國戰會論壇》穩定幣能鞏固美元霸權？（羅慶生）

美國財長貝森特則表示，《天才法案》將能提振美債需求、鞏固美元霸權。（圖／美聯社）

6月17日美國參院通過「天才法案」（GENIUS Act）規定發行穩定幣需要有百分之百美元資產如現金或美債作爲儲備並納入監管。這意味着美國賦予掛勾美元的「美元穩定幣」如USDT、USDC等虛擬貨幣的合法地位，並鼓勵擴大發行。

市場對這種可能有無限商機的金融商品也非常有興趣，不僅發行量創高，發行公司股價也不斷創高，還有財團虎視眈眈地也想進入這市場。然而穩定幣的前景與功能卻衆說紛紜。美國財長貝森特強調可提振美債需求、鞏固美元霸權，但多位金融巨頭或國際機構卻有不同看法。

這很正常。因爲合法化的「美元穩定幣」已不再是之前小衆投機的虛擬貨幣，而是獲得類似「數位美元」身分的金融創新產品。無論是金融專家或一般大衆，對這款以前沒有的金融工具都同樣陌生，未來發展其實是摸着石頭過河，誰也無法肯定將在哪裡上岸或者能否上岸。

本文嘗試用大白話解釋「美元穩定幣」，希望能建立讀者的一般概念。在此之前先探討美國爲何支持它。畢竟2019年Meta前身的臉書公司曾試圖發行同樣是虛擬貨幣的臉書幣（Libra），卻遭到阻止。美國國會還去函臉書要求立即停止Libra的開發計劃。美國對虛擬貨幣的態度改變，必然有其原因。

依據貝森特財長的說法，首先是能提振美債需求。因爲發行美元穩定幣必須有百分之百的美元資產擔保，其中一部分是美債。因此發行量愈大，對美債的需求就愈高。筆者之前曾指出，決定美債價格的並不是聯準會（FED）的升降息，而是像所有商品一樣由供需決定。美債供給愈來愈高，需求相對不足，是美債價格下跌或漲不起來的原因。穩定幣可增加美債需求，有人因此視爲「美債救星」。

然而這部分可能期望過高。因爲即便穩定幣發行量能如預期在2030 年成長至3.7兆美元甚至更高，每年新增部位也僅數千億元。這數千億美元即便全部購買美國國債（這不可能，因爲發幣公司必須保留足夠現金以供即時兌換，不能說等我賣了美債再給你），相對每年因爲財政赤字必須增發的一、兩兆美債規模，只能說不無小補，談不上救星。美債還需要更多買家。

其次是維持美元霸權。這應該是主要目的。香港5月30日通過《穩定幣條例》，推動與港元掛勾的「港元穩定幣」，搶到頭香。這表示中方對穩定幣也有很高的興趣。國會快速通過天才法案顯示美國的急迫感。鼓勵擴大發行「美元穩定幣」是爲迴應國際「去美元化」趨勢，要從國際貿易角度切入美、中在虛擬貨幣上的競爭來理解。

虛擬貨幣是境外交易的先進支付工具

目前國際貿易的習慣，是以美元報價，以美元支付貨款，並透過全球銀行金融電信協會（SWIFT）轉帳。缺點第一是耗時，貨款從自己銀行電匯到對方銀行需要一到兩天時間，如果是鄉下小銀行，時間更久。第二是美國監控。

2001年「911」恐攻事件後，美國爲了阻截恐怖分子的資金轉移開始監控SWIFT，之後擴增到其他犯罪領域。2018年美國要求加拿大逮捕過境的華爲財務長孟晚舟，理由是華爲違反了制裁伊朗的禁令。美國怎麼知道華爲和伊朗做生意？透過監控SWIFT轉帳。這讓跨國企業高管無人再敢違反美國禁令，除非決心永遠不到美國以及與美國有引渡條約的國家。2022年美國金融制裁俄羅斯入侵烏克蘭，要求各國銀行不能幫俄羅斯銀行轉帳，各銀行不敢不遵。俄羅斯的盧布兌美元匯率一度暴跌85％。

