力源海納IPO被抽中現場檢查 募資補流合理性存疑

《投資者網》張偉

日前，中證協發佈2025年第一批首發（IPO）企業現場檢查抽查名單，江西力源海納科技股份有限公司（下稱“力源海納”或“公司”）成爲此次被抽中的2家企業之一，將接受IPO現象檢查。

力源海納於2024年12月遞交招股書，今年1月被問詢。3月31日，力源海納的IPO審覈狀態變更爲中止，原因是公司財務資料已過有效期，需要補充提交。

在這之前，IPO企業“一查就撤”的情況比較突出。Wind信息顯示，2023年被抽中現場檢查的17家企業中，有12家撤回IPO申請；2024年被抽中的4家企業中，有2家撤回，另外2家的IPO仍在推進中。

針對“企業在IPO過程中遇到抽查就主動撤回上市申請”的行爲，監管明確表示，將對“一查就撤”的現象追究到底、責任到人。這一次，被抽中檢查的力源海納是否將會迎難而上？市場表示關注。

多家機構突擊入股

隨着我國工業水平的發展，相關企業對於降低能源消耗的需求也不斷提高。力源海納的主營業務爲工業電源產品的研發、生產與銷售。工業電源產品主要用於保障工業用電的穩定節能，提升各種工業電源設備的節能化及智能化水平。

力源海納的創始團隊在工業電源行業也有豐富的經驗。

據公開資料，力源海納的發展歷史可以追溯到1997年，前身爲黃瑞爐在廣州創立的力源海納集團，該公司專注於直流電源、高頻開關電源的研發和製造。

2004年，黃瑞爐回鄉創業，在江西九江成立力源整流設備有限公司，隨後又陸續將廣東的業務搬遷至九江，並在2022年12月完成上市股改。

2023年12月，力源海納進行股改後的第一次增資，引進了嘉興興證、深圳達晨、共青城晟弘等投資機構。此時距力源海納（2024年12月）向深交所遞交招股書僅1年時間，相關投資機構疑似突擊入股。

資料顯示，嘉興興證的關聯方爲興證資本。興證資本主要投向醫療、芯片、光伏等行業，所投項目包括玄宇醫療、晶存科技、常青新能源等。深圳達晨的關聯方爲達晨財智。目前達晨財智的投資項目超過650個，涵蓋智能家居、新能源、半導體、AI智能等行業。

值得一提的是，投資機構的股權來自於力源海納實控人黃瑞爐家族的集中轉讓。股改後第一次增資時，黃瑞爐家族將股份轉讓給深圳達晨、杭州達晨和深圳財智等三家公司，共獲轉讓款超4500萬元，其中黃瑞爐獲得轉讓款超1200萬元。

雖然向投資機構轉讓了部分股權，黃瑞爐家族對力源海納仍有較強的控制力。股權結構顯示，IPO前，黃瑞爐合計持有力源海納43.74%的股權，並與黃穗、黃逸舟、黃金桂、黃銀貴、殷學鋒等股東構成一致行動人關係。

據招股書披露，黃穗、黃逸舟是黃瑞爐的女兒，皆由黃瑞爐與其前妻黃鶯所生；黃金桂、黃銀貴是黃瑞爐的姐姐，殷學鋒是黃瑞爐的外甥。不過黃鶯不是黃瑞爐的一致行動人。IPO前，黃鶯爲力源海納第五大股東，持股比例3.14%。

前五大客戶變動頻繁

據悉，力源海納的工業電源產品適用於電解、電鍍、冶煉等電化學工藝，主要根據下游應用場景的具體要求，爲下游電解、電鍍、冶煉等電化學工藝提供精準恆定的電流、電壓，以滿足電解銅箔、PCB電鍍、電解氣體、高端金屬表面處理、稀土冶煉、電解制氫、環保及水處理等下游製造工藝要求。

