天士力併購案塵埃落定，轉身易主背後的中藥江湖大洗牌？
21世紀經濟報道記者 李佳英 廣州報道
歷經8個月，中藥行業2024年廣受關注的併購案終於落槌。近期，華潤三九宣佈，收到過戶登記確認書，天士力418306002股股份（約佔天士力已發行股份總數的28%）已過戶至華潤三九名下，交易完成後天士力控股股東變更爲華潤三九，實際控制人變更爲中國華潤有限公司。
由此，民營中藥龍頭天士力正式納入“國家隊”。天士力曾憑藉拳頭產品複方丹蔘滴丸快速崛起，在研發投入高企、市場競爭加劇的多重壓力下，其主動求變。對此，天士力表示，2025年將加速臨牀研究及成果轉化，抓好在研管線和平臺建設目標達成，持續優化研發管線。
同時，此舉也折射出華潤三九通過併購擴張鞏固心血管領域地位、補強產業鏈的野心。
近年來，“國家隊”陣營持續擴容。國藥收編太極、華潤吞下昆藥，一樁樁併購案背後，是政策東風下產業集中度的快速提升。當行業集中度提升、產業鏈標準化與創新研發提速成爲趨勢，天士力的轉身，或許只是中藥江湖洗牌的一個註腳。
天士力易主華潤收官
這筆交易的達成經歷了漫長的同意、批覆流程。
2024年8月，一紙公告揭開了醫藥行業重大併購的序幕。天士力公告稱，控股股東天士力集團及其一致行動人與華潤三九簽訂了《股份轉讓協議》。根據協議內容，天士力醫藥集團及其一致行動人轉讓28%股份給華潤三九，交易對價爲62.12億元。
在隨後的半年時間裡，這場併購經歷了層層審批的關鍵節點：2025年2月，華潤三九宣佈，已收到國家市場監督管理總局出具的《經營者集中反壟斷審查不予禁止決定書》爲交易掃清了政策障礙。不久後，2月6日，華潤三九公告已於近日收到中國華潤轉發的國務院國資委《關於華潤三九醫藥股份有限公司收購天士力醫藥集團股份有限公司有關事項的批覆》，國務院國資委同意華潤三九協議受讓天士力等 7 家單位分別持有的天士力股份。
直至近期華潤三九、天士力均發佈公告，歷時近8個月的股權轉讓交易正式完成過戶登記，天士力控股股東變更爲華潤三九，實際控制人正式變更爲中國華潤有限公司。與此同時，天士力董事長閆凱境等9名原高管集體辭職，這標誌着閆氏家族三十年掌控的天士力，正式易主。
回望天士力的發展歷程，其前身天使力聯合制藥公司於1994年成立，創始人閆希軍和吳迺峰研製出了其成名產品也是重點產品——複方丹蔘滴丸。
該產品直接帶動了天士力的崛起。然而，天士力醫藥商業板塊收入佔比一度高達58.7%。2018年“兩票制”推行後，醫藥流通環節利潤被大幅壓縮，此後天士力多次對醫藥商業板塊做“業務瘦身”。
另外，複方丹蔘滴丸雖然佔據心血管口服藥市場頭部地位，但天士力研發投入高企。2024年年報顯示，天士力擁有涵蓋98款在研產品的研發管線，包含33款1類創新藥；27款處於臨牀試驗階段，22款正在臨牀Ⅱ、Ⅲ期階段。
Wind數據顯示，2016至2018年研發投入不斷提升，從4.40億元增長至12.02億元，此後逐漸走低，直至2023年達13.15億元。2024年，研發投入降低至10.39億元。由此看來，若轉化效率不足，可能陷入“大而不強”的困境。
對於華潤三九而言，此次收購的戰略意圖清晰。通過整合天士力在心血管領域的優勢產品、GAP認證種植基地以及FDA申報經驗，華潤三九將進一步完善其中藥全產業鏈佈局。尤其天士力是心腦血管領域的中藥龍頭，學術營銷實力強勁。此外，天士力的GAP認證種植基地、研發能力，複方丹蔘滴丸的美國FDA申報經驗均爲華潤三九所需。華潤三九坦言，收購有利於公司加快補充創新中藥管線，建立在中藥領域的引領優勢。
