中信證券：美國“大而美法案”的政治、市場與產業影響
文｜楊帆 明明 遙遠 華鵬偉 聯繫人：徐廣鴻
陳俊雲 林劼 華夏 危思安 王楠茜
特朗普正式簽署“大而美”法案，內容涵蓋保守派的廣泛政治議程，我們從政治、市場和產業等多個角度做出解讀。關於美國政治，法案並不一定有助於強化共和黨在中期選舉中的支持；馬斯克宣佈成立新政黨，但預計發揮作用需要漫長的過程。關於中美關係，法案落地後，與其他國家的經貿談判或成爲特朗普在7月的優先事項，預計中美關係將延續階段性穩態，TACO交易模式仍可延續。關於美債市場，法案進一步提升美國未來債務壓力，預計這將導致中長期長端美債利率中樞上行。關於美股市場，6月下旬以來美股業績預期的修正已企穩反彈，OBBB法案利空美股醫療和新能源，可關注估值和業績更爲匹配的科技行業、受益於再工業化進程和政策利好的製造業、中上游資源品以及核電行業。關於美股科技板塊，法案利好科技巨頭、AI、半導體設備等。關於能源產業，法案使新能源受到衝擊，但儲能政策有所緩和；法案積極推動傳統能源的復興，可關注核電等行業的發展。
▍事件：當地時間7月4日，美國總統特朗普正式簽署“大而美”法案，內容涵蓋保守派的廣泛政治議程，併到2034年使政府赤字累計擴大3.4萬億美元。
“大而美法案”（One Big Beautiful Bill Act，以下簡稱OBBB法案）計劃未來十年減稅近4萬億美元，將特朗普第一任期內通過的《減稅與就業法案》所涉個人所得稅和遺產稅減免永久化；單身納稅人標準扣除額增加1000美元，已婚夫婦增加2000美元（至2028年）；免除小費、加班費及部分汽車貸款利息的稅收；增大老年人和有子女家庭的稅收減免；將未來五年的州和地方稅收減免額度從目前的1萬美元提高到4萬美元；並撥款打擊非法移民等。同時，OBBB法案還涉及諸多關鍵產業政策，如擴大半導體稅收抵免、退坡清潔能源補貼、支持傳統能源開發等。根據負責任聯邦預算委員會測算，OBBB法案到2034年將使政府赤字累計擴大3.4萬億美元，考慮利息成本後赤字規模將進一步擴大至4.1萬億美元；OBBB法案將使聯邦政府赤字率在2027年上升至7.1%，並在2034年之前保持每年7%左右的水平。
▍美國政治：各方博弈將一步白熱化，OBBB法案並不一定有助於強化共和黨在中期選舉中的政治支持；馬斯克宣佈成立新政黨，但預計發揮作用需要漫長的過程。
1）由於OBBB法案涉及削減醫療補助計劃（Medicaid），即使根據偏向保守意識形態的Fox News在6月13-16日的調查，也有59%的受訪者表示反對該法案。後續共和黨人如何在中期選舉中向選民“推銷”法案仍有待觀察。
2）由於OBBB法案背離了支出削減、提升債務可持續性的原本意圖，馬斯克與特朗普的裂痕公開化。當地時間7月5日，馬斯克宣佈成立美國黨（America Party），預計其政治議程包括：支出削減與債務控制、重視科技發展、放鬆監管、在社會議題上走中間派路線等。從歐洲國家非建制派新政黨成立並迅速崛起的規律來看，有兩個條件，一是把握選民關切的核心議題（如反移民），二是主流政黨無法滿足該議題。但從馬斯克的主張來看，支出削減並非選民關心的議題，其他議題又與現有兩黨有過多交集。因此，雖然其可通過控制個別國會席位，起到“以小博大”的搖擺作用，但預計需要漫長的過程。
▍中美關係：OBBB法案通過後，與其他國家的經貿談判或成爲特朗普在7月的優先事項，中美關係並非特朗普關注焦點，預計中美關係將延續階段性穩態。預計在特朗普與其他國家的經貿談判中，TACO交易的模式仍可延續，全球市場風險偏好有望繼續回暖。
