科創板第五套標準重啓：未盈利生物醫藥企IPO或再開閘 誰能衝刺拔頭籌？

21世紀經濟報道記者 唐唯珂 廣州報道

生物醫藥投資久旱逢甘霖，終於迎來政策利好。

據新華社消息，中國證監會發行監管司司長嚴伯進5月22日在國新辦發佈會上說，用好用足現有制度，更大力度支持優質未盈利科技企業上市，積極穩妥實施科創板第五套上市標準，推動新的典型案例落地。

據嚴伯進介紹，近年來，證監會以科創板、創業板一系列改革爲契機，深入推進關鍵制度創新，破解支持科技企業發展的堵點難點。

此前2019年，上海證券交易所設立科創板，推出了“市值+研發”的第五套上市標準，邁出境內資本市場允許無收入、未盈利的企業發行上市的第一步，助力創新型醫藥企業突破資金瓶頸、加速研發成果轉化。

受多重因素影響，回顧自2023年6月，智翔金泰登陸科創板，是此前最後一家採用科創板第五套上市標準成功登陸科創板的企業，近兩年未有相關生物醫藥企業通過此方式上市。

自2024年以來，科創板第五套標準開始屢屢釋放積極信號。2024年6月證監會發布“科創板八條”明確支持未盈利科技企業上市；2025年3月證監會黨委會議進一步指出“增強制度包容性”、“穩妥恢復第五套標準適用”。此次嚴伯進的表態，標誌着政策正式落地，釋放出資本市場服務科技創新的強烈信號。

中國泰壹投資集團董事長瞿鎔此前即向21世紀經濟報道記者表示，第五套標準IPO 重啓或可帶動新一輪一級市場的生物醫藥投資，雖然未必是熱潮，但肯定比這兩年好一些。港股現在應該還是創新藥企業最主要的上市目的地，畢竟確定性纔是最重要的。

多家醫藥企業排隊中

生物醫藥產業是關係國計民生和國家安全的戰略性新興產業，也是科創板支持的核心領域之一。

據Wind數據統計，自2019年科創板開板以來，共有20家創新型生物醫藥企業採用第五套上市標準先後在科創板上市。另有百濟神州、百利天恆、諾誠健華等3家上市時未盈利的創新藥企業採用紅籌企業標準等登陸科創板。

第五套上市標準的規則爲，預計市值不低於人民幣40億元，主要業務或產品需經國家有關部門批准，市場空間大，目前已取得階段性成果。醫藥行業企業需至少有一項核心產品獲准開展二期臨牀試驗，其他符合科創板定位的企業需具備明顯的技術優勢並滿足相應條件。

在資本活水的澆灌下，上述企業近三年的累計研發投入達到近700億元，2024年前三季度的研發投入合計186億元，研發強度高達52%，遠超科創板平均水平（12%）。

上交所官網顯示，2023年至今，已有超30家生物醫藥企業終止了科創板IPO申請。其中，健嘉醫療、善康醫藥、長風藥業、錦江電子、軒竹生物、艾柯醫療器械、捍宇醫療、愛科百發、華脈泰科醫療、滔略生物、華昊中天、力品藥業12家企業選擇“第五套”標準申報，但最終未能順利上市。

如今，第五套上市標準重啓在即，企業直接融資渠道有望再次暢通。而在過去一年半中因IPO受阻在產業中歷練的生物醫藥企業們，在此次IPO開閘後也有望得到更爲合理的估值。醫藥魔方InvestGo數據庫顯示，目前有超70家生物醫藥企業融資總額超10億元人民幣，其中超50家尚未遞交過上市申請，或港股上市申請失效後未繼續推進。

現在已有多家生物醫藥企業提交上市申請並處於在審排隊階段。

從審覈進展來看，百奧賽圖、禾元生物、恆潤達生均進入到已問詢階段。其中，恆潤達生科創板IPO於2022年10月18日獲得受理，同年11月11日進入已問詢階段，目前已經歷了二輪問詢。禾元生物科創板IPO於2022年12月29日獲得受理，也經歷了二輪問詢。百奧賽圖科創板IPO於2023年6月20日獲得受理。

另外，必貝特受審計機構處罰及核心產品審批延遲拖累，當前IPO進展卡在提交註冊環節。2022年1月申報科創板IPO，並於2022年6月29日獲受理，2023年6月1日起便一直處於“提交註冊”的狀態。

華南某一級市場研究員向21世紀經濟報道記者表示，第五套上市標準實施後，這幾家創新藥企的IPO或將會迎來實質進展。標地的選擇上一些公司出於估值和流動性考慮一定會更加偏向A股市場。

誰能率先重啓IPO？

穩妥實施科創板第五套標準適用的前提是擬上市企業需符合優質未盈利科技企業的標準。

南開大學金融發展研究院院長田利輝認爲，這次恢復科創板第五套標準適用不會“大水漫灌”，驟然提升股票供給，而是要精準滴灌，優中選優。從“利潤門檻”轉向“技術含金量+商業化前景”雙維度評估，實現篩選機制升級。會將未盈利企業的估值定價權交給市場，實現風險定價權轉移，倒逼投資者提升科創賽道研判能力。

市場傳言，科創板第五套或將效仿港股加入18C板塊的做法，引入類似“特專科技公司”的板塊，而不是隻針對生物醫藥器械公司。隨着AI科技等公司發展成爲熱點，生物醫藥公司IPO的空間可能會面臨科技公司的競爭，在第五套上市的“配額”可能會更少。

參考18C體系，前述研究員向21世紀經濟報道記者表示，針對未來哪些企業可能通過第五套標準上市，業內普遍猜測是企業需要有進行到臨牀三期的管線資產，最好有完成臨牀，即將獲批的品種；此外產品有創新性、領先性、市場潛力較大；再者，公司最好曾達成過BD交易，這樣擬引入BD作爲商業化能力佐證。還有，滿足保殼條件至少3-4年，這樣上市公司面臨退市風險時，公司能通過一定措施快速提高業績、拉動股價，以免被終止上市，此外最好有一定的現金流。

科創屬性決定企業入場資格，而商業化能力約束估值上限。

開源證券副總裁、研究所所長孫金鉅表示，進一步優化第五套標準需從三方面發力：一是應建立“科創屬性”動態評估體系，如引入行業專家委員會對技術原創性、市場應用前景等進行實質判斷，避免“僞科創”企業套利；二是完善持續監管機制，將控股股東減持與研發投入強度、商業化進度等指標掛鉤，防止資本無序退出；三是構建風險共擔機制，探索差異化信息披露規則，要求企業定期披露研發管線進展、臨牀試驗數據等關鍵信息。

“精準識別科技企業需要建立一套科學、合理、可操作的評價體系。”一家券商的投行人士指出，體系至少包括企業的研發投入、技術創新能力、技術轉化能力、市場前景等。此外，還需要結合企業的財務報表、業務發展計劃等信息，進行綜合分析。（實習生孫偉對本文亦有貢獻）