債市啓明｜對等關稅對我國的影響及應對思路
文｜明明 彭陽 章立聰 周成華
4月2日，特朗普政府宣佈對所有國家徵收10%的基準關稅，並對中國額外徵收34%的關稅。我們測算，美國對華加徵的高額關稅，對我國2025年GDP增速的拖累在0.9-1.7個百分點左右。爲更好地對衝外部擾動和出口下降帶來的經濟下行壓力，政策端應積極前置發力，我們認爲年內可以增發2萬億左右的特別國債，主要用於拉動內需，將政策重心落在提振消費上，此外還應拉動投資以及支持科技創新和戰略性新興產業等領域。貨幣政策方面，降準降息的節奏也有望前置。
▍對等關稅對我國經濟的影響：
根據我們的測算，美國對華額外加徵34%關稅、共計加徵54%關稅將拖累我國今年出口約8-9個百分點，進而對經濟產生直接和間接的影響，我們測算其對我國2025年GDP增速的拖累將在0.9-1.7個百分點左右。
▍政策應對思路：
財政政策：加碼並前置發力。我們綜合了學術研究結果以及當前的經濟現實，估算現階段我國的財政乘數應該在0.7-1.5之間。基於我們對於關稅將拖累GDP增速0.9-1.7個百分點左右的判斷，以財政乘數反推，年內需增加2萬億左右的財政支出規模來應對關稅的負面影響。同時我們認爲，在當前的低通脹以及消費偏弱的環境下，財政政策可以更多用於拉動內需，尤其是提振消費。具體來看，我們認爲年內可以增發2萬億左右的特別國債，主要用於提振消費（如發放消費券、消費貸、育兒補貼、保障休假權益等），此外還應拉動投資（新基建、設備更新等）、支持科技創新和戰略性新興產業等領域。
貨幣政策：延續寬鬆取向，適時降準降息。近年來我國通脹持續低位運行，在我國對美同樣加徵關稅的情況下，物價仍面臨低位運行壓力，結合歷史上財政增發國債時期貨幣政策多呈現寬鬆，從通脹以及對衝政府債供給壓力等多因素來看，貨幣政策需延續寬鬆取向，適時降准以保持流動性合理充裕，適時降息以進一步降低企業融資成本，支持實體經濟發展。此外，根據中國人民銀行貨幣政策委員會2025年第一季度例會，還可以通過創設新的結構性貨幣政策工具，以更爲精準地支持科技創新領域的投融資、促進消費和穩定外貿。
▍他山之石：從消費入手提振經濟。
從美日兩國的歷史經驗來看，首先從消費端入手，逐步通過消費的復甦帶動經濟的反彈，是一個較爲合理且長遠的政策思路。美國政府在08年金融危機後，通過財政刺激和量化寬鬆緩解了金融市場的流動性危機。隨着消費的回升和投資者信心的修復，美國經濟最終從金融危機中脫困。而日本則在金融低迷期中經歷了失去的三十年，日本政府在房地產泡沫引發的金融危機的最開始，浪費了時間和政策空間用於救房地產企業而錯失了對消費的政策支持，後來雖通過長期低利率空間釋放流動性，但是仍未能有效地促進經濟回暖。
▍結論：
我們測算，美國對華額外加徵34%關稅、共計加徵54%關稅對2025年我國出口增速的拖累在8-9個百分點，對GDP增速的拖累在0.9-1.7個百分點。爲更好地對衝外部擾動和出口下降帶來的經濟下行壓力，政策端應積極前置發力，我們認爲年內可以增發2萬億左右的特別國債，主要用於提振消費（如發放消費券、消費貸、育兒補貼、保障休假權益等）、拉動投資（新基建、設備更新等）、支持科技創新和戰略性新興產業等領域。貨幣端，降準降息的節奏也有望前置。
▍風險因素：
國內政策力度超預期變化；經濟復甦不及預期；海外主要經濟體衰退風險；地緣政治衝突進一步加劇。
本文節選自中信證券研究部已於當日發佈的《晨會》報告，具體分析內容（包括相關風險提示等）請詳見報告。若因對報告的摘編而產生歧義，應以報告發布當日的完整內容爲準。
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