1）鑑於美國中期選舉民調可能在今年底提前“固化”，特朗普需儘早拿出更多成果。由於OBBB法案已經通過，與其他國家的經貿談判或是特朗普在7月的優先事項。短期內中美博弈或並非特朗普關注的焦點，因此中美關係有望在7月繼續保持階段性穩態。
2）根據央視新聞報道，當地時間7月4日，特朗普表示將開始致函貿易伙伴，設定新的單邊關稅稅率，“關稅稅率可能從60%、70%到10%、20%不等”，並稱從8月1日開始生效。我們推測，特朗普的相關表態或意味着對等關稅的實際徵收時間已延遲至8月1日，爲美國與各國的談判留出時間，在對各國關稅設定水平上或採取分類處理的方式。一是對“友好國家”徵收10%的基準關稅+232行業關稅，包括已與美國達成協議的英國，後續可能包括歐盟、日本、澳大利亞、瑞士等；二是對逆差較大的“產業鏈協同國”徵收20%左右的對等關稅+232行業關稅+打擊轉口貿易，包括已與美國達成協議的越南，後續可能包括東盟各國；三是對個別“不配合談判國”徵收60-70%的極端關稅。若以上判斷成立，則對等關稅的極端性相比4月初明顯回收，近期全球市場風險偏好回暖的TACO交易或可以延續。
▍美債市場：OBBB法案進一步提升美國未來債務壓力，這將導致中長期長端美債利率中樞水平上行。
由於法案對於不同收入水平人羣的減稅幅度存在差異，同時也提高了許多家庭醫療、食品等方面成本，因而法案實際對於美國消費的提振水平還有待觀察。當前美國就業市場韌性仍存，同時美聯儲主席鮑威爾繼續中性表態，表示將觀望經濟再決定是否降息，因而短期而言，預計長端美債利率波動將主要受美國經濟數據影響。中長期，由於OBBB法案將進一步提升美國赤字規模，未來美國財政債務壓力將不可避免地持續上升，因而該法案將中長期地提升長端美債利率的中樞水平。
▍美股市場：6月下旬以來美股業績預期的修正已企穩反彈，OBBB法案利空美股醫療和新能源，但可關注估值和業績更爲匹配的科技行業、受益於再工業化進程和政策利好的製造業、中上游資源品以及核電行業。
1）基本面維度，自1月下旬特朗普迴歸白宮以來，美股2025年的業績增速預期持續下修（彭博一致預期）。但6月下旬以來業績預期的修正已出現企穩反彈，當前標普500、納指100、MAG 7最新的盈利增速預期分別爲7.4%、14.2%、14.6%。
2）估值維度，當前標普500動態PE爲22.3倍（97%歷史分位），高於2023年7月中旬的20.0倍，但目前納指100的27.1倍（90%歷史分位）動態PE則略低於當時27.4倍的高點。因此，若短期美債市場不出現供需失衡導致的收益率飆升，我們判斷OBBB法案對美股的估值壓力有限，特別是業績增速預期相對較高的納指100和科技巨頭（除特斯拉）。
3）從法案涉及到的具體行業影響來看：第一，未來十年對醫療補助計劃（Medicaid）及兒童健康保險計劃（CHIP）的支出將削減1.02萬億美元，對美股醫療保健行業預計衝擊較大。第二，9月起取消7500美元的EV補貼，或進一步壓制特斯拉等新能源車企的業績。第三，軍工企業有望受益於法案額外追加的1500億美元國防預算。第四，在傳統能源與製造業方面，法案通過延長投資抵免期限和加速折舊等手段，允許美國企業在2025年至2029年間選擇立即全額加速攤銷研發費用；對於固定資產如機器設備等，企業可享受100%即時全額扣除的政策；製造業新建廠房及擴建工程也允許全額即時折舊費用化，相關行業的稅後利潤將增厚。
4）整體看，建議投資者關注：估值和業績更爲匹配的科技行業；受益於再工業化進程和政策利好的製造業、中上游資源品以及核電行業；醫療支出的削減或利好互聯網診斷行業的發展。
