一財社論：資本市場放寬上市標準是自信，也是成熟

宏圖起於規劃，成於行動。

2025年陸家嘴論壇上，“一行兩局一會”負責人爲市場再次勾勒出中國金融發展的行動路線圖，貨幣政策框架轉型、探索更大幅度金融開放、QFII獲准參與ETF期權交易，及資本市場改革等一系列政策舉措魚貫而出，衝擊着市場感知。

其中，中國證監會主席吳清宣佈的設置創業板科創成長層，重啓未盈利企業使用創業板第五套標準上市，在創業板正式啓用第三套標準，支持優質未盈利創業企業上市等，成爲最讓市場有切膚之感的舉措，引發廣泛熱議。

當前全球經濟正步入以AI爲主導的新科技革命時期，新技術層出不窮，深刻改變着經濟社會結構和演進路徑。中國創新進入厚積薄發的收穫時期，中國創新資產也正深刻影響着全球經濟格局。

放開科創板與創業板上市標準，讓更多有能力、代表未來航向的創新企業入場，不僅有助於做大創新資產蛋糕，提升創新資產價值，而且有利於豐富資本市場結構，提高國內資本市場植被覆蓋度，讓中國資本市場更具投資價值，吸引不同風險偏好投資者參與其中，提升中國資本市場的風險可承載能力、風險識別和定價能力，使中國創造在中國金融的澆灌下開花結果。

未盈利創新企業是中國經濟的火種。不過，這些火種近年來不同程度出現貧血症狀，遭遇流動性壓抑。以創新藥爲例，由於國內VC、PE市場依然處於潛伏期，股權交易變現成本和難度高，有創新實力的生物醫藥企業不得不通過出海BD等方式連接外循環，尋求價值變現。

當然，要富有可操作性地開啓開放准入門檻，還有更多工作要做。這是因爲，放開上市准入門檻，打破和改變着現有科創板、創業板市場的應力結構，各參與主體的利益結構、信息傳導機制、溝通機制、定價機制和激勵約束機制等，都將隨之發生變化。因此，應對創業板、科創板市場應力結構和各參與主體關係的變化，纔是改變的真正開始。

這首先需要監管制度上的捨得和包容。真正的開放准入是放手讓市場自治，要相信市場是以不斷試錯來配置資源，要包容市場的試錯，除非市場出現侵權行爲帶來了自由悖逆現象。

同時，還需要基於責權利對等原則搭建市場化激勵約束框架。這需基於合法合理原則確定保薦機構責任，使保薦機構承擔明晰的責任和義務，避免其擔負超越自身風險可管控、識辨和承載能力的責任。因爲創新資產是高風險高收益交易，其價值既有確定性成分，也存在不可測性，明確保薦機構等承擔的是可確定的合規責任，才能真正爲未盈利的創新企業打開上市的可操作性。否則，要求保薦機構承擔其專業能力之外的風險，如創新企業創新資產的市場價值損益等，將會由於保薦追責和懲罰制度過嚴，使許多優質科創企業無緣科創板和創業板，導致科創板和創業板很難真正發揮創新資產“試驗田”的作用。

資本市場發揮創新資產“試驗田”作用，還需完善合格投資者制度標準，要真正走出通過單一財產評價風險可承載能力的狹義標準。投資者的財產確實是其風險可承載能力的一個必要條件，但對創業板和科創板市場來說，缺乏真正的專業知識和風險識別能力，再殷實的財產都不能等同於是合格投資者。

爲此，就需監管爲市場自治自律提供充足空間。相比將大量監管資源用在爲保薦機構終身負責制定標準、設定何爲合格投資者等方面，將監管資源用在適度放鬆中國特色集體訴訟制度、辯方舉證制度門檻，創造條件推動投資者直接維權，孕育市場對等博弈場景，將更有利於中國資本市場接納未盈利創新企業，更有利於提高中國資本市場對創新資產的服務能力。

上善若水，水善利萬物而不爭。開放准入是一種自信，是資本市場成熟的標準，讓資本市場承載起中國創新資產的定價和交易能力，就需監管像水一樣，幫助資本市場各參與主體，而不與其爭利。未盈利的創新企業是中國經濟的未來火種，要真正發揮資本市場的循循善誘作用，就需包容和呵護市場的試錯，將呵護市場主體的合法權益作爲監管的核心使命。