監管定調“併購+研究”業態，給券商帶來哪些業務新意？
財聯社7月28日訊（記者 林堅）自2024年“併購六條”發佈以來，併購重組業務已成爲券商尋求收入新增量的主要路徑之一，不過數據顯示，2024年券商財務顧問業務淨收入達44.42億元，其中頭部效應顯著（前五集中度達45%），中小券商需通過差異化策略突圍，目前來看，研究業務與併購重組業務的協同，或成爲券商在行業分化中構建核心競爭力的關鍵。
就在最近，中證協發佈業內廣受關注的“高質量發展28條”，其中就鼓勵引導券商加大對併購重組財務顧問業務的投入，加強併購重組估值定價等問題研究，促進券商更好發揮交易撮合和專業服務作用。近期，財聯社記者在與業內人士溝通、券商採訪時也關注到，券商逐漸開始重視，要重構券商的併購業務執行模式，理解“產業理解+金融工具運用”觀念轉變的內核。
整體來看，併購業務所需的研究雖與證券公司的研究所日常從事業務有差異，也多有交集，可以借鑑、參考、應用研究所的研究成果，特別是對產業升級、公司成長、市場變化等相關的研究，是上市公司指定併購策略、識別併購機會、論證交易可行性的重要基礎。
不少受訪券商認爲，在確保業務獨立性與市場公平性的前提（建立嚴格的業務隔離牆制度）下，研究業務要從輔助支持提升到價值發現和價值創造，重構券商的併購業務執行模式，前者解決估值分歧與風險識別問題，後者實現資源整合與方案設計。從研究業務的角色和功能，從研究只爲併購提供報告素材，升級爲研究驅動標的挖掘與交易結構設計；從協作機制上，從依靠併購團隊個人的資源和能力，轉爲依靠機制化和平臺的聯合作戰機制。
記者從財達證券瞭解到，從業務端的理解來看，上市公司和標的公司情況的多元化，必然帶來價值判斷的多維度和估值的多樣性。投行需要深入分析併購雙方業務邏輯，基於對產業邏輯的深刻理解，挖掘和配置優質資源。併購重組中如何定價也是一道難題，尤其是新興領域，市場價格往往脫離短期財務數據，難以量化。研究業務通過價值發現爲併購重組業務提供方向指引和價值支撐，提升併購重組執業質量。併購重組則爲研究業務提供實踐場景，反哺研究深度。
正是上述這種協同的價值，在政策與經濟轉型的雙重背景下被進一步放大，新“國九條”明確支持頭部機構通過併購重組提升競爭力，中證協則要求券商強化併購估值定價研究，在政策導向下，推動券商從單一交易執行者向產業整合服務商轉型。而企業併購重心從規模擴張向新質生產力培育的轉變，更讓研究業務的產業洞察成爲剛需。科技、新能源等領域的技術壁壘估值、協同效應測算等難題，唯有協同研究團隊的產業鏈分析才能破解。
從實踐成果看，協同效應已實現“可量化”。比如記者就瞭解到，國聯證券通過設立半導體行業組、構建產業鏈資源庫，2024年促成5單半導體併購交易，標的匹配精度提升50%，佣金收入同比增長70%；國聯民生合併後，研究團隊對AI、半導體等產業的深度覆蓋，推動IPO項目過會效率提升，其保薦的超穎電子等企業實現快速過會。
廣發證券也在2021年就成立了公司直屬管理的產業研究院，專注於研究產業經濟、區域經濟，服務政府、企業客戶，對內部與投行等業務部門更好協同，成立以來爲諸多政府、企業集團、上市公司提供了大量卓有成效的高質量服務，也爲投行業務，包括併購業務的開展給予了有力支持。
這些數據、案例也印證了一個邏輯：研究解決估值分歧與風險識別，併購實現“資源整合與方案落地”，二者結合能顯著提升交易成功率與收益水平。有受訪投行人士認爲，綜合起來看，交易效率提高了，估值更加合理，監管處罰減少了，項目整體成功率提高了。
