西普尼七載資本路三戰IPO：金錶龍頭業績起伏，智能轉型能否破局估值困局？

2025年6月3日，深圳西普尼精密科技股份有限公司向港交所遞交招股書，這標誌着它開啓了七年資本徵途的第三站。此前，這家公司已在新三板兩度掛牌又摘牌，並折戟北交所，此次轉戰港股，無疑承載着衆多期待與挑戰。

西普尼的創始人李永忠來自“中國黃金珠寶首飾之鄉”莆田北高鎮，這個以打金手藝聞名的地方，走出了華昌珠寶、金威珠寶等產業龍頭。在這樣濃厚的產業氛圍中成長起來的李永忠，帶領西普尼憑藉貴金屬手錶業務，在2023年坐上了中國最大金錶品牌的寶座。按銷量計算，其市場份額達8.97%；按足金手錶GMV計算，更是高達35.83%，這樣的成績在金錶行業可謂十分亮眼。

然而，西普尼的財務數據卻如同一張起伏不定的金價K線圖。2022年公司營收3.24億元，淨利潤僅0.25億元；2023年營收躍升至4.45億元，淨利潤翻倍至0.52億元；到了2024年，營收微增至4.57億元，淨利潤卻回落至0.49億元。這種業績的大幅波動，背後隱藏着諸多複雜因素。

金價波動無疑是西普尼業績起伏的核心推手。2023年，國際金價飆升，這一趨勢帶動了公司貴金屬手錶平均售價從每件2064元提升至3083元。看似售價提升能帶來更高的收入，但高價卻抑制了消費需求。2024年上半年，公司銷量驟降至5.3萬件，較同期減少3萬件。消費者在面對高昂的金錶價格時，購買意願明顯下降，這對西普尼的銷售業績造成了直接衝擊。

深入剖析西普尼的成本結構，能發現更深層的困境。黃金作爲其原材料的核心，佔原材料總成本超過80%。如此高的黃金佔比，使得公司的成本結構極度依賴黃金價格。當黃金價格波動時，公司的成本也會隨之大幅變動，進而影響利潤空間。這直接導致公司毛利率長期徘徊在20% - 25%之間，遠低於港股同行依波路、冠城鐘錶珠寶接近50%的毛利率。在激烈的市場競爭中，較低的毛利率使得西普尼在價格競爭等方面處於劣勢。

存貨週轉天數從457天激增至680天，這一數據的變化也反映出公司面臨的嚴峻問題。截至2024年6月末，存貨高達6.38億元，幾乎相當於其全年營收的1.4倍。大量的存貨積壓，不僅佔用了公司大量的資金，還增加了存貨管理成本和跌價風險。而賬上現金僅剩0.37億元，流動性壓力凸顯。一旦市場環境發生變化，公司可能面臨資金鍊緊張甚至斷裂的風險。

在客戶結構方面，西普尼同樣存在問題。其前三大經銷商貢獻了65.7%的營收，且付款週期從3天延長至30天。這意味着公司對這三大經銷商的依賴程度過高，一旦這些經銷商出現經營問題或調整採購策略，公司的營收將受到嚴重影響。同時，客戶集中度高企不下，五大客戶銷售佔比連續三年超85%，這極大地削弱了公司的議價能力。在與客戶的合作中，公司往往處於相對弱勢的地位，難以爭取到更有利的合作條件。

面對貴金屬主業的增長瓶頸，西普尼正全力開闢第二戰場。2023年，公司推出內置華爲智能機芯的足金智能手錶系列，定價1999 - 2699元，試圖打造“華爲智能金錶平替”概念。這一創新舉措，將傳統的貴金屬手錶與智能科技相結合，滿足了部分消費者對於時尚與科技的雙重需求。

智能產品佈局初見成效。2024年，公司爲中國某領先白酒品牌設計的限量版智能手錶禮盒套裝貢獻620萬元收入。這一合作不僅爲公司帶來了新的收入來源，還提升了公司在智能手錶領域的知名度。2025年初，公司又與多家ODM客戶簽訂框架協議，合作開發配備華爲智能機芯的定製智能手錶。通過與這些客戶的合作，公司有望進一步拓展智能手錶的市場份額。

然而，新業務尚未成氣候。2024年上半年智能手錶收入僅佔總營收6.3%，銷量1萬件，與傳統金錶業務相比體量懸殊。儘管公司計劃在莆田新建的生產基地主攻智能產品，全面投產後年產能可達20萬隻智能手錶及飾品，但消化產能存在不確定性。市場需求的不確定性、競爭對手的激烈競爭等因素，都可能影響公司智能手錶的銷售情況。

從行業角度來看，金錶賽道本身的天花板也限制了西普尼的想象空間。2023年中國金錶市場規模281億元，到2028年預計僅增長至444億元，複合年增長率9.58%。足金手錶佔比更是不足整個手錶行業的3.4%。在這樣的市場環境下，西普尼的傳統貴金屬手錶業務增長空間有限，必須尋找新的增長點。

西普尼的應對策略是雙線作戰。一方面，通過IPO募資提升產能、建莆田研發中心。提升產能可以滿足市場對公司產品不斷增長的需求，而建設研發中心則有助於公司加強技術研發，推出更多具有創新性的產品。另一方面，借道馬來西亞經銷商進軍海外，並計劃拓展中東市場。海外市場具有廣闊的發展空間，通過拓展海外市場，公司可以降低對國內市場的依賴，分散經營風險。但國際金價持續高位運行，給貴金屬手錶這一核心業務蒙上陰影。高金價可能導致海外消費者對金錶的需求也受到抑制，從而影響公司海外市場的拓展效果。

資本市場對西普尼的態度始終謹慎。2016年公司估值5億元，2024年僅升至7.73億元，七年估值增幅54.6%，遠遜於同期老鋪黃金8.71倍的估值增長。此次轉戰港股能否打破估值魔咒，仍是未知數。投資者在評估西普尼的價值時，會綜合考慮公司的業績表現、市場前景、競爭能力等多方面因素。目前西普尼在業績波動、成本結構、客戶結構等方面存在的問題，都讓投資者對其未來發展持謹慎態度。

莆田李氏家族爲西普尼設計的資本路徑，折射出中國貴金屬製造企業的共同困境：黃金賦予它價值，卻也成爲它最大的估值枷鎖。黃金價格的波動使得企業的經營業績不穩定，成本結構不合理，進而影響企業的估值。智能手錶業務承載着破局的希望，內置華爲機芯的創新嘗試已初見成效。但在金價高企的當下，傳統業務存貨高達6.38億元，智能產品僅貢獻6.3%收入，西普尼仍需向投資者證明：這家金錶龍頭不僅能稱重黃金，更能稱量自己的未來。

本文源自：金融界