泉果基金調研樂鑫科技

根據披露的機構調研信息2025年6月16日至2025年6月17日，泉果基金對上市公司樂鑫科技進行了調研。

樂鑫信息科技（上海）股份有限公司成立於2008年4月29日，總部位於上海張江高科技園區，是一家全球化的無晶圓廠半導體公司，專注於研發低功耗Wi-Fi、藍牙等無線通信技術的系統級芯片及AIoT解決方案。公司於2019年7月成爲科創板首批上市企業 ，2020年Wi-Fi MCU芯片市場份額位居全球首位，2024年營業收入達20.07億元。其產品廣泛應用於智能家居、工業自動化等領域，累計芯片出貨量超10億顆。

作爲高新技術企業，樂鑫科技擁有核心自研技術，涵蓋協議棧、射頻架構及RISC-V處理器等 [7]，獲評“製造業單項冠軍”“專精特新中小企業”等稱號。

基金市場數據顯示，泉果基金成立於2022年2月8日。截至目前，其管理資產規模爲170.90億元，管理基金數7個，旗下基金經理共6位。旗下最近一年表現最佳的基金產品爲泉果思源三年持有期混合A（018329），近一年收益錄得10.16%。截至2025年6月17日，泉果基金近1年回報前8非貨幣基金業績表現如下所示：

基金代碼基金簡稱近一年收益成立時間基金經理018329泉果思源三年持有期混合A10.162023年6月2日剛登峰 019624泉果嘉源三年持有期混合A9.792023年12月5日錢思佳 018330泉果思源三年持有期混合C9.732023年6月2日剛登峰 019625泉果嘉源三年持有期混合C9.352023年12月5日錢思佳 016709泉果旭源三年持有期混合A8.622022年10月18日趙詣 016710泉果旭源三年持有期混合C8.182022年10月18日趙詣 021453泉果泰巖3個月定期開放債券A2.992024年6月14日戴駿 021454泉果泰巖3個月定期開放債券C2.792024年6月14日戴駿