此外，天士力複方丹蔘滴丸的主要成分含有三七，預計也將受益於華潤三九的三七產業鏈佈局。
值得注意的是，天士力的銷售費用率曾被指出高於行業平均水平。根據華潤三九披露的《華潤三九會計師關於對華潤三九醫藥股份有限公司重組問詢函的專項說明》（以下簡稱“說明”），天士力銷售費用率略高於同行業可比公司平均值。其中，葵花葯業、仁和藥業主要以非處方藥 OTC 類產品爲主，銷售渠道主要集中在零售OTC端；同仁堂產品亦主要通過零售藥店銷往終端，通過醫療市場銷售的產品份額總體較小，天士力則以醫療渠道爲主，因此銷售費用率與同行業上市公司存在差異。
根據上述說明中總結的中藥企業2023年銷售費用率，葵花葯業、仁和藥業、同仁堂分別爲23.97%、10.74%、19.24%。長城證券在研報中指出，2024前三季度行業整體銷售費用率爲20.88%。而天士力在2023年至2024年的銷售費用率分別爲34.40%、35.16%。由此看來，華潤三九在品牌打造和CHC渠道優勢可以助力天士力提升院外市場效率，並對天士力進行管理賦能，提升運營效率。
華潤三九與天士力透露，華潤三九覆蓋全國超過60萬家藥店，同時線上與京東大藥房、阿里健康大藥房、平安好醫生等建立戰略合作。天士力則以醫療渠道爲主，持續加強終端渠道下沉，等級以上醫院覆蓋率較高。本次交易完成後，華潤三九可以整合雙方資源，實現在零售領域及醫療終端領域營銷體系的互相賦能，提升全域營銷能力。
天士力總經理蔡金勇在業績發佈會上答覆21世紀經濟報道記者以及投資者疑問時表示，華潤三九預計在公司新藥研發、上市路徑規劃、大產品二次開發、劑型迭代和專利創新等多個方面進行賦能，將進一步加速公司研發成果市場兌現，塑造新的硬核競爭力，華潤三九將多維度豐富在研管線，推動研發進程，增強在中藥領域的研發能力，聚焦核心治療領域的創新價值，增強多領域科研能力。
行業深度洗牌
此次併購不僅是兩家企業的戰略選擇，更是中藥行業在政策與市場壓力下加速洗牌的標誌性事件。近年來，華潤、國藥等國資巨頭通過併購快速擴張，已形成中藥“國家隊”陣營。
國藥集團的擴張步伐尤爲迅猛。早在2013年，其便通過中國中藥收購天江藥業，奠定中藥配方顆粒龍頭地位；2015年，國藥一致拿下同濟堂醫藥，強化流通網絡；2020年，太極集團控股權劃轉至國藥旗下，正式加入“央企戰隊”。
前身是四川省涪陵中藥廠，始建於1972年的太極集團，20世紀80年代曾憑藉急支糖漿、補腎防喘片等專利產品打出市場名聲。在2020年，涪陵區國資委、重慶市涪陵國有資產投資經營集團有限公司、國藥中藥、太極集團有限公司簽署了增資合作協議。增資完成後，太極集團實控人由涪陵區國資委變更爲中國醫藥集團有限公司，最終控制人變更爲國務院國資委。
華潤系同樣動作頻頻，浙商證券研報指出，自2008年以來，華潤三九成功發起併購超15起，主要收購公司包括廣東順峰藥業、桂林天和藥業、衆益製藥、華潤堂等。
地方國資亦紛紛入局，推動產業鏈深度整合。2020年，佐力藥業由浙江省國資委旗下醫療健康產業平臺（浙江省醫療健康集團有限公司）入主；2023年，中藥企業紫光辰濟股權變更，實控人變爲山西省國資委。