▍美股科技板塊：OBBB法案利好科技巨頭、AI、半導體設備等。
1）延長將於2025底到期的減稅，對美股科技板塊整體構成利好。
2）899條款的移除等，有助於降低短期境外投資者資金外流擔憂，尤爲利好外資持倉權重較高的科技板塊。
3）稅收優惠相關條款（含加速折舊、研發支出抵扣等），疊加此前特朗普政府關稅威脅等，料加速先進晶圓製造（代工、IDM等）、關鍵IT零部件&整機制造（消費電子、數據中心等）等迴流美國本土，中短期利好半導體設備、晶圓代工等產業環節。
4）剔除原衆議院版本的AI監管禁令，有助於美股科技企業在AI領域繼續保持全力投入，並維持全球市場的持續領先優勢，相應體現在算法研發、算力基礎設施建設、AI應用探索等環節。
▍能源產業：法案使新能源受到衝擊，但儲能政策有所緩和；法案積極推動傳統能源的復興，可關注核電等行業的發展。
1）OBBB法案對新能源衝擊比較大，主要是逐步取消新能源的稅收抵免政策，使得新能源在美國的發展蒙上了一層陰影。法案規定了風電和光伏等新能源稅收抵免取消的時間，在2026年開始建設的電站稅收抵免逐步減少，2026年和2027年分別減少至60%和20%，2028年完全取消；取消在2026年開始建設的住宅分佈式光儲項目的稅收抵免。2024年，美國太陽能裝機量近50GW，全球光伏裝機約550GW，美國光伏裝機佔全球的比重不足10%，但美國在全球範圍內都是光伏產品的高價值市場，裝機的下降還是會對整體市場產生影響。2024年美國的風電裝機5.2GW，全球風電裝機約117GW，美國裝機佔比不足5%，裝機的變化對全球整體市場影響不大。
2）法案儲能相關政策有所緩和，規定儲能稅收抵免取消時間相較於風電和光伏要晚很多年，儲能稅收抵免在2033年/2034年/2035年分別減少至100%/ 75%/ 50%，2036年取消。儲能與風電和光伏的差異，我們認爲主要是基於美國整體電力系統對儲能有需求的迫切性。儲能政策的延續也爲未來幾年美國儲能市場的發展奠定了基礎，且從全球範圍內來看美國儲能市場近年來的裝機幾乎佔到全球裝機的三分之一，這也有利於穩定全球的儲能市場，延續全球儲能市場高增長的局面。
3）法案積極推動傳統能源的復興，除了傳統的油氣資源外，對零排放核電生產抵免和清潔燃料生產抵免進行了修改或限制，並未完全取消。此前特朗普簽署4項行政命令，聚焦核燃料自主、先進反應堆部署、簡化審批流程及支持軍事/AI設施能源需求，政策在電力方面積極推動核電等領域的復興。根據國際原子能機構數據，截至2023年末，美國在運核電機組93臺，總裝機容量9583.5萬KW，保持全球首位；2023年美國核能發電佔總發電量19.7%。近年來美國通過一系列法案和規劃推動核能發電，從財政角度來看，2022年《通脹削減法案》中有3690億美元用於發展能源，在覈能領域，美國爲現有核電機組提供每千瓦時0.015美元的生產稅抵免；爲高丰度低濃鈾國內供應鏈建設提供7億美元資助；爲能源部核能辦公室撥款1.5億美元，加強國家實驗室的基礎設施建設，支持核能研發。同時，2023年美國發布《先進核能商業騰飛之路》，計劃到2050年國內核電裝機達到200GW，2030年部署第四代技術、核聚變等先進反應堆技術。此外，從全球範圍內來看，全球核電處在復甦的趨勢中，也將帶動核電產業鏈景氣度的上行。
▍風險因素：
法案落地進展不及預期；中美博弈超預期加劇；美國宏觀經濟波動風險。
本文節選自中信證券研究部已於2025年7月6日發佈的《“大而美法案”聯合解讀—美國“大而美法案”的政治、市場與產業影響》報告，具體分析內容（包括相關風險提示等）請詳見報告。
本文源自：券商研報精選