這是將美元「武器化」，各國尤其是非西方國家於是推動「去美元化」。但人是習慣的動物，要改變國際貿易使用美元交易的習慣很困難，除非足夠先進能提供遠超現況的更方便服務。能夠讓貿易商動心轉念的挑戰者，不是歐元、日圓或人民幣，而是虛擬貨幣。

虛擬貨幣本質是具有價值的一串電子數碼。讀者如果能瞭解支票、銀行本票是有價證券，就能瞭解虛擬貨幣其實是一樣的東西，只不過前者是記載在紙張上，後者是記錄在網際網路上。隨着發行方不同主要有三種型態：各國央行發行的數位貨幣（CBDC）、比特幣等非穩定幣、穩定幣。

CBDC的技術以大陸人民銀行發展最早也最成熟，中國大陸又是全球最大貿易國與商品製造國，所以最有資格挑戰美元的CBDC，就是數位人民幣。

數位人民幣是電子錢包的概念。使用數位人民幣要先在自己銀行開戶，每轉進這錢包1元數位人民幣，就從自己銀行帳戶扣1元，不用付手續費。交易時透過網路將貨款轉到對方電子錢包，即刻付現。因爲數位人民幣沒有利息，所以收款後通常會再將錢從錢包轉回有利息的銀行帳戶，同樣沒有額外成本。

這在大陸境內交易沒有吸引力，因爲微信支付或支付寶更方便，直接從自己銀行帳戶轉到對方帳戶，不需要經過各自的電子錢包。

但境外交易就有吸引力了，外國貿易商要買中國商品，只要自己銀行與中國人民銀行有CBDC的合作，就可在自己銀行開戶，交易時直接將貨款轉帳到中國賣家的錢包。如果也賣商品給中國企業，中國買家也可以直接把貨款轉入。都是即刻付現。有餘額或需要時再換回本幣存款。不僅可以繞過SWIFT，而且遠較方便快捷。

問題是目前人民銀行只在境外少數如巴黎銀行（中國）、花旗銀行、荷蘭銀行、英商渣打等銀行試點，進展緩慢。技術上沒問題，問題在地緣政治的考量。講白話就是美國正在與中國競爭，不希望看到各國銀行和中國人民銀行合作CBDC。各國銀行不想得罪美國，對中國的CBDC的態度就欲迎還拒。不過，雖說進展緩慢，並不是沒有進展。

另一個能挑戰美元的虛擬貨幣是比特幣，在國際貿易上支付更方便。賣家用比特幣報價，買家用比特幣付款，賣家再拿到比特幣交易所賣出換回現金。保留也可以。雖然沒有利息，比特幣的歷史軌跡是長期看漲，未來漲幅有機會比利息還高。比特幣去中心化，沒有管理後臺，除了自己，沒人知道這帳戶是誰的。使用比特幣交易不僅繞過SWIFT，還無跡可循。因此違法交易如走私、毒品、洗錢喜歡用比特幣。

因此各國尤其美、中對比特幣的監管很嚴格，不僅是違法交易經常使用，還因爲比特幣是美元與數位人民幣在境外交易上的競爭者。擁有比特幣最多的國家政府就是美國與中國。美國有21萬多枚，中國有19萬多枚，都是沒收來的。

正規國際貿易極少用比特幣，原因是價格太不穩定。商品報價、出貨到收貨總需要十幾天或幾十天，比特幣價格變動又快又大，屆時可能跌一半或三分之一，當然也可能大漲，但就是很難報價。這就給穩定幣發展空間。

