火電行業觀察：煤價下探四年低位，度電盈利修復趨勢確立

近期動力煤價格持續下探至近四年低位，疊加電力市場化交易機制優化，火電行業盈利修復邏輯逐步清晰。截至2025年2月26日，秦皇島港5500大卡煤價已跌至696元/噸，同比降幅達231元/噸，創2021年4月以來新低。煤炭供需寬鬆格局延續，庫存高位與需求疲弱共同壓制煤價，爲火電企業成本端減壓提供支撐。

一、煤炭供需格局寬鬆，煤價下行趨勢延續

供應端高位運行，庫存壓力凸顯

節後煤礦復產進度加快，產能利用率顯著回升。數據顯示，2月下旬北方港口煤炭庫存升至2961萬噸，環比增加117萬噸，創歷史同期高位。此外，2024年中國煉焦煤進口量同比上漲19.97%，海外低價資源持續衝擊國內市場。動力煤庫存亦處於高位，電廠煤炭可用天數較去年同期增加4.7天，採購需求疲弱進一步加劇市場過剩壓力。

需求端分化，非電行業復甦緩慢

當前電力消費處於傳統淡季，1-2月燃煤電廠發電量同比下滑13.9%，工業用電恢復不及預期。非電領域如水泥、鋼鐵等行業受國際貿易摩擦及地產開工低迷拖累，需求復甦滯後。韓國、印度等國近期對我國鋼材加徵臨時關稅，全球貿易壁壘升溫進一步抑制工業用煤需求。儘管基建項目開工預期升溫，但需求傳導仍需時間，短期煤炭消費難以扭轉頹勢。

煤價或進一步探底，成本端改善明確

機構預測，動力煤價格或於3-4月觸底。易煤研究院指出，當前社會庫存高位疊加進口煤增量，煤價缺乏反彈驅動，秦皇島5500大卡煤價可能下探至700元/噸以下。這一價格水平已接近部分煤礦盈虧平衡點，但產能出清尚未啓動，成本端下行對火電企業的盈利改善作用將持續釋放。

二、火電盈利修復邏輯強化，行業估值有望重塑

電價降幅可控，內陸省份優勢顯著

2025年各省份年度長協電價結果顯示，華北、東北及西北等內陸區域電價降幅普遍低於1分/千瓦時，部分省份甚至實現正增長。相比之下，沿海省份受市場化交易影響較大，廣東、浙江等地電價降幅達4-7分/千瓦時。由於內陸電廠煤炭運輸成本較低，疊加長協煤覆蓋率較高，其度電盈利受煤價下跌的邊際改善更爲明顯。

煤電聯動增強盈利韌性，現金流改善可期

熱電聯產企業通過“煤熱聯動”機制對衝燃料成本波動，以桐鄉泰愛斯能源爲例，煤價每變動25元/噸可聯動調整蒸汽價格4元/噸，覆蓋約90%的成本波動。此外，火電行業現金流穩定性突出，2024年熱電企業平均淨利潤現金含量達140%-160%，爲分紅及資本開支提供充足支撐。

現貨市場與容量電價助推估值提升

電力現貨市場推進加速火電商業模式轉型。火電機組憑藉靈活調節能力，在高價時段獲取溢價收益，現貨結算價較基準價平均上浮5%-10%。同時，容量電價機制落地強化其公用事業屬性，盈利波動性降低。山西證券指出，火電板塊PB估值長期低於水電、核電，政策紅利下估值修復空間顯著。

（注：本文數據均來源於公開研報及權威媒體報道，不涉及任何投資建議。）

本文源自：金融界

作者：觀察君