16年做到全球第二，三瑞智能衝刺創業板IPO

文 | 董武英

5月30日，創業板迎來了年內首批IPO受理企業。首批獲受理的創業板IPO企業均屬於戰略性新興產業，其中一家企業更是大疆在全球範圍內的最大對手，是全球第二大民用無人機動力系統供應商。

這家企業就是三瑞智能，主營業務是無人機電動動力系統及機器人動力系統的研發、生產和銷售，營收和淨利潤在過往三年實現了較快的增長。不過需要注意的是，身處技術密集型行業的三瑞智能，2024年研發費用率僅爲4.34%，遠低於無人機整機企業以及可比同行。

在無人機和機器人這兩個技術密集型的行業，三瑞智能留給外界一個疑問，其較低的研發費用率能否支撐起其未來的創新競爭力和行業地位呢？

三瑞智能的成立和發展，離不開一位靈魂人物——吳敏。

在公開信息中，吳敏在航模及無人機領域有着深厚的技術經驗積累。他出生於1977年，從11歲起就開始接受系統的航模運動訓練，並連續6年參加國內專業航模比賽，曾經是省級一級運動員。他畢業於南昌高等專科學校機械電子工程專業，大專學歷。

有公開信息稱其曾在北京航空航天大學工作6年之久，但這一經歷並未在招股說明書中展示。

畢業之後，吳敏一直從事航模、無人機等飛行器相關研究。2007年，他創辦了南昌三瑞模型有限公司，召集了一些航模運動員及教練進行研發，專注於固定翼飛行器的研究，旗下Techone品牌在固定翼領域有着極高的知名度。

2009年，吳敏敏銳地發現，多旋翼無人機是一個更有潛力的市場，於是他創辦了三瑞智能，推出了無人機動力系統品牌T-motor（老虎動力）。此時，世界上第一款能夠實現自主懸停並且具備半自主飛行的多旋翼飛行器纔剛剛誕生4年，大疆的首款產品精靈Phantom一體機在3年後纔會發佈，足以見得吳敏的超前眼光。

三瑞智能幾乎進入了一個沒有競爭對手的市場，迎來了快速發展，T-motor電機在無人機、航模市場上知名度較高。隨後，三瑞智能先後推出工業級無人機電機、螺旋槳、電子調速器等產品，並進入了機器人動力系統和電動垂直起降飛行器（eVTOL）動力系統市場。

經過十餘年發展，三瑞智能已經成爲全球無人機動力系統行業龍頭。招股說明書顯示，按照2024年銷售額統計，三瑞智能在全球民用無人機電動動力系統（不含動力電池）行業的市場份額排名全球第二，僅次於大疆。

2022-2024年，三瑞智能營收分別爲3.62億元、5.34億元和8.31億元，保持着較快增長。毛利率保持較高水平，近三年毛利率分別爲52.60%、55.99%和59.79%。實現歸屬於母公司股東的淨利潤分別爲1.13億元、1.72億元和3.33億元，淨利潤在2024年接近翻倍。

成立16年以來，三瑞智能僅進行過兩輪對外融資。第一次融資是在2021年6月，引入了申能（集團）有限公司旗下投資機構以及凱復投資。第二輪融資發生在2023年3月，這一輪三瑞智能引入了達晨創投和達晨財智創投兩名獨立股東。以第二輪融資股東方認購註冊資本價格計算，這一輪融資後三瑞智能估值已經超過了30億元。

由於啓動融資較晚且融資規模不大，目前吳敏及其家族仍持有三瑞智能絕大部分的股權。截至遞交招股書前，吳敏通過一致行動人協議合計控制公司81.06%的表決權，其中吳敏直接持有公司43.17%的股權，通過瑞博投資控制公司4.19%股份的表決權。

此外，吳敏表弟萬志堅和萬凱、吳敏妹夫熊承想、吳敏堂弟吳傑分別持有公司18.67%、5.01%、5.01%、5.01%的股權，他們均與吳敏簽署了一致行動人協議，其股份表決權由吳敏控制。

