥企（MNC）的“掃貨清單”上，中國標的佔比持續攀升之際，本土企業間交易佔比已超30%（較2018年提升15%），這也反映生態協同趨勢。

這也使得具備強BD能力（如臨牀推進效率、銷售轉化率）的本土藥企將取得估值溢價的能力，不過，一個核心命題也浮出水面：中國創新藥中外BD合作數量的爆發是否正在重構全球醫藥估值座標系？在這場價值發現運動中，中國藥企又該如何平衡風險與機遇，走穩國內外BD雙軌路徑？

BD戰略博弈

其實，這兩年，本土ADC、雙抗、GLP-1類資產的創新性也成爲全球醫藥交易中最活躍的存在。

根據insight數據庫，通過統計2022年—2024年各技術類別的交易額情況，對比全球可以發現，國內ADC類藥物交易額超過化藥躍居第一，成爲最具價值的熱門領域。與此同時，雙抗類藥物交易熱度持續升溫，交易總額超過單抗和核酸類藥物，約佔全部中國企業交易額的17%，成爲ADC藥物之後的BD新寵。從近三年單筆平均金額看，國內ADC類藥物排在第一位，雙抗、核酸類藥物分列二三位，與全球情況類似。單特異性抗體、化藥、CGT類藥物的金額相較全球來看，金額較低。

有藥企高管也在行業論壇上坦言：中國創新藥的平均研發成本比歐美低40%～60%，而IND（新藥臨牀試驗申請）到BLA（生物製品許可申請）的時間差已縮短至1.8年。“成本與效率的雙重優勢，正使中國成爲全球醫藥創新的‘價值窪地’。”

不過，這種合作已超越單純的“外包研發”模式。例如，諾華與百濟神州合作的PD-1藥物替雷利珠單抗，在海外市場採取“聯合開發、分區域商業化”的深度綁定模式；禮來與信達生物的合作則延伸到生產環節，在蘇州共建符合FDA標準的生物藥生產基地。如此也意味着，中國藥企正由“技術供應商”的身份，逐步蛻變成爲“戰略合作伙伴”。

這種地位躍遷直接反映在交易條款設計上，根據行業機構統計數據，2024年共228筆交易，同比2023增長36%，其中海外引進持平，出海交易增長39%，境內交易回增54%。與此同時，2024中國醫藥110筆交易貢獻首付款50.7億美元（佔全年BD首付款的93%），首付款總額首次超過一級市場融資（50.47億美元）。

在BD交易不斷的當下，國內創新藥企也希望通過License-out實現“以技術換市場”的可持續性，不過，這也導致交易中常常出現估值分歧。

安永大中華區生命科學與醫療健康行業聯席主管合夥人吳曉穎此前對21世紀經濟報道記者表示，BD合作確實爲中國創新藥企提供了一種相對快速的國際化路徑，特別是在資源有限、國際化經驗不足的情況下。通過License-out模式，中國企業得以將技術授權給大型外資企業，從而藉助其全球市場網絡和資金優勢，快速滲透至全球市場，尤其是歐美等高准入門檻的市場。採用技術換取市場的策略，既常見又務實，尤其適用於研發管線尚處於早期階段但具備高度技術創新力的企業，這一方式能有效助力其在全球市場中樹立品牌知名度，奠定市場基礎。

“估值分歧是License-out交易中最常見的挑戰。國內企業往往以研發潛力爲核心，而國外企業更注重市場規模、產品的臨牀試驗數據以及法規審批的可預見性。這種在未來商業化潛力上的預期差異，常常導致雙方在估值上的分歧。”在吳曉穎看來，特別是對於尚處於早期階段的項目，外資公司可能對中國企業的技術實力、市場適應性及競爭環境持懷疑態度，因此，明確的臨牀路徑規劃、預期的市場影響力展現以及清晰的風險管理措施顯得尤爲重要，以消除這些不確定性。

成爲“規則制定者”

當前的大藥企越來越傾向於早期介入中國的創新項目，這也是由於中國的藥品研發領域在近年來有了長足的進步，而且市場潛力巨大。早期投資不僅能夠獲得更具性價比的資產，而且能夠搶佔市場先機。

不過，早期介入並不代表低風險，尤其是在一些尚未完成臨牀驗證的項目中。合作企業通常會關注的是項目的可行性、創新性以及企業的執行能力，尤其是在審批流程、合規要求、監管框架及市場準入門檻等方面的應對能力。

前述分析師對21世紀經濟報道記者表示，不同的市場，創新項目合作將面臨不同的挑戰。在國內市場，一系列醫藥改革措施給創新藥企業帶來更多的機遇和選擇，並促進其技術創新和發展。然而，行業的發展還需要更多的努力和支持，以實現更加穩健和可持續的增長。因此，創新藥企業的戰略規劃不應僅依賴於政策支持，而應更多地聚焦於企業自身的核心價值、創新能力以及在資本市場上市的成熟度。

這也要求，與本土企業合作時，生物醫藥科技企業需重視研發管線的優化佈局，強化在前沿創新領域及差異化技術方向上的研發實力，從而提升企業的核心競爭力。此外，企業還應該注重知識產權保護，通過申請專利等方式來保護自己的創新成果。

“生物醫藥科技企業還可以通過尋求風險投資、私募股權、資產證券化等多元化的融資渠道來獲取資金支持。或者企業還可以通過與大型製藥企業合作、引進戰略投資者等方式來拓寬融資渠道，以防合作雙方在創新研發過程中出現資金鍊斷裂的危機。”該分析師說，眼下，監管環境的優化較爲關鍵。科創板第五套標準爲未盈利生物科技公司提供了上市機會，同時，爲了確保市場對這些公司的合理估值，需要建立更專業的估值指引。

此前，上交所相關負責人也透露，正在積極研究並考慮引入“平臺技術估值模型”，旨在將專利佈局、人才密度等一系列非財務指標融入定價體系之中。

至於全球市場，知識產權保護，也是一個“隱形門檻”，很多企業往往低估了這方面的風險。吳曉穎強調，由於各國對知識產權的保護力度不一，跨國企業面臨着專利糾紛、侵權訴訟等法律風險，這些都可能導致商業化延誤。因此，企業在進軍海外市場之前，必須精心規劃“專利佈局”，以確保在目標市場中構建起堅不可摧的知識產權保護網。

“我們認爲，事先做好專利申請，提前與當地的法律顧問合作，明確專利權利的邊界和防範侵權的策略，提前瞭解當地仲裁的實操情況，是避免因專利糾紛導致商業化延誤的關鍵。”吳曉穎說。

站在歷史轉折點，中國創新藥企正經歷從“價格接受者”到“規則制定者”的身份蛻變。當SSGJ-707的首付款數字如燈塔般照亮整個醫藥行業時，從業者也需要深刻意識到：唯有堅持不懈的技術創新與理性的價值認同，方能引領這場估值革命走出短暫的狂歡。與此同時，也需要注意到，BD交易不僅是價值實現的通道，更將成爲檢驗創新質量的試金石——那些經得起全球市場競爭淬鍊的中國原創新藥，終將在資本市場的天平上找到屬於自己的重量。