附調研內容：　　交流的主要問題及答覆：　　Q：B2D2B 的商業模式是否存在較大的社羣維護成本？　　A：生態方面，國外比較典型的是 STM32 系列，用戶羣體很大，但如果你在 Google Trends 上比較 ESP32 和 STM32，會發現我們 ESP32 的搜索熱度已經更高了，尤其是在物聯網時代，Wi-Fi 相關的需求帶動了大量用戶涌向樂鑫平臺。　　開發者的影響力很強。例如在社羣中，自發參與公司 ESP-IDF操作系統開發的人數已經超過四百人，這其中很多是全球頂尖的開發者，構成了我們操作系統開發的核心力量。　　如果你用的是 ARM 授權的 IP，那麼就會被納入 ARM 生態，使用他們的軟件體系和工具服務。但這樣的問題是容易陷入同質化競爭，因爲底層 IP 一致，就很難形成差異化。這就是爲什麼我們強調構建自己的生態、自研 IP、自主設計的原因。　　Q：現在國內外有很多 SoC 芯片廠商，那爲什麼樂鑫能夠用這種生態的模式走通？是否有其他廠商也在嘗試類似模式？　　A：B 端的生意最終還是需要落到軟硬件一體化。比如現在英偉達能做得這麼好，是因爲它把整個軟件棧和硬件生態構建得非常完整。做生態型公司是很難複製的，一種模式可能在某一領域只有一家能跑通，後面再模仿的很難獲得相同的關注度。生態型企業要麼成，要麼不成，沒有中間狀態。　　我們目前全球市佔率大概是 30%+。市面上也有其他公司，採用傳統的銷售模式，依靠方案商和經銷商，通過大量的技術支持人員來覆蓋市場，這種模式也可以成立。但面對極其碎片化的下游市場，我們的模式或許更具長期優勢，是一個“馬拉松型”的路徑。　　Q：你們有沒有計劃自己訓練一個大模型？　　A：目前沒有，但我們會封裝一些通用服務供客戶調用。我們支持各種模型，用戶可以自由構建適合自己業務場景的應用。　　Q：如何看待 AI 端側落地的進展？　　A：我們認爲增長的關鍵在於開發者。當前的瓶頸並不是技術能力，而是產品定義。　　每一個產品如果加入一點 AI 功能，確實能提升使用體驗，比如代替人工完成某些重複判斷。但它並不會一下子帶來十倍的銷量增長，更像是在現有產品基礎上的漸進式提升。成本會略有上升，但也帶來了一些新價值。　　硬件不像軟件，不能“快速迭代”。一旦量產後發現問題，代價就非常高。所以硬件產品需要反覆打磨，纔可能跑出真正的增長。　　AI 端側產品以玩具爲第一輪代表很快會落地，硬件的研發測試是要以年立項推進的，距離上一波大模型和端側結合的概念面世已經過了半年多，很快會體現在營收中。我們看到用心做產品的廠家正在打磨他們的產品，並不是簡單的“換皮”。　　Q：如何看待競爭？　　A：我們一直堅持長期主義，很多研發項目都是幾年前就開始佈局的，不是等市場爆發了才臨時啓動的。這個過程非常難，需要大量人力和持續投入。有些競爭對手可能也能做芯片，但要像我們這樣持續、深入投入自研並不多見。我們一直堅持在關鍵節點、核心技術上提前佈局。比如 Wi-Fi 6，早在大家廣泛關注之前我們就已經在研發了。這些東西靠的是時間積累，而不是買一個 IP 就能立刻做出來。“做出來”和“做好”是不同的。　　Q：公司未來業績增長的核心驅動力，還是全球智能家居滲透率的提升？　　A：不完全是。工業、能源、醫療、農業、金融、車聯網等領域都在快速增長。　　這個時代是全面數字化的時代，所有行業都在發生數字化轉型。工業領域的儀表盤、後視鏡，能源領域的智能電錶、充電樁，金融行業的 POS 機，甚至縫紉機等傳統設備，也都在變成聯網設備。這些變化帶來的是底層的連接需求，而這正是我們的產品可以切入的地方。　　AI 的興起本身也在加速這一輪數字化進程。這些行業用戶本身規模小、分散、數字化程度低，不容易獲得傳統廠商的支持。但在樂鑫這邊，開發者發現資料全、工具全、代碼開源、文檔友好，所以哪怕是“第一次做開發”的客戶也能迅速上手。這就形成了天然優勢。　　Q：樂鑫怎麼理解碎片化下游場景的行業拓展策略？有沒有標準化方法？　　A：不管行業怎麼拓展，我們提供的是一套標準化開發路徑。我們關注的是把底層基礎能力做好，而不是去適配每一個細分行業的需求。我們不可能也不需要去定義每個行業怎麼用產品，行業的應用定義是客戶的能力。　　現在我們的產品大多是通用型的，很多行業的客戶都在用同樣的芯片，不需要我們做專門的定製。比如大模型相關的能力，我們會去對接字節、百度、阿里等平臺，提前對接好，開發者直接用就行，不用重複解決連接問題。具體的應用場景，比如掃地機、魚缸、還是玩具，最終是由客戶自己定義的。我們只需要保證我們的工具、開發環境、連接能力好用。　　Q：樂鑫的客戶很多是小企業、碎片場景。我們有沒有思考過：　　在這樣的市場結構下，我們未來想在行業中扮演什麼角色？　　A：我們認爲樂鑫真正的價值，是在新興應用中成爲開發者的“默認選項”。假設你今天是一個創業者，做一個全新的智能硬件項目，想找一個 Wi-Fi 處理器方案，你去網上搜索，大概率第一時間就會看到我們的產品和庫。　　你需要一個 SDK？樂鑫有提供。需要一份參考代碼？GitHub 上成百上千。需要硬件參考設計？登陸立創開源硬件社區。社區討論、文檔教程、中文支持，全都有。　　我們始終強調的是，我們不是隻在“賣芯片”。