2024年11月12日，九芝堂發佈公告，公司控股股東、實際控制人李振國擬將持有的公司5350萬股股份轉讓給黑龍江辰能工大創業投資有限公司，轉讓價款合計爲3.85億元。本次權益變動完成後，辰能創投將成爲公司的控股股東，黑龍江省國資委將成爲公司實際控制人。
爲何中藥企業紛紛選擇投奔國資？業內人士指出，這既是應對資金壓力的現實選擇，更是提升競爭力的戰略考量。一方面，中藥研發投入大、週期長，民營企業往往面臨資金鍊緊張的問題；另一方面，央企成熟的運營管理經驗和豐富的資源平臺，能爲企業帶來轉型機遇。
從實際效果看，這種整合確實帶來了顯著效益。由以往太極集團引入國資的經驗來看，中藥企業可以藉助央國企的科研平臺、商業平臺優勢，實現從中藥材資源到藥品研發製造，再到醫藥流通的全產業鏈轉型升級。而太極集團則以產地種植、產地直收、分級加工等方式，從中藥材的源頭掌握主動權。
整體而言，“中藥國家隊”陣營展現出穩健的業績和增長潛力。財報顯示，在2024年，華潤三九實現營業收入276.17億元，同比增長11.63%；片仔癀2024年實現營業總收入107.69億元，同比增長7.06%；而東阿阿膠營業收入59.21億元，同比增長25.57%。
併購潮的背後，其實是政策導向的清晰信號——2024年國家中醫藥管理局發佈的《中醫藥標準化行動計劃》明確要求提升全產業鏈規範化水平，而資金雄厚、資源豐富的國資企業在此背景下成爲執行主力。
在政策與資本的雙重推動下，中藥行業已形成覆蓋“種植—製造—流通”的高效產業鏈。目前，產業鏈上游主要包括中藥材原料的供應，具體涉及中藥材種植（如三七、當歸、黃芪、黨蔘等）、動物養殖（如牛黃、阿膠、蛇膽、麝香等）以及礦物採集（如硃砂、雄黃、磁石等）。中游則聚焦於中醫藥製造，涵蓋中成藥、中藥飲片、中藥配方顆粒及中藥大健康產品等領域。下游則面向終端消費市場，包括醫療機構（如一二三級醫院、基層醫療單位）、藥店、電商平臺及中醫館等。
上游，天士力等企業通過GAP基地掌控藥材源頭；中游，華潤三九、中國中藥等巨頭主導中成藥與配方顆粒生產；下游，國藥、華潤的渠道網絡確保產品快速觸達終端市場。
隨着“國家隊”持續收編民營藥企，行業集中度提升、產業鏈標準化與創新研發提速成爲趨勢。天士力的GAP種植基地與華潤三九的渠道網絡結合，正是產業鏈整合的典型案例。
儘管行業整合帶來了規模效應，但創新能力的培育才是企業長期競爭力的關鍵之一。據CDE、米內網、華安證券研究所研報數據，在2024年前三季度，國家藥品監督管理局批准了8種新中藥產品的上市。其中，有3種屬於中藥1.1類創新藥物，分別是湖北齊進藥業的兒茶上清丸、卓和藥業的九味止咳口服液和成都華西天然藥物的秦威顆粒，不斷獲批的創新產品正在爲中藥行業創新發展注入了活力。
與此同時，推動創新的政策環境持續優化。隨着醫改重點任務的深入推進，基藥目錄的調整將爲中藥創新開闢更廣闊的空間。2024年6月6日，國務院辦公廳發佈《深化醫藥衛生體制改革2024年重點工作任務》，提出將推動國家基本藥物目錄與國家醫保藥品目錄、藥品集採、仿製藥質量與療效一致性評價協同銜接，適時優化調整國家基本藥物目錄。
目前看來，“國家隊”持續收編民營藥企，行業將步入大集團帶領下的全產業鏈競爭階段。然而，如何平衡國企管控與市場化運營、如何提升創新藥研發效率，仍是未來考驗。