國盛證券：銅礦端增速放緩 關注銅邊際需求變化

智通財經APP獲悉，國盛證券發佈研報稱，全球銅礦勘探投資增速顯著放緩，未來礦端供給的長期收緊趨勢凸顯。2025年新增產能主要集中在非洲和亞洲，但地緣政治風險、基礎設施瓶頸以及環保政策的趨嚴可能延緩項目落地。與此同時，中游冶煉端受制於上游精礦供給，加工費持續下行，產能擴張面臨原料供應與環保成本上升的雙重壓力，基於行業利潤分配角度看，未來銅產業鏈利潤或仍向上遊資源端集中。需求端上看，未來銅需求或在傳統板塊維穩以及新能源板塊持續增長的合力下維持高位，但邊際需求變化需關注政策與產業鏈的進一步發展。

國盛證券主要觀點如下：

覆盤：銅定價逐步向供需基本面邏輯切換

2025年銅價定價邏輯從宏觀經濟因素主導逐步轉向供需基本面的驅動。隨着全球主要經濟體加息週期結束，貨幣政策對大宗商品價格的影響或逐漸淡化，銅價定價框架重新轉向商品供需面邏輯。

2024年上半年銅價受宏觀寬鬆預期、礦端供給擾動以及需求邊際擴張預期的推動而上漲，但下半年隨着美聯儲降息落地後宏觀利好逐步被消化，加之需求端表現平淡，銅價呈現衝高回落趨勢。儘管供應端緊張局面持續，但下游企業對高價銅採購意願減弱，市場觀望情緒濃厚。未來，銅價走勢將受到宏觀政策與供需基本面的雙重影響，需求改善信號和政策刺激將成爲價格突破的關鍵。

整體來看，2024年全年銅價在宏觀與基本面因素的交替作用下呈現震盪走勢，但進入2025年後，隨着供需矛盾的進一步激化，銅價或將更加依賴於基本面的改善。

銅供給：礦端增速放緩，冶煉端靜待產能出清

全球銅礦供給格局仍以拉丁美洲爲主導，智利和秘魯佔據核心地位。但銅產量增長放緩；對比來看，非洲剛果(金)憑藉高品位資源和快速增產，成爲中資礦企開發的重點區域，其在全球銅礦供給中的地位顯著上升。

投資端看，全球銅礦勘探投資增速顯著放緩，未來礦端供給的長期收緊趨勢凸顯。2025年新增產能主要集中在非洲和亞洲，但地緣政治風險、基礎設施瓶頸以及環保政策的趨嚴可能延緩項目落地。與此同時，中游冶煉端受制於上游精礦供給，加工費持續下行，產能擴張面臨原料供應與環保成本上升的雙重壓力，基於行業利潤分配角度看，未來銅產業鏈利潤或仍向上遊資源端集中。

銅需求：存量需求穩中有增，關注邊際需求變化

全球精煉銅消費量穩步增長，其下游需求主要來自電力建設、新能源車和家電行業。電力基建板塊在電網投資和風光電新增裝機容量大幅增長的推動下，用銅需求保持韌性；新能源汽車滲透率持續提升，對銅需求形成正向拉動；多領域需求共振對衝房地產新開工和竣工面積下滑對銅需求造成的拖累。海外看，美國基於製造業迴流政策推動新能源車、電網基建等領域的銅需求增長，全球銅需求增長有望提速。

整體來看，未來銅需求或在傳統板塊維穩以及新能源板塊持續增長的合力下維持高位，但邊際需求變化需關注政策與產業鏈的進一步發展。未來兩年，隨着中國電力基建、光伏、新能源充電樁普及等消費場景的持續推進，以及海外需求增量的逐步釋放，銅金屬消費量有望保持高位，爲供需矛盾的進一步激化以及銅價向上彈性提供動力；全球銅平衡有望向短缺方向持續演繹。

風險提示

下游需求不及預期風險，礦山項目進展不及預期風險，測算誤差風險，美聯儲超預期緊縮風險等。