外部投資機構中，申能（集團）有限公司旗下機構合計持有3.40%股權，達晨財智創投合計控制3.53%的股權，達晨創投持有0.39%股份，凱復資本合計持有1.34%的股份。

如果此次三瑞智能能夠順利IPO，將是公司創立以來最重要的一場融資。在公司研發費用率下降的背景下，IPO融資對於補充公司研發資金，提高競爭力具有重要作用。

從發展歷程來看，三瑞智能的成功，主要在於率先抓住了無人機動力系統這個細分市場。時至今日，三瑞智能的競爭對手也並不多。

民用無人機動力系統行業內主要玩家除三瑞智能外，僅有大疆、Maxon公司、好盈科技、Scorpion公司等，這些公司均爲非上市公司。

在A股上市公司中，涉及電機業務的公司較多，也有如拓邦股份推出工業無人機電機產品，但這些公司均未重點佈局無人機市場。佈局無人機業務的上市公司多以無人機整機爲主，較少涉及電機等特定零部件。

從2022-2024年營收結構來看，無人機動力系統目前仍爲三瑞智能貢獻了80%-90%的營收。以2024年爲例，其無人機動力系統營收達7.28億元，佔主營業務收入的87.78%。其中電機產品營收達4.62億元，佔主營業務收入的55.72%。

在無人機動力系統之外，上文提到，三瑞智能早在2018年就開始佈局機器人動力系統，不過，這一業務營收規模仍然較小，佔主營業務收入的比重不到10%。

2022-2024年，三瑞智能機器人動力系統營收規模分別爲2605.20萬元、3398.16萬元和4361.76萬元。雖然保持增長趨勢，但增長速度遠低於無人機業務，因此近年來該業務佔三瑞智能主營業務收入的比重持續下降，由7.21%下降至5.26%。

從營收結構來看，目前三瑞智能仍然依賴無人機動力系統業務。如果未來市場環境發生變化，其無人機業務未能實現如2022-2024年間的高速增長，其營收增速或將出現放緩的情況。

至於第二大業務機器人動力系統業務，不同於無人機業務，近年來佈局機器人動力系統如電機、行星減速器的上市公司越來越多，如鳴志電器、兆威機電、中大力德、綠的諧波等，三瑞智能這一業務或將面臨越來越激烈的市場競爭。

更重要的是，作爲一家身處技術密集型行業的企業，三瑞智能研發費用率顯著低於其他同行，並在2024年出現了明顯下滑。

2022-2024年，三瑞智能研發費用分別爲2191.02萬元、3476.05萬元和3609.43萬元，保持着增長態勢。其研發費用率分別爲6.06%、6.51%和4.34%，在2024年出現了明顯下滑。

無人機行業一直是研發大戶，大疆研發費用率據稱在15%以上，此前申請IPO的農業無人機龍頭極飛科技研發費用率在15%-20%之間，縱橫股份近三年毛利率在8%-13%之間，廣聯航空近三年研發費用率從6.88%提升至7.93%。

在招股書中，三瑞智能將安乃達、八方股份、鳴志電器、鼎智科技視爲可比企業，但在2024年除安乃達外，其他三家公司研發費用率均高於三瑞智能，其中鳴志電器和鼎智科技研發費用率甚至超過了10%。

也就是說，相比於可對標的上市公司，三瑞智能研發費用率處於較低狀態。無人機和機器人均屬於技術密集型產品，技術迭代較快，如果三瑞智能未能把握未來市場發展趨勢，保持技術的領先性，將會迎來較大的發展不確定性。

此次衝刺創業板IPO，三瑞智能擬募集資金7.69億元，將投向“無人機及機器人動力系統擴產項目”“研發中心及總部建設項目”及“信息化升級及智能倉儲中心建設項目”。其中對研發中心的建設，一定程度上將強化三瑞智能的研發實力。

綜合來看，作爲全球頭部民用無人機動力系統供應商，三瑞智能保持着領先優勢。這家行業龍頭能否順利IPO，藉助資本市場進一步鞏固和擴大領先優勢，尺度商業將持續關注。