業績下滑股價不跌反漲，“化工茅”萬華化學否極泰來？

21世紀經濟報道記者 趙雲帆 報道

萬華化學（600309.SH）似乎仍處於業績承壓狀態，但二級市場卻異常看好“化工茅”利空出盡，逐漸走出週期底部。

8月11日晚間，萬華化學發佈2025年上半年業績顯示，報告期內，公司合計實現營業收入909.01億元，同比下降6.35%；歸屬於上市公司股東的淨利潤爲61.23億元，同比下降25.1%。

單季度來看，萬華化學二季度實現營業收入478.34億元，同比下降6.04%，但環比增長11.07%；歸母淨利潤30.41億元，同比下降24.30%，環比下降1.34%；扣非歸母淨利潤32.04億元，同比下降19.33%，但環比增5.4%。

值得注意的是，由於二季度全球貿易摩擦導致全球經濟失速，覆蓋萬華化學的券商主流觀點認爲公司二季度僅實現利潤23億-25億左右。超預期的財報表現也令公司股價再度上漲。

截至8月12日收盤，萬華化學股價上漲2.34%，收報62.90元。

7月份，受益於歐洲TDI產能因不可抗力而大幅削減，萬華化學股價月度漲幅超14%，一掃2025年上半年以來頹勢。

即便此後公司出現持股5%股東公告減持，股價走勢亦不改強勢。

半年報發佈後，看好萬華化學業務爲機構主流觀點，認爲隨着TDI的供應危機和漲價，加之國內“反內卷”潮流平抑惡性競爭，公司有望從產品價格低迷週期底部擺脫。

不過，也有聚氨酯行業人士於近日告訴21世紀經濟報道記者，目前全球TDI產能利用率低下，產能提升沒有瓶頸，短期供給失衡的局面不會長期維持，需等待經濟改善預期的指引，來驗證“化工茅”能否強勢歸來。

貿易風波後的超預期

萬華化學主營業務包括聚氨酯（MDI、TDI），石化業務，精細化學品及新材料業務三大板塊。

萬華化學半年報財務數據顯示，聚氨酯系列產品實現銷售收入368.88億元；石化系列產品和貿易實現銷售收入349.33億元，精細化學品及新材料系列產品實現銷售收入156.28億元。

值得注意的是，公司並未在半年報中進行板塊利潤拆分，僅簡述了三大業務在上半年各自的經營情況。

其中，聚氨酯上半年全球聚氨酯行業需求平穩，新能源與高端製造領域表現較好，在新能源汽車輕量化需求推動下，聚氨酯複合材料用量需求持續提升。受海外投資恢復緩慢影響，海外建築節能等領域需求弱於預期。

分板塊來看，純MDI產品上半年下游需求偏弱，市場均價在18800元/噸左右；聚合MDI產品上半年冰冷、建築行業需求不振，外銷受到關稅政策影響，出口訂單下滑，市場均價16700元/噸左右；TDI 產品上半年汽車行業保持增長態勢，家居需求一般，市場均價在12400元/噸左右。

石化板塊因行業烯烴等產品產能集中釋放，導致供需格局階段性失衡，石化產品價格走低，石化業務利潤空間進一步壓縮。其中，上半年萬華所在價格趨於的山東丙烯酸價格受到結構性供給不足出現一定上漲，但總體仍然保持回落態勢。

精細化學品及新材料業務上半年則保持穩定發展，ADI深化全球佈局、MS 樹脂裝置一次性開車成功，維生素 A 全產業鏈貫通均是公司在上半年的點狀亮點。

總體來看，由於美國徵收對等關稅風波導致全球宏觀面大幅波動，絕大多數化工品價格出現大幅下跌。直至5月底後關稅影響出現緩和，二季度化工品均價普遍低於今年一季度，萬華化學的業績波動趨勢與此基本一致。

由於二季度人民幣相對升值導致匯兌收益增長，此乃萬華化學半年報業績表現超出市場預期的重要原因。

備受期待的三季度

7月中旬，全球聚酯龍頭​科思創宣佈其德國工廠TDI裝置因氯氣裝置火災，從而遭遇不可抗力，30萬噸產能停產。

據悉，該工廠佔歐洲TDI總產能的55%，突然的停產將導致歐洲TDI產能嚴重失衡。而在火災一週之後，萬華化學公告稱，根據年度檢修計劃，公司子公司匈牙利寶思德化學公司MDI（40萬噸/年）、TDI（25萬噸/年）等一體化裝置及相關配套裝置將於2025年7月23日開始陸續停產檢修，海外供需矛盾向國內轉移。

不過，由於TDI常用於建築發泡劑領域，業內人士告訴記者，除非國內房地產建築行業有明顯回暖的趨勢，或反內卷，解除限購等政策加碼，房地產價格止跌回升趨勢明顯，否則TDI品類聚氨酯的漲價很難有可持續性。

另一方面，伴隨TDI的漲價，萬華化學主力產品MDI近期也有回升勢頭。隆衆資訊數據顯示，國內純MDI華東市場價格從7月初的18000元/噸漲至19500元/噸，漲幅約8.3%​；部分工廠8月掛牌價直接上調1500元/噸。

另一方面，萬華化學近年也在控費降本和原料技改上進行了較大努力，於今年七月完成乙烷等乙烯原料多元化技改一期。此前，美國威脅禁止國內企業向中國出口乙烷，但因乙烷作爲美國國內頁岩氣產能過剩，因此追蹤還是允許美國乙烷生產商向中國出口乙烷，乙烷供應危機暫時解除，預計將提升萬華化學聚烯烴、氯鹼、新能源材料等產品的利潤空間。

總體來看，三季度萬華化學主力產品的價格回升明顯，因此三季度業績表現較二季度明顯改善，或在意料之中。

不過，前述聚氨酯行業人士告訴記者，行業長期利用產能仍處於擴張中，在全球經濟環境不景氣的情況下，未來產能擴容仍然會影響聚氨酯，石化等大化工行業的利潤空間，“化學茅”若要徹底完成價值迴歸，仍需時日。