“預告式”商務拓展興起，港股創新藥將走向何方？

21世紀經濟報道記者 唐唯珂 廣州報道

港股創新藥板塊很熱鬧，更是靠BD（商務拓展，常指藥企管線授權交易）預告多次博眼球。

6月27日早盤，港股創新藥ETF（159567）漲0.53%，換手率超10%，成交額快速突破2.7億元，盤中交投活躍。6月16日至6月25日，醫藥主題ETF合計淨流入超64億元，多隻龍頭創新藥主題ETF淨流入超15億元。

而6月26日，部分創新藥公司披露的BD落地情況或與市場樂觀預期存在差距，6月26日收盤，榮昌生物A股跌超18%、H股跌超11%；多隻重倉該股票的港股創新藥主題ETF同步下跌，跌幅普遍在2%以上。

近期，創新藥板塊仍在持續震盪調整期。截至6月25日，今年以來，港股創新藥指數上漲65.50%，萬得創新藥指數上漲24.83%。值得一提的是，近兩週創新藥板塊震盪調整期，有資金開始持續買入港股創新藥ETF，該基金份額由91.48億份增至114.82億份，增幅高達26%。

此外，從近期一些基金漲跌走勢與創新藥行情同步來推測，部分主動權益基金可能在二季度創新藥上漲後追高買入創新藥，尤其是一批醫藥基金。

BD預期成了一門“藝術”

在全球醫藥產業中，提前披露尚未完成的重磅BD交易並不常見。

按照業內慣例，交易正式落地前，各方態度通常極爲謹慎，全流程處於高度保密狀態，直至公告發布前外界幾乎都一無所知。但自從2025年國內創新藥行情逐漸火熱，大藥企們逐漸興起 “預告式” BD操作，即對正在洽談中的項目進行提前透露，如潛在交易金額等相關信息。

不過近期帶動板塊消息面的BD交易不在少數。

5月30日，石藥集團發佈公告，集團目前正與若干獨立第三方就三項潛在BD交易進行磋商。總金額合計可能達到約50億美元。公告發布當日，石藥集團港股股價最高漲幅超12%。

除石藥集團外，榮昌生物、中國生物製藥等企業也都通過官方平臺“預告”新藥BD動態。

6月11日晚，榮昌生物發文稱，第62屆歐洲腎臟病學會年會（ERA）現場，有多位跨國醫藥公司BD經理主動接洽榮昌生物，圍繞泰它西普的國際合作、技術授權等商業拓展方向展開深度交流。次日，榮昌生物港股大漲20.1%。

中國生物製藥旗下正大天晴在6月12日發佈消息稱，公司已與多家跨國藥企與明星生物科技公司展開深度洽談，並有一筆標誌性的重磅對外授權交易將於近期落地。當日，中國生物製藥股價大漲19.29%。

榮昌生物這波吊足了市場胃口，華南某醫藥行業投資人對21世紀經濟報道記者表示，“大家對泰它西普BD預期超高，畢竟有三生和輝瑞的交易在前，認爲榮昌這波首付款沒有10億美元，也得至少三五個億才說的過去。”

6月26日，榮昌生物發佈公告表示，公司將泰它西普有償許可給美國Vor Bio公司，並將從美國Vor Bio公司取得最高可達41.05億美元的臨牀註冊及商業化里程碑付款，以及高個位數至雙位數銷售提成款。

“41億美元乍一看挺好，再看具體條款發現首付款僅4500萬美元，這和最近那些NewCo模式出去的早期產品價格接近，但那些是I期、甚至臨牀前的產品，而泰它西普已經在國內上市兩年多了。公告裡提到的個位數，也無異於NewCo要賺差價，不然至少是雙位數起。”前述投資人說。

國內市場如此關注BD預期，一方面是由於國內創新藥市場存在結構性矛盾。在 “內卷” 環境下，國內創新藥市場的天花板效應日益凸顯，資本紛紛將藥企未來發展押注於其藥物管線在全球市場是否具備競爭力，使得大額BD事件成爲驅動藥企估值與股價波動的核心催化劑。

另一方面是三生製藥、翰森藥業等達成的BD交易激發市場信心。尤其是三生製藥以12.5億美元刷新了出海首付款紀錄，讓市場意識到License-out（對外授權）可以成爲藥企的重要利潤來源。而且，無論是對於業務轉型有了新的融資需要，還是原本就深陷虧損的創新藥企業來說，BD交易的首付款都稱得上是緩解現金流壓力的財務 “急救針”。