或許是應用場景分散，導致力源海納的主要大客戶變動頻繁。

財務數據顯示，2021年至2023年及2024年上半年，力源海納的營收分別爲3.8億元、4.93億元、5.91億元及2.62億元，期間前五大客戶的營收佔比分別爲41.41%、33.49%、33.80%及58.82%。2024年上半年大客戶集中度進一步增加。

前五大客戶明細顯示，力源海納2021年的前五大客戶分別爲：神鋼商貿、崑山東威、江西銅業、東莞宇宙、競銘機械；2022年的前五大客戶分別爲：崑山東威、九江德福、洪田科技、江西銅博、諾德股份；2023年的前五大客戶分別爲：龍電華鑫、四川日盛、九江德福、崑山東威、廣東盈華；2024年上半年的前五大客戶分別爲：九江德福、紫金礦業、銅陵有色、安徽華創、崑山東威。

可以看到，除崑山東威外，沒有其他客戶能一直出現在力源海納的前五大戶之內。而且崑山東威這個主要客戶對力源海納貢獻的銷售收入也波動較大，只有2022年爲第一大客戶，貢獻了4200萬元，2023年爲第四大客戶，貢獻了3000萬元。

有分析指出，工業電源行業對產品的穩定性和可靠性要求較高，這使得客戶一旦選擇供應商後，通常不會輕易更換，另外，工業電源產品的定製化特性增強了客戶的粘性。力源海納的前五大客戶變動頻繁，如果未來獲客能力減弱，其業績的持續性可能面臨較大壓力。

力源海納表示，公司的工業電源產品服務衆多行業，受到各行業客戶新建產能、產能擴建、設備技術改造、生產工藝更新等影響較大，同一客戶連續重複採購情況的較少，導致不同期間客戶變化較大。

部分募投項目合理性存疑

本次IPO,力源海納擬募資11.81億元，其中3.99億元用於“工業電源生產基地建設項目”，3.35億元用於“深圳、九江的研發中心建設項目”，0.98億元用於“數字化及智能化技改項目”，3.5億元用於補充流動資金。

從募資結構看，擴大產能、研發中心建設、“補流”的需求大概各佔3成，其餘1成爲數字化升級。結合目前經營情況，力源海納部分募投項目的合理性存疑。

首先是研發中心項目。招股書顯示，力源海納的研發費用分別爲1308萬元、1823.萬元、3324萬元及2458萬元。可以看到，力源海納此前的研發投入較低，對於如何使用募集的3.35億元用於深圳、九江2個研發中心建設，力源海納也語焉不詳，只表示將“全面提升公司的技術研發能力”。

其次是補流流動資金。力源海納在招股書中也未就3.5億元“補流”資金的需求進行詳細測算，只表示“募集資金到位後，將進一步優化公司資本結構，提高抗風險能力，爲公司未來發展提供有力支持”。

招股書顯示，力源海納在IPO期間曾分紅9000萬元，若按股權計，有近4000萬元已經落入了公司實控人黃瑞爐的口袋。

近幾年，監管加大了對IPO企業“先分紅、後募資補流”的監管力度，在審覈問詢中可能要求力源海納對募集大額資金進行補流的合理性進行說明。

截至2023年末，力源海納的貨幣資金達4.16億元，2024年上半年也超過了3億元，看起來“不差錢”。

不過力源海納的經營現金流淨額一直不高，2021年、2022年都只有9000多萬元，2023年達1.15億元，2024年上半年卻突然“變臉”，爲-9260萬元。力源海納的現金流吃緊，或許應收賬款高企有關。

財務數據顯示，力源海納的應收賬款餘額分別爲1.77億元、1.65億元、2.17億元及2.57億元，在各期營收中的佔比分別爲47%、34%、37%及98%，特別是2024年上半年的銷售收入基本暫時沒能收回來。經營現金流吃緊，或許是力源海納需要通過IPO募資“補流”的重要原因。（思維財經出品）■

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