債市投資人，如何看兩會？關注四大點| 固收首席論市

財聯社3月6日訊（編輯 李響）3月5日，全國兩會上《政府工作報告》出爐，其中提及經濟增速目標5%左右、通脹率目標2%左右、赤字率目標4%左右、新增政府債務11.86萬億元等四個方面，均是債市參與者最爲關注的重點。

不少機構認爲，5%經濟增長總基調設立的並不低，經濟穩增長的訴求仍強，同時在通脹回暖前，長債定價還難有系統性調整的壓力，但短期受資金持續偏緊影響，債市波動將會加大，短期仍可適度看陡債市收益率曲線。

關注點一：經濟增速目標5%左右，穩增長的訴求仍強

中金固收團隊認爲，考慮當前內需不足而外需面臨下行風險，完成經濟增長目標需要付出較大努力，也傳遞出穩增長的訴求仍強。

華創固收團隊認爲，“5%左右”所要求經濟強度高於2024年平均值，約等於上年四季度的增長強度，或需要政策更加積極。

“5%經濟增長總基調設立的並不低，在報告中可以感受到對樓市、股市、民企的表述更加積極，對債市整體情緒面上或偏利空”，中金固收人士表示。

關注點二：通脹率目標2%左右，通脹回暖前，長債定價還難有系統性調整的壓力

華創固收分析師靳曉航表示，2023年-2024年CPI 連續兩年漲幅在0.2%，2025年中央下調目標值體現對價格總水平處在合理區間的訴求，爲完成 2%的全年目標，仍需更多消費刺激政策加碼出臺。

對於通脹率目標設立在2%左右，國泰君安固收團隊認爲，從可操作性的角度出發，2%的通脹目標更加務實，後續宏觀政策可能逐漸在推動物價水平溫和回升上形成合力，中期維度內通脹助推利率上行的可能性增大。

“不過從2024年兩會政府工作報告中可以看到，當前的消費端政策仍傾向於以“槓桿”形式發力而非直接補貼，在通脹明顯回暖並帶動名義增速顯著提升之前，長債定價還難有系統性調整的壓力，但短期內債市行情走向的關鍵仍在資金面。若資金緊平衡長期持續，機構行爲側因素可能將對債市定價產生一定的壓制”，國泰君安固收分析師唐元懋表示。

關注點三：赤字率目標4%左右，新增政府債務11.86萬億元符合預期

對於2025年赤字率擬按4％左右安排，對應赤字規模5.66萬億，此外特別國債發行規模擬爲1.8萬億，地方專項債新增規模4.4萬億，合計新增政府債務總規模11.86萬億方面，唐元懋認爲，此前債市對財政加力已有較強預期，此次公佈的新增政府債整體規模仍在預期內。“不過由於存款增速放緩的背景下銀行體系資金平衡更加依賴央行投放，債市承接新增政府債發行的能力或主要取決於央行對衝力度”。

據華創固收團隊測算，預計2025年政府債、利率債、超長債淨融資或分別在13.8萬億、16.3萬億、5.9萬億附近。

不過考慮到2025年初政府債發行大幅前置但央行投放較爲中性，資金持續偏緊，疊加2月買斷式逆回購縮量，國債買入繼續暫停，若央行持續收緊中長期流動性投放，政府債的供需失衡可能延續，債市波動可能加大，唐元懋提醒。

關注點四：適度寬鬆貨幣政策下，降息還需等待時機

近期市場對貨幣政策關注度較高，資金面緊張是債市一大心結。對於兩會期間的資金面情況，華泰固收團隊認爲，兩會期間央行預計會積極維穩資金面，但資金實質性轉鬆需要看到宏觀層面變化（基本面反覆、匯率企穩等）。

“短期看穩息差、防範長債風險依然是貨幣政策重心，資金‘緩而不解’的狀態預計維持”，華泰固收分析師吳宇航表示，3-4月隨着政府債供給增長、美國加徵關稅，央行買入國債和降準時機將逐漸成熟，不過降息還需等待時機。

唐元懋也表示，儘管兩會提及的適度寬鬆貨幣政策在2025年落地的確定性較強，但從政府工作報告公佈前後的債市行情看，市場對明確年內將降準降息的利好信息幾無反應，這說明當前市場大概率已至少計價了一輪降準降息。

關注貨幣政策和財政政策哪一個更加靠前發力，短期可適度看陡國債收益率曲線

“從債市後續走向來看，即使有雙降落地，10年國債利率可能暫時向下突破1.7%，但進一步下行的力量或不足，更不太可能突破1.6%的前低，除非寬貨幣的力度和節奏大幅超出市場預期”，唐元懋強調，在謹慎假設下，2025年內可能僅有一輪降準降息，且時點的選擇或更多出於對宏觀審慎和金融穩定的考量。

在多位機構人士看來，短期適度看陡曲線是合適的，但貨幣政策和財政政策哪一個更加靠前發力，對於債市的影響或較爲不同。“若貨幣政策繼續延續緊平衡狀態，財政靠前發力，債市調整可能延續；不過若貨幣政策靠前發力，或者及時配合財政發力，對債市總體或偏利好。”