此前即有長期關注港股的基金經理對21世紀經濟報道記者表示，過去一年港股持續疲軟，除宏觀環境與地緣因素外，還在於市場缺乏有效估值錨點。此前港交所18A生物科技企業普遍依賴概念敘事與早期研發數據支撐估值，高不確定性導致資金入場意願薄弱。

該基金經理指出，“而現在BD交易越來越多，相當於爲市場提供了可供參考的價值評估路徑，從首付款規模到里程碑付款節點，再到海外市場商業化潛力，這有利於讓投資者建立更清晰的投資邏輯，投錢也會更堅定一些。”

另外，在《上市公司監管指引第10號——市值管理》發佈後，市值管理已成爲很多企業的必修課。石藥集團、榮昌生物和中國生物製藥對BD進行預告後，都給股價帶來了立竿見影的效果。從這個角度來看，“預告式”BD也可以看作市值管理的一部分，而且目前爲止大多數也都實現了。

值得注意的是，BD交易並非一錘子買賣，除首付款外，里程碑付款與銷售提成均與項目臨牀進展、商業化成果深度綁定。在高風險的創新藥領域，因研發失敗或合作方終止協議導致的項目權益回購案例屢見不鮮。與此同時，對於大部分企業來說，BD交易並不是規律並可重複的。

有醫藥行業分析師對21世紀經濟報道記者表示，由於如今創新藥估值體系已經和BD交易形成深度捆綁，導致近期資本市場上，預期兌現的門檻越來越低，即便是非官方傳聞的潛在合作意向，也可能被迅速轉化爲炒作素材。過度依賴消息，容易驅動市場投機情緒，助長追漲殺跌的風氣，企業的股價管理可能失控。

短期回調不改長期趨勢？

3月份以來持續上漲的創新藥板塊在6月13日後出現了明顯回調。

今年2-3月，隨着“醫保支持創新藥高質量發展若干意見”等政策預期增強，板塊修復明顯；疊加部分公司報表端提前扭虧，海外授權數量再創新高等影響，創新藥板塊在關稅政策的影響下依舊逆勢爆發；5月下旬，輝瑞和三生製藥達成重磅BD，顯著激發了市場熱情，板塊熱度居高不下。

南下資金積極順勢涌入，對本輪港股創新藥上漲起到了重要推動作用。

數據顯示，滬深港股通持有恆生創新藥的市值比例已從年初的18%上漲至22.6%。據統計，2025年以來南向資金淨流入香港生物醫藥板塊超400億港元。

東建國際資管部總裁範譯陽表示，這次港股上漲，資金的推動力量很明顯，而醫藥政策變化、公司BD交易都屬於“故事”範疇，“一切牛市都是資金流，其他都是故事”。

短期市場大漲過熱後的技術性調整和部分資金落袋爲安，讓港股創新藥板塊出現回調。

根據Wind數據，恆生生物科技指數 (HSHKBIO.HI)在6月13日盤中觸及近兩年多來的高點，隨後幾個交易日出現顯著回調。6月13日至6月20日，該指數區間跌幅超 9%；6月20日之後，指數又重拾升勢，從6月13日至6月20日，該指數區間跌幅收窄至6.25%。

工銀瑞信基金相關人士認爲，近期創新藥板塊調整，一方面與美國總統特朗普關於“藥品關稅即將出臺”的言論有關；另一方面，板塊短期漲幅較大且行情較快，如港股生物科技指數年初以來漲幅超60%，有所回調較爲正常。

多位市場分析人士對21世紀經濟報道記者表示，儘管創新藥行業短期承壓，但長期投資邏輯依然穩固。“當前創新藥作爲產業趨勢型投資機會已被市場所認可，我們不改對行業基本面的看好。”

深圳博隆偉業基金經理華猛指出，現在還不能說創新藥的基本面已經完全反轉。“任何行業都會受到大週期的影響，現在只能說最差的局面基本慢慢熬過去了”。

Wind數據顯示，截至6月26日收盤，恆生生物科技指數年內漲幅爲54.09%，仍位居恆生行業指數年內漲幅前列。

醴澤資本管理合夥人張勇稱，經過十多年的沉澱，中國創新藥的研發能力已經得到了認可，但沒有任何一個市場可以單獨通過BD交易來推動創新藥行業的發展，BD只是一種類似於強心劑的搶救措施。行業的修復不能只靠搶救，需要系統性的支持，例如，支付體系能否給創新藥一個合理的價格。

“BD做不到一直驅動行業發展。如果沒有系統性支持，未來不會再有幾萬億的資金去砸創新藥了，因爲大部分的錢都還沒退出來，沒有賺到錢。”張勇說。

（實習生孫偉對本文亦有貢獻）