中泰策略徐馳：適當迴避由高槓杆和高估值推動的中小市值科技股，關注“防禦類”和“安全類”兩大主線

徐馳｜中泰策略行業首席

近日，特朗普“對等關稅”對中國徵收54%高關稅（新增34%+原有20%），對東南亞國家關稅幅度全球最高，但這可能非最終版本。特朗普雖爲兌現政治承諾大幅加徵關稅，但面對經濟衰退、股市調整或核心選民受損時可能迅速調整後續關稅水平。

但無論最終關稅幅度如何，特朗普政策已對全球貿易秩序根基造成不可逆影響，導致各國互設貿易壁壘。中國將面臨出口和轉口貿易雙重壓力（特別是通過東盟、墨西哥的轉口貿易成本上升）；國內應對措施上，貨幣政策將先行，包括擇機降息降準，投資策略應關注長債、電力公用事業等紅利類資產和大衆消費等價值板塊。

一、特朗普政策本質：顛覆秩序與反建制

特朗普政策的核心出發點並非按“美國國家利益”行事，而是將個人政治利益置於國家利益之上。其目標是系統性顛覆美國過去40年乃至戰後形成的國內外秩序。

特朗普的基本盤是被全球化拋棄的“鏽帶中下層白人”。他通過打擊建制派、削弱聯邦機構權威、反對傳統盟友合作、推動本土製造業迴流等方式，激發了這些選民的情緒共鳴，迎合他們的憤怒與失序感，完成了對共和黨建制派的打擊。其政策核心不在於構建可持續秩序，而在於打碎既有結構以重組權力資源。

就關稅而言，特朗普頻繁以關稅等極端手段對外施壓，並非爲了傳統意義上的產業保護，而是將關稅作爲一種“交易籌碼”，其政策風格具有極強的“極限施壓+臨時讓步”的博弈特徵。

二、TikTok事件：中美博弈的核心抓手

特朗普在推特與TikTok等社交媒體上的成功是其2024年大選獲勝的重要因素。若TikTok出售，特朗普將能通過TikTok掌握社交媒體輿論導向，從而穩固其在年輕選民中的影響力。

就特朗普TikTok事件的節奏而言，特朗普傾向於先極限施壓（如今年2月-3月宣佈施加關稅），如果無效則在最關鍵的截止時間到期前，對政策進行“回收”與妥協，以期待達成談判目標。在此基礎上，中方在TikTok問題上的表態變化是後續演繹的焦點。

4月上旬TikTok談判關鍵時間點或存在中美關係緩和下的衝高機會。若中美關於TikTok問題達成協議，則中美關係或階段性緩和。市場在中美關係緩和與關稅利好下或呈現階段性衝高。若中方未讓步，特朗普或重啓關稅政策。

三、特朗普2.0對全球秩序衝擊：制度瓦解與重構

特朗普頻繁退出與攻擊國際組織使得原本依託美國主導的全球制度秩序呈現失穩。特朗普2.0將以“實力外交”取代傳統的“秩序外交”，根本性挑戰二戰後建立的國際秩序。

在“實力爲王”的規則下，各主要大國將加速“製造業擴張”。另外，全球地緣衝突風險顯著上升，黃金等避險資產可能迎來較大行情。

四、特朗普對中國的“雙重衝擊”：地位擡升 vs. 出口打擊

從政治結構視角看，中國過去在全球化體系中地位相比美國仍較低（如在WTO、IMF、世界銀行的話語權）。特朗普的“去秩序化”行爲反而給予中國在國際場域更大活動空間。 “美國優先”主義加速美國盟友尋求多元化戰略的同時，或間接推動歐盟、日本等美國傳統盟友加強與中國等國家的經濟貿易往來，長期或將導致以美國主導的聯盟體系鬆動。

從經濟角度來看，特朗普關稅政策或使得全球產能錯配問題更加嚴重。中國是全球的“生產國”，製造業增加值佔全球比重遠高於消費佔全球比重，與美國相反。結構性失衡決定了中國必須依賴全球需求來“出清”產能。

特朗普關稅政策或帶來“關稅螺旋”，使得全球主要國家關稅整體上升，貿易壁壘深化。出口作爲中國經濟增長的重要支柱或影響較大。與2018年前所不同，2024年出口或已成爲中國經濟的主要支柱，這使得中國對特朗普關稅政策的敏感性大幅提高。

五、國內政策框架更加“自信”，政策力度或低於預期

當前中國政策層面對經濟下行、市場波動和外部壓力時，整體展現 出明顯的政策“定力”與“自信”。今年以來民營科技密集突破或更加堅定政策層“供給創造需求”發展路線的信心，故需求側刺激的定力將比以往顯著提升。在經濟數據並未顯著走弱，或資本市場出現一定風險之前，總量政策整體力度或有限。

六、投資建議：

近期市場已出現一定程度的調整。伴隨可能出現的短期中美緩和預期，以及總量流動性的邊際寬鬆預期，市場或有望再度衝高。但是伴隨市場迴歸“現實”，兩會後市場的核心變量：經濟現實下的壓力與政策“定力”或持續，中小市值高槓杆依然存在風險。因此，當前的投資策略仍然建議維持“高低切換”的思路，適當迴避由高槓杆和高估值推動的中小市值科技股，關注以下兩大主線：

1）總量政策定力下的“防禦類”主線：債券、紅利類資產（公用事業）。中期而言，供給端新能源車、半導體等行業新的產能壓力，疊加特朗普2.0下，全球貿易、科技升級的風險將帶來出口需求側壓力，預計25年A股整體盈利依然將面臨較大的增長壓力。

2）特朗普2.0全球地緣秩序崩塌下的“安全類”主線：黃金、有色、電力設備、核電產業鏈、軍工等。特朗普帶來的世界地緣動盪加劇疊加美元信用弱化推升黃金需求；另一方面，“美國優先”主義疊加全球地緣動盪或推動世界各國迎來新一輪製造業擴張週期，我國上游有色等資源品的需求中期持續強勢。同時，幫助西方建設製造業工廠的挖掘機、重卡等工程機械、設備的出口也將持續強勢。

風險提示：受消費乏力、投資減弱、外貿承壓等影響，國內經濟增長或不及預期；超預期風險未完全釋放，“底線思維”下穩增長政策不及預期；外圍擾動超預期變化，導致出口承壓；數據統計誤差；歷史規律失效；研究報告中使用的公開資料可能存在信息滯後或更新不及時的風險。

摘要選自中泰證券研究所研究報告：《如何看待特朗普“對等關稅”衝擊？》

發佈時間：2025年4月3日

本文源自：券商研報精選