價值驅動型併購重組浪潮襲來，陸家嘴金融沙龍熱議破局之道

在全面註冊制改革深入推進的背景下，中國資本市場併購重組正加速向“價值驅動型”轉型。3月15日，由上海市委金融辦、浦東新區人民政府指導，陸家嘴金融沙龍秘書處主辦的第三期沙龍舉行。來自監管層、金融機構、產業龍頭及法律實務界的專家齊聚一堂，圍繞“破局與重構——價值驅動型併購重組新範式”展開深度討論，共話新時代併購重組的產業升級邏輯與實踐路徑。

價值驅動型模式成新趨勢

當前，中國資本市場正經歷深刻變革，全面註冊制改革的推進重塑了上市公司重組生態格局，從“套利型資本運作”向“產業價值重構”轉變。數據顯示，2024年全年A股併購交易金額同比增長321億元，雖然項目數量同比下降，但單筆交易規模顯著提升。

“‘924新政’併購六條明確支持科技創新與產業升級，引導資本流向新質生產力領域，這一方面是政策導向，另一方面也是市場自發演進的結果。”上海證券研究所所長花小偉在演講中指出，全面註冊制改革已推動資本市場進入“價值重構”、“新質提升”新階段。

在此背景下，價值驅動型併購的核心在於“長期產業協同”而非短期套利。花小偉以東航與上航聯合重組爲例，說明通過“雙品牌”差異化運營，實現高質量發展的成功路徑。他同時指出，硬科技新興領域正成爲併購主戰場，例如上海三大先導產業（集成電路、生物醫藥、人工智能）的前瞻性戰略佈局，也有望助力更多獨角獸誕生。

以半導體行業爲例，雲岫資本合夥人兼首席技術官趙佔祥認爲，半導體行業正面臨“併購退出窗口期”，即2022年前成立的基金已進入密集退出期，而科創板IPO節奏放緩使得併購成爲主要退出路徑。未來，半導體併購將聚焦材料和設備、模擬芯片兩大方向，通過併購整合打造本土龍頭以應對國際競爭。

在政策引領與產業趨勢的推動下，企業併購重組的實戰探索與風險防控成爲關鍵環節。作爲2024年“924新政”後首個成功實施跨行業併購的公司，百傲化學以現金增資方式控股芯慧聯半導體設備公司，百傲化學董事會秘書鮑榕銘分享了公司通過跨界併購切入半導體賽道的經驗，他表示，交易過程中，要重點把控戰略協同、標的篩選、監管溝通和投後管理四個方面。“在選擇併購標的時，一定要多尋找項目，符合國家大戰略，未來行業的空間一定要足夠大。”鮑榕銘說。

沙龍上，韋豪創芯董事長周思遠強調，併購的核心在於實現產業協同效應，而不僅僅是資本的運作。他指出，半導體企業的經營模式歷經變遷，從最初的自主驅動型，發展到2018年後因大量資本涌入而形成的資本驅動型，這一階段企業藉助資本的力量迅速擴張，卻也不可避免地催生了泡沫。步入2023年，隨着資本熱潮逐漸消退，半導體企業開始重新聚焦於以技術和市場需求爲導向的發展模式。

併購浪潮中的挑戰與風控

在當前市場環境下，併購重組的複雜性越發凸顯。錦天城律師事務所高級合夥人王立從法律角度探討了併購重組中的問題與趨勢。他指出，併購重組過程中存在諸多難點與堵點，如資金分期收與一次性收的利弊權衡、差異化定價的複雜性、業績對賭與股權回購的細節處理，以及投後管理中的人員與權力分配問題。

在周思遠看來，在併購過程中，估值分歧是一個常見的問題，不同利益相關者對公司的估值往往存在差異，這需要通過充分的溝通和合理的談判來解決。他指出當前半導體併購的三大痛點：估值分歧，如近期某併購案因創始人股東與財務投資人報價差異3倍而失敗；治理博弈，兩家規模相當的公司併購時，誰來主導是核心問題；跨界融合中，傳統行業企業如何理解半導體行業並作出不影響公司決策的經營方向調整，是一個挑戰。

趙佔祥則強調，併購成功的關鍵在於賣方的堅決態度。當前併購成功率較低，賣方需要認識到未來上市難度增加，堅決出售是做大做強或整合的必由之路。他還稱，賣方常見的問題包括信息渠道過多、前期合規缺失、缺乏系統併購規劃、缺乏前期準備，以及估值預期不合理等，這些問題都可能導致交易失敗。

針對這些問題，王立強調，併購重組是一個複雜的過程，涉及交易結構設計、定價、保障機制和投後管理等多個方面。在實際操作中，需要充分考慮雙方的利益平衡，確保交易的合法性和可行性。他還提醒，併購的成功不僅取決於交易本身，還與雙方在併購前的充分溝通和對彼此理念的認同密切相關。王立建議，推廣“分期收購+差異化定價”模式，試點“業績補償+股權回購”分層機制，並設計“實控人長鎖+核心團隊短鎖”的股權激勵方案，以應對當前併購重組中的複雜問題。