海通國際-迎駕貢酒-603198-2025年中期業績點評：行業新週期背景下，靜待業績拐點-250827

來源：市場資訊

（來源：研報虎）

事件。公司發佈2025年半年報：25H1公司實現營業收入31.6億元，同比-16.9%；歸母淨利潤11.3億元，同比-18.2%。25Q2實現營業收入11.1億元，同比-24.1%；歸母淨利潤3.0億元，同比-35.2%。

業績同比回調，省內表現更優。分產品：25H1、25Q2中高檔/普通酒收入分別同比-14.0%/-32.5%、-23.6%/-32.9%，公司持續推動中高端化，將洞藏系列作爲核心產品，但市場下行壓力仍是主要制約因素。分地區：25H1、25Q2省內/省外酒類收入分別同比-12.0%/-33.0%、-20.3%/-36.4，省內仍爲公司絕對主力市場(25H1營收佔比79.1%)，省外收縮明顯，擴張承壓。分渠道：25H1直銷/批發代理分別同比-1.1%/-18.7%，批發代理作爲核心渠道受行業需求疲軟影響，短期表現承壓。

盈利短期承壓，報表持續出清。25Q2毛利率同比-2.6pct，顯示Q2中高檔系列產品結構升級受壓。費用率方面，25Q2公司銷售/管理/期間費用率分別同比+3.4pct/+2.0pct/+5.8pct，其中銷售費率同比增加較多或與公司加大洞藏系列品牌推廣有關。25Q2公司歸母淨利率同比-4.6pct，行業調整下，盈利短期承壓。回款方面：25Q2末合同負債爲4.4億元，環比-0.2億元；25Q2銷售收現12.8億元，同比-18.1%，顯示出經銷商打款意願下降。

應對行業調整，聚焦核心主業。公司25日發佈公告，爲進一步優化資產、管理結構及整合資源，公司與迎駕國旅簽訂《股權轉讓協議》，公司擬將持有的迎駕商務酒店100%股權轉讓。本次交易完成後，公司不再持有迎駕商務酒店股權。此次剝離是迎駕貢酒應對行業調整、聚焦白酒主業的戰略舉措，通過處置低效資產提升核心業務競爭力。

盈利預測與投資建議：白酒行業當前仍處於深度調整階段，公司採取多項主動調整舉措，強化洞藏系列優勢，省內基本盤穩固，報表風險持續釋放。我們預計公司2025-2027年營收分別爲61.0/62.8/65.3億元，淨利潤分別爲20.4/21.1/22.2億元，對應EPS爲2.6/2.6/2.8元(前值爲3.3/3.5/3.7元)。參考可比公司估值，給予迎駕貢酒2025年25xPE(此前爲20x)，目標價由66元下調至64元，維持“優於大市”評級。

風險提示：食品安全風險，市場競爭加劇，洞藏系列增長不及預期，全國化擴張不及預期。