藥企扎堆港股IPO：上市熱潮難掩“造血”焦慮
今年以來，港股創新藥市場迎來強勢反彈，開啓新一輪上漲行情。數據顯示，截至6月17日，恆生港股通創新藥精選指數（HSSCPB）年內累計漲幅達63.94%，與去年同期21.19%的跌幅形成鮮明對比；港股創新藥ETF（159567）亦實現58.74%的可觀增長。二級市場的持續回暖，爲衆多謀求上市的藥企帶來新機遇，港股IPO市場掀起熱潮。
僅6月以來，包括翰思艾泰、維立志博、銀諾醫藥、東陽光藥、長風藥業、和美藥業、軒竹生物在內的七家本土藥企相繼遞表赴港。此外，泰德醫藥、藥捷安康也順利通過港交所聆訊，即將叩響資本市場大門。
值得一提的是，此次遞表上市的藥企中，翰思艾泰、維立志博、銀諾醫藥、和美藥業、軒竹生物仍處於虧損狀態。其中，前三家藥企爲2024年底遞表失效後的再次更新。而長風藥業、軒竹生物曾謀劃A股IPO未果，轉投港股懷抱。
近年來，A股IPO節奏有所放緩，港股市場則持續釋放活力，吸引衆多中資藥企奔赴上市。平安證券研報分析，從制度看，港股主板上市條件更爲靈活、寬鬆，同時增設18A、18C章科技企業上市專屬通道，尤其對高市值、科創屬性相對不足的公司有更大吸引力。從近兩年已赴港上市中資企業情況看，主要呈現市值水平提升、“含科量”提升、企業加速出海三大趨勢。
有資深投行人士向21世紀經濟報道記者指出，在宏觀環境穩定的前提下，醫藥行業正從“全面冰封”進入“結構性解封”狀態。對比過去兩年，即便是優質管線也難獲得資本青睞，創新藥企研發難以獲得回報和激勵。現階段，具備真正創新力的企業開始獲得融資，但關鍵還得看公司質地、產品的競爭力和盈利能力。
未盈利藥企的上市“續命”
2018年港交所推出“18A”上市新規，爲未有收入、未有利潤的生物科技公司進入資本市場打開了閘門，持續爲創新藥產業生態注入發展動能，掀起內地藥企赴港IPO熱潮。近期赴港的多家藥企同樣深陷虧損泥潭，再次揭開了創新藥行業高投入、長週期背後的生存挑戰。
以翰思艾泰爲例，其專注癌症及自身免疫疾病精準治療產品研發與商業化，至今尚未實現商業化收入，僅依靠理財產品利息、政府補助等維持部分運營，2023年、2024年此類收入分別爲666.4萬元、768.1萬元，相較同期8516萬元及1.17億元的虧損，資金缺口顯著。
翰思艾泰也在招股書中坦言，“自成立以來，我們一直面臨重大淨虧損，預計在未來可預見的時期內，將繼續錄得淨虧損，並可能無法實現或維持盈利。”與此同時，翰思艾泰還揹負着高額研發成本，2023年和2024年研發成本分別達4670萬元、7470萬元，呈逐年上升趨勢。
產品管線上，翰思艾泰雖佈局1款核心產品及9款候選管線，但核心產品HX009作爲PD-1/SIRPα雙功能抗體融合蛋白，目前僅處於I/II期臨牀試驗階段，且尚無管線進入關鍵的臨牀III期。
而根據BIO、Informa Pharma Intelligence、QLS聯合發佈的報告，藥物開發項目從I期臨牀到獲得美國FDA批准上市，平均成功率僅爲7.9%，所需時間長達10.5年。在轉化成功率上，I期各病種成功率爲40.9%~71.6%；II期各病種成功率爲15.0%~48.1%；III期各病種成功率爲47.7%~76.8%。
早期研發風險高企的同時，通過license-out（對外授權）等BD（商務拓展，通常指管線授權）模式實現研發階段資金回籠，已成爲創新藥企縮短投資人回報週期的重要途徑。
但翰思艾泰的核心產品HX009，作爲一種同時靶向CD47及PD-1的雙特異性抗體融合蛋白，其中CD47靶點曾備受全球藥企追捧，吉利德、輝瑞等跨國藥企紛紛重金投入，國內至少二十家企業拿到臨牀批文。然而鉅額投資後該靶點至今未有藥物成功問世，吉利德收購Forty Seven公司的失敗案例（針對CD47靶點金額最大但最失敗的一筆交易），讓跨國藥企對該靶點投資持謹慎態度。
公開資料顯示，宜明昂科董事長田文志此前在接受媒體採訪時透露，跨國藥企普遍要求看到臨牀三期數據後才願意注資，這無疑加劇了翰思艾泰這類早期研發企業的壓力。而同樣處於虧損階段的維立志博，已率先在招股書中披露兩起BD交易。
其中，維立志博曾在2021年底與百濟神州訂立有關LBL-007開發、生產及商業化協議，但該協議已於2025年5月18日終止。雖然維立志博重新獲得全球開發權益且無需退款，但在赴港上市的關鍵節點前失去這一重大BD項目，是否會爲其上市增添不確定性尚待觀察。