可以看到，隨着頭部券商的生態整合到中小券商的垂直深耕，一場圍繞“產業研究+併購服務”的轉型有望在全行業鋪開。綜合記者採訪來看，要回答三個問題：
一是模式如何打造？研究重新定義對併購的“賦能”
併購交易的達成並非易事，背後涉及各方利益和訴求，撮合能力是併購達成的關鍵紐帶。對於券商而言，開展併購重組業務面臨的挑戰相互關聯且更爲複雜，對於執業能力也提出了更高的要求。
券商執行併購項目的流程可初步劃分爲前期盡調、方案設計、材料申報與監管溝通、後期整合等幾個階段，從職責分工看，上述各個階段併購團隊主要從事客戶對接/交易條款談判、交易結構法律合規性、申報材料統籌及監管溝通、交割執行與持續督導，研究團隊主要從事標的財務模型搭建/同業對比、估值區間測算/支付方式建議、行業前景論證/協同效應分析、標的業績對賭跟蹤。
投行業務與研究業務分屬買方、賣方，一級、二級市場，併購業務還涉及內幕信息，有嚴格的防火牆管理制度。在做好信息管理，防止風險擴散的基礎上，併購業務的開展需要研究業務更深入更廣泛更長期地支持，同時也能夠給研究業務提供更多客戶資源和案例參考。除了具體客戶、業務上的協同，
從長期看，投行與研究所就產業變遷、行業圖譜、公司成長等方面的基礎研究，應當有更多更直接的互動，不同業務的視角、思維和方法，互相激發，互爲協同，有利於各自成長，共同提升業務能力，良好的互動和能力提升也有利於爲客戶、爲市場提供更好更優質的服務。
從模式細節角度來看，券商認爲，研究業務對併購重組的賦能，應該突破傳統“提供報告”的範疇，形成從標的挖掘到整合落地的全鏈條支撐。其核心能力體現在兩大維度：
產業趨勢研判與標的精準篩選是第一步。研究團隊通過繪製細分領域產業鏈圖譜，識別上中下游技術依賴、供需缺口等價值窪地；同時建立量化標的庫，從產業匹配度、研發投入、成長性等維度進行智能撮合。以國聯民生舉例，公司在推進無錫“465”產業集羣佈局中，研究團隊通過產業鏈分析，精準匹配區域產業需求，推動多個併購項目落地。
國聯民生證券認爲，券商研究賦能併購的核心競爭力在於超越傳統的行業和公司基本面分析，向“產業整合推手＋交易設計師”轉型。公司做了兩方面的探索：一方面，研究繪製細分領域產業鏈圖譜（如上中下游技術依賴、供需缺口、替代關係），識別價值窪地；同時緊盯前沿和新質生產力領域，把握產業發展趨勢，鎖定併購方向。另一方面，建立量化篩選併購標的庫，從產業匹配度、客戶重疊度、研發、成長性等多個維度，進行併購匹配撮合。
超越財務數據的價值發現則是更深層的賦能。研究團隊不僅進行業務與技術盡調，更聚焦管理層文化匹配度、協同場景設計等“軟因素”。國聯民生談到，公司也在業務與技術盡調、管理層與組織文化匹配度分析，識別“1+1>2”的協同場景。
從行業大發展趨勢來看，在行業分化加劇的背景下，不同規模券商的協同模式呈現顯著差異，在側重點上，頭部券商業務協同更重視挖掘併購重組項目的深層價值，強化頭部券商的品牌優勢地位，以挖掘更多的業務機會。而中小券商更重視對區域或細分領域的深入理解，通過差異化的服務提升其在細分市場形成獨特競爭優勢，以有限資源達成高效協同，推動業務穩步發展。
記者瞭解到，有的設立“併購研究中心”（投行+研究+資管聯席決策）；而中小券商研究團隊人員一般不足100人，聚焦若干個區域/產業，研究與併購的協同更多是項目制，即研究骨幹嵌入併購團隊或提供應詢式支持。頭部券商強調“大平臺生態”，全鏈條賦能，多業務線聯動（投行+資管+財富管理），能整合境內外研究資源，可執行跨境併購和複雜交易設計。
