國際對衝基金獲利了結港股，焦點轉向增量政策

近階段，港股結束了單邊上攻行情，振幅明顯加大。2月27日，恆生科技指數在衝高後回落，午盤收盤時出現了小幅下跌，當日跌幅1.22%，全天振幅高達近300點。

據記者瞭解，海外投行交易臺方面的數據顯示，本週看到了比較明顯的外資獲利了結行爲，包括可選、通信服務、必選和醫療。年初至今恆生科技指數已經上漲近33%，恆指漲幅也高達約19%，暫時的獲利了結實屬正常。同時，此輪上漲更多由內地的南向資金拉動，但最近國內機構最關注的問題無疑是TMT估值是否還有進一步上擡的空間。

此外，目前市場焦點轉向增量政策和未來的關稅噪音。更多機構認爲，3~4月仍是關稅可能再生波瀾的窗口期，需要警惕市場回調，但回調或仍是佈局的時機。此外，高盛方面稱。“AI拉動市場上漲，並且年初到現在宏觀層面數據也並不差，對政策上‘留一手’的預期在增強。這對市場來說並不是壞事，但也因此導致短期內還是會集中在AI科技互聯網。”

高位獲利了結加劇市場波幅

本輪中國股市的上漲具有突出特點，即港股市場彈性遠超A股，聚集在港股的互聯網科技巨頭是當之無愧的領漲主力。

阿里巴巴的股價從年初低點上漲了80%，騰訊漲幅達到37%，金山雲則從去年11月的低點增長至8.8港元，主要受到了AI和雲服務熱潮的推動。近期，境內外分析師紛紛開始關注“中國科技十姐妹”（TerrificTen，即阿里巴巴、騰訊、美團、小米、比亞迪、京東、本站、百度、吉利和中芯國際）。

然而，經歷了大幅的上漲，資金本週開始明顯出現獲利了結跡象，海外交易人士對記者提及，國際對衝基金在高位部分獲利了結，觀望後續的漲勢。

“從資金層面來看，本輪行情主要由交易性資金推動，即南向資金，雖然整體上呈現逢低買入的長線傾向，但在高位時同樣會選擇獲利了結。而國際Long-only（長線多頭）資金正在重新審視中國市場的投資價值。”建銀國際首席港股策略師趙文利對記者表示。

但他也提及，客戶之間仍然存在分歧，即認爲中概股可能很難完全複製美國科技巨頭，海外巨頭在toB端的議價能力向來較強，中概股未來的行情仍取決於未來資本開支的回報率和AI投入變現的能力。

“此外，近期外圍的壓力也在暗流涌動，考慮到這次是交易型資金主導，普遍還是覺得這一輪技術性牛市會是一個尖頂。3~4月回調可能不可避免，但下半年隨着‘十五五’聚焦新質生產力及龍頭股的資本開支競賽，科技股還有空間，熊牛切換會繼續走向深入。”另一名海外投行分析師對記者表示。

高盛則表示，最近和國內機構交流時，大家問最多的問題就是TMT估值是否還有進一步上擡的空間，體感和南向資金持續流入的動態並不一致。有一些渠道瞭解到南向的持續強勁可能緣於一些被動ETF資金的流入（從國內的A500贖回轉而投向恆科），以及一些原本港股佔比較低的基金和保險倉位有加倉，可持續性有待進一步觀察。

截至2025年2月25日，南向資金年內淨流入港股高達2391.71億港元，僅有5個交易日是淨賣出狀態，其餘交易日均爲淨買入。在某些交易日，南向資金的成交額佔比甚至超過50%。資金主要流入資訊科技業和金融業。2025年1月，資訊科技業淨流入602.4億港元，金融業淨流入220億港元。阿里巴巴、騰訊控股等龍頭科技股最受青睞。儘管如此，近期內地機構開始進一步觀望盈利的兌現能力。