此外，維立志博與Aditum Bio新成立的美國公司達成合作，推進特定三特異性T細胞銜接器的全球開發及商業化，交易總價值高達6.14億美元，另含潛在特許權使用費及股權。即便手握重磅BD交易，尚未實現自我造血的維立志博仍持續虧損，2023年、2024年、2025年一季度分別虧損3.62億元、3.01億元及7536.7萬元，累計虧損超7億元。
但上述投行人士也強調，創新藥企的投資回報週期長，當前創新藥成果持續兌現、BD交易爆發，都是基於2015年以來的長期投資。現階段，創新藥企從0~1的早期管線或是已進入臨牀階段的管線均需要資金支持。而歷史經驗也表明，合理資金投入能催生更多優質資產，長期來看有利於業績釋放。
商業化產品加持下的擴張與隱憂
在未有商業化產品的藥企借道港交所尋求融資“輸血”的同時，6月排隊上市的藥企中，一批已手握拳頭產品的企業同樣瞄準港股市場，試圖藉助資本力量加速擴張。儘管這些企業憑藉商業化成果在收入端佔據優勢，但激烈的市場競爭與產品迭代壓力，仍讓它們在上市之路上面臨諸多挑戰。
銀諾醫藥自2014年成立以來，專注於糖尿病及代謝性疾病領域，管線佈局涵蓋一款核心產品與五款臨牀前候選藥物。其明星產品依蘇帕格魯肽α於2025年1月獲批用於治療2型糖尿病，並迅速於次月開啓商業化。作爲國內首款獲批的國產人源長效GLP-1受體激動劑，銀諾醫藥也藉此成爲亞洲第一、全球第三家商業化該類原研藥的企業。
隨着GLP-1藥物在減重領域的潛力被市場熱捧，依蘇帕格魯肽α已啓動肥胖適應證的IIb/III期臨牀試驗，預計2026年四季度完成。另一款減重在研藥物YN202也在同步推進。
不過，商業化的初步成功尚未扭轉銀諾醫藥的虧損局面。財務數據顯示，2023年和2024年，公司其他收入和收益雖有所增長，但期內虧損仍分別高達7.33億元和1.75億元。儘管2024年虧損收窄，主要得益於研發開支大幅減少3.896億元、行政開支縮減1.713億元。
與銀諾醫藥類似，軒竹生物同樣依靠核心產品打開市場。2023年6月，首款產品KBP-3571獲批上市後，公司收入實現顯著增長，從2023年的2.9萬元躍升至2024年的3009萬元。然而，單一產品貢獻超九成營收的現狀，也讓軒竹生物面臨營收結構脆弱的風險，若該產品市場出現波動，將對公司整體收入產生較大影響。
事實上，生物醫藥行業在商業化領域同樣面臨激烈的競爭。即便如銀諾醫藥、軒竹生物這類已實現產品上市的企業，距離“產品放量、盈利轉正”仍有較長的路要走。此外，也有如東陽光藥已憑藉成熟產品佔據市場高地的企業，但其面臨的風險同樣不可小覷。
聚焦感染、慢性病及腫瘤領域的東陽光藥，2024年營收達40.18億元，其中明星產品磷酸奧司他韋貢獻了25.80億元銷售額，佔據中國抗流感藥物市場38.5%的份額。但專利到期風險正逐步逼近。其中，膠囊劑專利已於2024年3月失效，顆粒劑專利也將於2026年4月到期。如何在專利懸崖下維持市場地位，成爲東陽光藥必須直面的問題。
同樣依賴單一產品的長風藥業，憑藉吸入用布地奈德混懸液CF017迅速打開市場。自2021年5月獲批並納入集採後，該產品在2022年至2024年分別貢獻了96.2%、98.4%及94.5%的營收。儘管短期內實現了快速增長，但過於集中的營收結構，也讓企業面臨集採價格波動、競品衝擊等潛在風險。
而從東陽光藥和長風藥業披露的招股書來看，這些已實現產品商業化的藥企選擇赴港上市，融資用途與戰略佈局各有側重卻又殊途同歸。東陽光藥計劃通過推動研發平臺與產品管線的整合開發，減少關聯企業間的競爭及交易，以此提升運營效率；同時希望藉助港股平臺確立全球資本市場地位，進一步提升品牌形象，從而在專利到期的嚴峻挑戰下，探索新的增長曲線。
長風藥業則將目光聚焦於核心業務，計劃把募集資金投入到國內外吸入製劑候選產品的全週期研發、商業化，以及多個技術平臺的臨牀前研究中；此外，還將用於生產設施的擴張與管理系統升級，試圖在穩固現有產品優勢的同時，爲後續產品管線的爆發積蓄力量。
無論是翰思艾泰、維立志博這類仍在爲盈利奔波的藥企，還是東陽光藥、長風藥業這類已具備一定市場規模的企業，都期待能夠藉助港股上市在生物醫藥行業激烈的競爭中尋求突破。
正如香港生產力促進局首席數碼總監及內地業務首席執行官黎少斌向21世紀經濟報道記者所言，“在內地藥企進入香港市場的過程中，可以預見到兩地將在產品研發、市場戰略和資金運作等方面深化合作。除了融資優勢，香港在生命健康領域具備世界領先的科研基礎設施和成熟的監管環境，這爲內地企業在國際市場上的佈局提供重要支撐。”