記者瞭解到，財達證券正在推進投研一體化平臺建設，打通研究數據共享、公司盡調流程協同、交易進展跟蹤等關鍵環節，形成從研究洞察到交易執行的閉環流程，全面提升協同效率。未來公司將持續深化大模型、智能分析等前沿技術的應用，推動併購研究向智能化、精準化、實時化演進，真正實現從經驗判斷向數據驅動的轉型升級，進一步鞏固公司在行業內的專業影響力。
廣發證券認爲，併購的行業引領的屬性很強，就像成熟市場的併購業務格局，除了頭部投行，還有專注於細分行業的精品投行。國內目前還缺少專注於特定行業、特定領域的精品投行。如果以研究先行，對特定行業深耕佈局，與投行、投資協同打通，打造特定行業、特定領域的比較優勢，應當是中小機構建立差異化競爭力的有效途徑。
二是有哪些收益預期？提升效率、收入、系統升級
可以看到，註冊制改革下，企業從早期融資（VC/PE）、IPO、再融資到併購重組的需求貫通性增強。研究業務可提供行業趨勢預判，幫助併購團隊提前鎖定潛在標的（如成長期企業併購需求），構建“投研+投行+投資”的生態閉環。而通過深度協同（如定製化行業研究、智能估值模型），爲中小企業、新經濟企業提供“融資+併購+產業資源整合”的一站式服務，區別於傳統通道型投行。
廣發證券提到，研究對併購業務來說是一項基礎工作，對併購交易的發起、執行和整合都有重要意義，但是並非直接、線性的簡單關係，需要在跨部門協作的需要遵循隔離牆的制度約束下協同，很難對併購創造的價值進行量化計算。
隨着模式的打造、業務的協同，“產業研究+併購服務”將帶來明確的收益和風險降低，這體現在有助於提升資產定價與撮合效率估值分歧彌合。記者瞭解到，國聯民生證券已有收效。
公司方面提到，科技型企業併購中，傳統財務指標（如PE）失效，需研究團隊分析技術壁壘、成長曲線等非量化要素；撮合成功率提升方面，公司設立半導體行業組，引入技術顧問構建產業鏈資源庫，2024年促成半導體領域併購交易5單，標的匹配精度提高50%，佣金收入同比增長70%。
國聯民生還告訴記者，這種協同還有助於技術系統協同，研究部門對金融科技工具的評估助力智能化併購平臺搭建，比如公司就搭建了併購撮合系統。
痛點要如何解決？挖掘需求、機制建設
監管引導投行提升綜合服務能力的背景下，協同模式正迎來新機遇，也面臨多重挑戰。
機遇主要來自“服務鏈條延伸”與“多層次市場增量”。註冊制下，企業從VC/PE融資到IPO、併購的需求貫通，研究可提前鎖定成長期標的，構建“投研+投行+投資”生態；北交所、科創板併購活躍度上升，研究對半導體、生物醫藥等領域的覆蓋，能精準匹配“技術整合型”交易需求。
挑戰則集中在“跨市場能力”與“人才短板”。多層次資本市場規則差異大，研究須具備從新三板到主板的跨市場分析能力；而非上市公司數據匱乏，也讓傳統研究框架失效。更關鍵的是，既懂產業、併購又通數據科學的“三棲人才”稀缺，成爲協同深化的瓶頸。
其中，券商併購重組業務團隊與研究團隊之間的溝通協作機制主要障礙包括以下幾方面：
面對機遇與挑戰，券商的佈局方向已逐漸清晰：研究業務需從“輔助支持”升級爲“價值創造核心”，深度參與標的挖掘與交易設計；協作機制要從“個人聯動”轉向“平臺化作戰”，通過數據共享、流程重構實現高效協同。正如行業共識所示：未來的券商併購競爭，本質是“產業理解深度+協同效率高度”的較量。
對於這部分，財達證券也提供了自己的思考。