我們賣的是一整套開發語言、一套能把問題表達清楚、解決清楚的開發框架。　　Espressif 這個名字本身就來自“espressivo”，有表達的意思。我們相信，解決問題的第一步，是讓問題可以被描述、被表達，然後才能被解決。我們做的就是提供這種能力。我們不會糾結客戶來自哪個行業，我們更關注如何讓不同場景的開發者，都能快速、清晰地“表達”他們的需求，並找到解決方案。　　Q：Wi-Fi 7 的難度是不是比上一代更高？比如在穩定性、接入設備數量等方面，它是不是一個全新的難度級別？Wi-Fi 7 推出後，在哪些具體業務領域會體現出增量？　　A：我們已經完成了 Wi-Fi 6E 的產品，現在在推進 Wi-Fi 7 的技術研發。這個標準確實增加了很多新特性，有新的難度，但我們有已經有了人力資源儲備以及相應的技術儲備，有信心能順利完成。　　Wi-Fi 7 的提升主要體現在接入數量、連接穩定性和速度這幾個維度。Wi-Fi 7 推出後，主要是在路由器端和 PC 的應用。　　Q：公司是否考慮綁定體量大的市場？　　A：我們不是盯着某個大客戶，而是服務整個開發者生態。很多產業變革的點我們一開始也沒想到它會起來。如果盯着大客戶，一旦對方戰略調整，我們就會很被動。大客戶意味着確定性高，但風險也大。我們更看重分散和彈性。　　Q：你們在海外市場上有沒有發現某些國家增長曲線特別明顯？　　主要是中國製造爲主嗎？　　A：這個不好判斷。因爲我們的客戶大多是製造商，雖然最終產品面向歐美市場，但訂單可能是由中國、越南、印度、東歐或巴西的製造工廠下的。目前我們約 70%的收入來自中國客戶，但這些客戶業務中估計一半又出海。這是爲什麼我們看起來服務的是“中國客戶”，實則服務的是全球品牌。　　Q：我們目前的收入結構中，來自賣芯片、模組、開發板的佔比是多少？還有就是軟件或雲服務這部分的收入也有嗎？比例大概如何？　　A：模組和開發板佔據我們營收 60%左右。現在通常是把軟件服務打包進模組一起賣。因爲國內客戶普遍不習慣單獨爲軟件付費，所以我們就直接把雲服務費用加進模組價格裡。對於使用樂鑫雲產品的客戶來說，模組中已包含部分軟件費用，這也帶動了我們模組毛利率的逐步上升。因此我們提供的是包含雲和軟件的完整方案。　　Q：如何來跟蹤社羣的活躍度情況？　　我們會關注 GitHub 上的開源項目數量。目前看這些數據一直在增長。有投資者還專門跟蹤這個數據，記錄平均每天新增加的項目數量。他發現過去每天大概新增 20–50 個項目，現在已經漲到了每天 100 個左右。　　從去年開始，我們的利潤就開始明顯增長，這是典型的規模效應體現。　　Q：銷售團隊成立以後有沒有明確的打法？碎片市場太多了會不會很複雜？　　A：我們策略很清晰，就是開發者生態模式幫助我們更容易獲得客戶，而無需花費大量人力去拓客，銷售費用自然很低。　　Q：樂鑫的芯片價格低，還能收穫高毛利，是因爲什麼？　　A：物聯網的本質是“萬物互聯”，任何一個市場一旦起量，對成本就會敏感。我們之所以能做到極致成本控制，是因爲我們的研發能力很強，專注自研能把芯片面積做得足夠小，實現同樣性能但製造成本更低。這不是靠壓供應商的成本，是靠自主研發實現的成本領先。我們在晶圓面積、器件集成度、系統架構上都有深度優化。　　Q：公司的研發戰略是怎麼樣的？　　A：“Espressif”這個名字其實來自音樂術語，表示“富有感情的表達”。我們也希望每個研發項目都像藝術作品那樣精雕細琢，而不是做個 60 分的產品就匆匆上市搶市場。我們追求的是長期有意義、有影響力的產品。　　我們現在在研的項目主要有三個方向：　　一是面向路由器市場的 Wi-Fi 7 芯片；　　二是面向 PC 等終端設備的 Wi-Fi 7 芯片；　　三是具備 AI 算力的芯片。預計這些產品會在未來兩三年陸續推出。　　AI 芯片主要是提升本地算力，能夠運行一定規模的 AI 算法，是SoC 架構，支持端側 AI。這些 Wi-Fi 芯片和 AI 芯片都是基於 RISCV 架構，IP 也是我們自研的。　　Q：怎麼看未來兩三年的增長？是靠市場份額還是行業增速？　　A：預計現有市場還會持續增長，同時產品品類也會不斷拓展，整體還會保持高速增長，我們對未來是非常樂觀的。　　Q：公司在價格控制和定價權方面是否具備主動性？　　A：我們的價格一直保持相對穩定，這是我們定價權的一種體現。我們不會因爲短期因素大幅波動價格。樂鑫一直維持在 40%以上的毛利率水平，說明整體定價策略是有效的。　　Q：樂鑫直銷與經銷的比例如何？　　A：我們的銷售模式以直銷爲主，直銷佔比超過 70%。這是由我們的業務特點決定的，不依賴傳統分銷，經銷商多是方案商角色，承擔集成與服務工作。　　Q：樂鑫科技在教育生態建設中的進展？　　A：樂鑫也在積極主辦和參與教育類賽事，例如我們全國大學生物聯網設計大賽，今年已有超過 600 支隊伍報名參加樂鑫賽道，是去年的兩倍。在去年全國六場總決賽中，使用 ESP 系列產品的隊伍就佔據了半數以上。更重要的是，我們正在推動 ESP32 系列成爲工程教育中的標準平臺。在不少高校的物聯網、人工智能專業中，ESP32 已逐步替代海外芯片品牌，被納入教學方案。我們希望這不僅僅是一個產品的普及過程，更是中國在嵌入式教育領域逐步建立自主技術標準的開始。