是的，穩定幣的「穩定」概念，就是相對比特幣的價格不穩定。穩定幣通常掛勾特定貨幣，美元穩定幣就是掛勾美元。透過百分之百的發行儲備，也就是發行1美元穩定幣，發行公司就要在她的儲備帳戶存進1美元，來實現任何時候買家都可以立即贖回等值現金。於是美元漲就跟着漲，跌就跟着跌，相對穩定。

因此美元穩定幣有數位人民幣的優點，沒有比特幣的缺點，又有國際貿易習慣用美元報價的優勢，對貿易商相當有吸引力。唯一的問題，是穩定幣爲私人企業發行的數位金融商品，並不是美國財政部或FED發行的數位美元，沒有主權貨幣的擔保。所以它不像數位人民幣和人民幣能完全等值兌換，而是像所有商品一樣由供需決定價格。換句話說，如果失去信用出現拋售潮，價格將與美元脫鉤而暴跌。

怎麼會呢？這就要談到穩定幣的本質。雖然同樣是虛擬貨幣，但美元穩定幣發行量理論上可以擴大到和美元現金一樣多，沒有稀缺性，不像比特幣因爲總量固定爲2100萬枚，一旦礦工全部挖完就沒了，可做爲投資或投機工具而有「數位黃金」之稱。穩定幣沒有價值儲存功能，因爲沒利息可領，買賣也有手續費等額外成本。各國央行對美元穩定幣不會有興趣，因爲如果相信美元或要討好美國，直接買美債就好了。美債利息自己領，何必買穩定幣，讓發行公司賺美債利息？

穩定幣本質是「電子銀票」

人們購買穩定幣的理由，是爲了跨境交易的方便性。從這點看，穩定幣雖然是創新的金融產品，本質卻有點像中國清代錢莊發行的銀票，都是爲了提升跨境交易的方便性而產生。

中國早期交易使用銀錠。銀錠很重，1兩約37公克。交易金額假設是1萬兩，重量就達370公斤，找鏢局護送還行。但若10萬兩或以上的交易，例如廣州藥商到四川採購一年份的藥材，就要攜帶重量高達3.7公噸的銀錠，這不具可行性。於是錢莊發行銀票，本地買進，外地提領。可以做爲交易媒介，認票不認人，領款時不用背書，就像現代的紙鈔，只是由民間發行。行商外地採購帶銀票即可，不必帶笨重銀錠，方便很多。

銀票可行的關鍵，在於錢莊能確保信用。原則上發行多少兩銀票，就要將多少兩銀子存進庫房，不能多發。但這違反人性，錢莊將銀錠存入庫房，大錢不會生小錢，所以通常會存入部分以應付提領，多數活用於各項投資，例如房地產或大型商品買賣。萬一出現擠兌，來不急變現，錢莊就會倒閉。清晚期有「財神」稱號的紅頂商人胡雪巖，他的阜康錢莊就是這樣倒閉的。

因此，天才法案的重要性，並不在於要求穩定幣發行公司要有百分之百的發行儲備，因爲公司作法原本就是如此。關鍵在政府監管。原本人們未必相信發幣公司每發行1美元穩定幣會真的存入1美元現金。現在政府監管，信用就大幅提高。所謂「天才法案」賦予美元穩定幣合法性，就在納入監管。

貝森特的說法是對的。國際貿易用美元穩定幣交易可以和比特幣一樣方便，但是用美元報價，能維持美元在國際交易媒介的地位，有效反擊「去美元化」趨勢，鞏固美元霸權。只是少了SWIFT的監控，國際貿易的違法交易將上升，恐怖活動也可能蠢蠢欲動。這是2019年美國反對「臉書幣」的原因。現在則願意用國土安全風險，來交換鞏固美元霸權。美國的此一時彼一時，正從側面說明，美債與美元的風險，其實比一般預期還要高。

（作者爲臺灣國際戰略學會執行長、博士，國戰會專稿，本文授權與洞傳媒國戰會論壇、中時新聞網言論頻道、中天新聞網同步刊登）

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