IPO四次未果，“賣身”騰訊是喜馬拉雅“註定”的命運？

騰訊（00700）終於登頂喜馬拉雅。

6月10日，騰訊音樂（TME/01698）在港交所發佈公告稱，公司與Ximalaya Inc.（喜馬拉雅控股）及其他訂約方就其擬議收購喜馬拉雅訂立併購協議。騰訊音樂擬以12.6億美元現金及不超過騰訊音樂總股數5.1986%的A類普通股作爲對價，全資收購喜馬拉雅。交易完成後，喜馬拉雅將成爲騰訊音樂的全資附屬公司，但需滿足監管審批等交割條件。

消息公佈後，騰訊音樂美股盤前一度漲超7%，港股當日收漲2.43%。

拿下喜馬拉雅之後，騰訊音樂補強了自己在非音樂音頻（如有聲書、播客）的佈局，同時增加了3億月活用戶。而對於四次嘗試衝擊IPO（首次公開募股）的喜馬拉雅來說，這是個無奈而又不多的選擇。

IPO四次未果

早在2021年5月，喜馬拉雅向美國SEC（美國證券交易委員會）提交IPO申請，計劃在紐交所上市。受彼時環境影響，多家中國公司撤回美股IPO申請。

當年9月，急於上市的喜馬拉雅轉戰港股，向港交所提交IPO申請。然而同樣受制於大環境，彼時的港股市場流動性低迷，港股整體表現疲軟，投資者對當時大幅虧損的喜馬拉雅興趣不足，喜馬拉雅IPO再次流產。

隨後的2022年3月，喜馬拉雅更新港股招股書，繼續衝刺港股市場，但招股書未能在6個月內通過聆訊，自動失效。是次失效，主因在於喜馬拉雅彼時營收增速放緩，付費用戶增長停滯，投資者對其長期競爭力擔憂加劇。

2024年4月，喜馬拉雅進行了最後一次IPO嘗試，再次向港交所遞交招股書，強調2023年首次實現盈利（淨利潤2.24億元）。但喜馬拉雅的首次盈利含金量並不高——並非業務的自然增長，而是主要得益於大幅裁員（削減40%員工）和削減營銷費用（2021-2023年營銷費用減少5.6億元）。此外，字節跳動旗下番茄暢聽等對手通過免費模式搶佔市場，喜馬拉雅受到極大衝擊，進一步增加了投資者對其長期競爭力的擔憂。

對於一直努力的喜馬拉雅來說，其IPO頗有些“生不逢時”的味道。當然，更深次的問題是，喜馬拉雅自身的盈利模式單一：過度依賴訂閱和廣告，但付費率低（付費率僅5.3%）且廣告收入增長乏力。

賣身騰訊

在本次收購之前，騰訊已經通過直接持股（5.33%）和控股子公司閱文集團（00772，持股3.05%）合計控制喜馬拉雅8.38%的股份。這一持股比例是創始人餘建軍（13.53%）和摯信資本（9.94%）之外的第三大股東。

早在2021年，喜馬拉雅赴美第一次衝刺IPO時，多家媒體就爆出騰訊音樂計劃以27億美元估值收購喜馬拉雅，並已展開盡職調查。隨後在2022年，騰訊音樂與喜馬拉雅達成戰略合作，雙方在內容版權、生態聯動等方面展開合作：騰訊音樂向喜馬拉雅提供音樂版權資源，豐富其音頻內容；喜馬拉雅的播客、有聲書等內容入駐騰訊音樂旗下平臺（如QQ音樂、酷狗音樂）。

在資本和業務層面的捆綁之外，騰訊最大的“殺手鐗”是閱文集團。騰訊音樂發佈收購公告後，閱文集團股價放量大漲5.62%，可見投資者對這次交易的態度。閱文集團與喜馬拉雅在內容IP開發（如有聲書改編）上有長期合作，可謂是掌握了喜馬拉雅所依賴的上游資源。對喜馬拉雅來說，版權是投資者的核心關切之一；但如果喜馬拉雅的投資者變成了騰訊，這個擔憂反而成了優勢。

這也意味着，喜馬拉雅只有賣給騰訊纔是最合理的選擇。

從公開報道看，喜馬拉雅最後一輪融資在2021年4月，當時投後估值摺合人民幣超過300億元；如今4年後，估值縮水約三分之一。

喜馬拉雅聯合創始人陳小雨、餘建軍在騰訊音樂收購消息公開後發佈的全員內部信中表示：“這次併購，並非偶然發生，它源於公司對正在發生的行業和技術深刻變革的迴應。”但有公開報道顯示，餘建軍在後續內部溝通會中落淚，強調此次合作是“主動選擇而非被動妥協”。

對騰訊音樂來說，此次收購是其從“音樂服務商”向“綜合音頻生態”轉型的關鍵一步，但協議雖簽署，後續面臨挑戰仍多。比如反壟斷審查風險——騰訊音樂已佔據中國在線音樂市場70%份額，喜馬拉雅在長音頻市場份額超60%。但更重要的挑戰是，騰訊音樂如何改變喜馬拉雅當下盈利模式單一的致命不足。