港股高位獲利盤增加，南向資金買入放緩

過去一週，市場波動加劇。尤其是3月21日，A股和港股市場出現了大幅回調，上證指數跌破3400點，跌幅1.29%；恆生指數跌2.19%，失守24000點關口。

經歷了近40%的反彈，港股回調在預期之中，4月開始的一系列事件也推動部分投資者高位獲利了結。Wind數據顯示，過去一週的南向資金總交易額預計是自2月7日當週以來的最低水平，南向資金淨買入僅爲27億美元（前一週爲80億美元）。

接受第一財經採訪的海外投行和資管機構人士表示，前期熱門板塊籌碼擁擠，出現兌現情緒。近期進入年報和季報披露期，部分公司業績存疑，引發拋售。高盛提及，許多投資者認爲美國對華關稅調查（4月2日截止）及中國財報季（3月至4月）是他們近期減少交易的主要原因。但部分投資者表示，如果中國股市在一定水平企穩，可能會回補倉位，5月或是一個關鍵窗口。

南向資金流入放緩

今年以來，南向資金託舉了港股牛市，搶奪了原本外資佔據的港股話語權。

截至3月19日，南向資金累計淨流入達3985.58億港元，是去年同期的三倍多。截至3月13日，南向資金淨買入3711.87億港元，相比去年同期增加了五倍以上。2月，南向資金單月淨買入額高達1527.78億港元，創下自2021年1月以來的最大單月淨買入規模。

Wind數據還顯示，南向資金在港股每日成交額的佔比多次突破50%，顯示出其強大影響力。投資偏好則高度聚焦科技股，尤其是阿里巴巴、快手、理想汽車、騰訊和小鵬汽車等。阿里巴巴股價從低位一度最大反彈近80%。

然而，過去一週市場波動明顯加劇，一直“買買買”的南向資金甚至在3月19日和20日分別出現小幅淨流出。明星股也出現回調，蔚來汽車一度跌超8%，中芯國際跌逾7%。阿里巴巴、小米集團跌逾3%。

與此同時，A股點位和成交量同樣回落，上週日均成交額降至1.48萬億元（前一週日均1.68萬億元）。

究竟是資金去了A股，還是對港股、A股進行了整體去槓桿？

近期多家華爾街投行的研究都顯示，在這輪AI驅動的反彈中，A股的表現明顯落後於港股，目前MSCI中國指數和滬深300指數之間的三個月回報差距爲15個百分點，處於港股-A股歷史區間的第99百分位。從經驗上看，如此極端的回報率差異幾乎總是會導致均值迴歸，未來三個月A股將表現領先，因爲政策更具支持性，而且A-H溢價已經收窄。

不過，就目前來看，似乎這一時機還未到來。高盛交易臺的資料顯示，近階段出現的仍是整體減倉。雖然A-H溢價指數上升，表明有部分資金從H股轉向A股，但整體流向數據顯示，A股市場也在去槓桿化。套利資金雖然在過去一週裡進行對衝交易，即呈現買入A股、賣出H股的模式，但從更廣泛的角度來看，A股仍是被淨賣方，主要拋售半導體、電信、汽車和機械板塊，而買盤主要集中在電池、白酒和建材，但相比賣方力量，買方規模較小。

高盛表示，投資者的共同關注點包括：4月2日的美國對華關稅調查，以及企業財報季可能未能反映市場預期中的復甦。

在回調中觀望佈局機會

由於市場累積較大幅度的反彈，暫時的盤整並不意外。隨着4月臨近，關稅、外部不確定性等問題又將回歸。

全球對衝基金也開始整體去槓桿。例如，3月對衝基金普遍減持風險資產，尤其是對北美、歐洲和亞洲市場，其中中國市場年初被大幅買入後，目前已小幅淨賣出。2月中旬前，港股是全球被淨買入幅度最大的市場，但年初至今已轉爲小幅淨賣出。

當前，美國特朗普政府已經上調了鋼鐵/鋁、自中國進口商品以及自加拿大和墨西哥進口商品的關稅稅率。高盛預計，美國政府將在未來幾個月內增加10%的關鍵進口商品關稅、25%的全球汽車關稅和對等關稅。接受該機構調研的投資者平均預計，如果實施對等關稅，關稅稅率將提高9.3個百分點。

所謂“對等關稅”，即如果某個國家對美國出口商品徵收高額關稅，美國將對該國的進口商品徵收相同或類似的關稅，以迫使對方降低關稅或進行貿易談判。實際案例包括：美國指責歐盟對美出口的汽車和農產品徵收高關稅，威脅採取對等措施；由於印度對美國商品徵收較高關稅，特朗普政府一度威脅對等報復，並在2019年取消了印度的普惠制待遇。

當下，只有4%的投資者認爲貿易政策的不確定性已達頂峰。25%的投資者預計將在4月達到頂峰，40%的投資者預計將在5月或6月達到頂峰，預計將在今年下半年/2026年纔會達到頂點的投資者佔比分別爲24%和7%。

市場回調不免引發一些擔憂。因爲在過去三年，中國資本市場經歷了三次短暫上漲後回落（2023年1月、2024年初、2024年9月），每次始終缺乏真正的突破。因此，投資者對本輪上漲的可持續性持懷疑態度。

然而，這一次投資者似乎更具信心。資管巨頭駿利亨德森投資（Janus Henderson Investors）大中華區股票負責人、基金經理繆子美對第一財經表示，一些科技、消費行業的企業仍值得持有，大模型、雲服務將提振互聯網企業，而消費刺激、體驗式消費新趨勢有望爲消費板塊帶來助力，相關企業的盈利前景和估值可能獲得提升。尤其是當前中國股市的估值仍低，A股估值僅爲12.7倍PE（市盈率），遠低於標普500（約22倍）和印度市場（約21倍）。

高盛集團亞洲股票資本市場聯席主管王亞軍近期在上海媒體會上也對第一財經表示，2024年是港股消費股的大年，而今年科技股則開始接棒。尤其是對於需要外幣進行海外併購的企業而言，港股市場的意義重大。儘管過去兩年中國股市出現過三次“假反彈”，但此次更多機構認爲反彈將更可持續，DeepSeek帶動的科技熱潮和政策刺激仍是核心。

值得注意的是，長線外資已經開始慢慢迴歸。在2024年三大消費品IPO項目中，每個項目的長線投資者數量均超過20家；而在2022~2023年，一個項目能吸引幾家長線投資者已屬難得。繆子美也對記者提及，今年其所在機構參與了熱門港股IPO的投資。

未來，除了外部不確定性，中國經濟自身的修復情況也將影響資本市場。主流國際投行表示，穩房價、改善勞動力需求和健全社會保障體系是提高居民收入和促進更可持續的消費復甦的必要條件。未來幾個月，機構將重點關注全國範圍內上述政策的落地情況。