瑞銀中國股票策略研究主管王宗豪此前對記者稱：“從基本面看，AI對大多數公司的收入貢獻有限，而且激烈的競爭可能在短期內限制盈利上行空間。我們認爲隨着AI用戶（如雲提供商）繼續以犧牲盈利能力爲代價爭先恐後地構建生態系統，IDC公司、硬件製造商等基礎設施提供商將最早看到收入貢獻。”

擾動因素持續

港股向來比A股更容易受到海外波動的影響，這次或許也不例外。

本週，美國總統特朗普最新表示，將從4月2日起對墨西哥和加拿大徵收25%的關稅。與此同時，“對等關稅”也將在4月出爐，歐盟、日韓、東南亞等都可能成爲下一個目標，但市場同樣會關注是否有迴旋餘地。

嘉盛集團資深分析師陳杰瑞（Jerry Chen）對記者稱，對特朗普而言，關稅是工具而不是最終目的，因此延遲關稅或部分豁免等情形就成爲可能。儘管如此，不時傳出的關稅噪音仍會擾動市場。

在他看來，特朗普和他的團隊不可能沒有考慮到關稅大戰可能引發通脹的風險（同樣可能帶來通脹風險的還有驅逐非法移民和國內減稅政策），這關乎經濟、政績甚至是政治遺產。但權衡之下或許認爲通過關稅能夠獲取的戰略利益要高於短期的代價，又或者有把握通過“降本增效”來抵消通脹風險，但這個需要時間來驗證。

同樣的情況也適用於加拿大的原材料和能源製品。美聯儲甚至在去年年底就表態“將放緩降息步伐”。最新出爐的美國消費者信心指數已經跌至一年多低點，爲經濟敲響了警鐘。而更令投資者擔心的是關稅大戰對全球貿易體系和經濟前景的衝擊。

美國優先貿易政策的審查（截至4月1日）將是關鍵關注點。特朗普於2025年1月20日發佈了一項題爲“美國優先貿易政策”的總統備忘錄，旨在調查美國貿易赤字的根本原因以及其他國家採取的不公平貿易做法，審查現有的美國貿易協議，並審查匯率，審查報告將在4月1日前提交。根據調查結果，可能會推出全球附加關稅或對特定國家實施針對性的關稅。

投資方面的限制也引發關注。2月21日，美國總統特朗普簽署了《國家安全總統備忘錄》（NSPM），旨在促進外國投資，同時保護美國的國家安全利益。總統備忘錄通常用於委派任務，並指示特定政府部門開展或啓動監管程序。

增量政策引關注

除了外部的變化，中國內部的增量政策也是關注的焦點。

海外機構普遍表示，近期部分經濟數據企穩，各界對兩會的政策預期比較溫和，對政策上“留一手”的預期在增強，這對市場來說並不是壞事。此前各界對於財政政策預期已經較高，例如財政赤字或突破4%，目前大家更關注的是經濟實際復甦的態勢。

瑞銀亞洲經濟研究主管及首席中國經濟學家汪濤對記者稱，1月政府已將消費品以舊換新政策擴圍（覆蓋更多家電及消費電子產品），後續政府或明確將其規模翻倍至3000億元以上。同時，政府可能提出“適當”提高退休人員基本養老金，提高城鄉居民基礎養老金，並提高基本社保補貼標準。

此外，瑞銀預計2025年增長目標設定在“5%左右”，從而穩定市場預期；一般公共預算赤字率或爲4%，發行超長期特別國債2萬億元以支持消費品以舊換新、企業設備更新和長期重點項目，發行5000億~1萬億元特別國債用於銀行注資，發行4.5萬億元或以上的地方政府專項債以支持地方融資平臺債務置換、推動房地產去庫存和基建投資。

渣打方面則預計，財政赤字率有望擴大至4%，廣義赤字率有望達到8.4%，如納入地方政府投融資平臺融資和地方化債因素，赤字率或擴大至11%左右。若預算得以充分執行，財政政策有望拉動今年經濟增長0.5到0.7個百分點。