市場動態－財政政策引領市場與對公債的影響

許多已開發市場的施政主軸陸續從貨幣政策轉向財政政策，或可借鑑日本的經驗。圖／美聯社

隨着財政政策成爲各國經濟的主要引領工具，長期「低迷」的日本債券近期的波動值得關注，而日本作爲全球主要債權國之一，其政策走向可能產生深遠影響。

近期，主權債市場非常活躍，主要原因是許多國家日益重視以財政政策作爲主要政策手段，刺激已開發市場的長期主權債殖利率在過去一個多月大舉上揚，而領漲的市場出乎意料地是通常「平淡無奇」的日本。

表面上看，當財政揮霍成爲焦點下，作爲全球舉債最多的經濟體之一的日本，公債承壓似乎合理。國防支出預計將增加一倍，從相當於日本GDP的1.6％大增近倍至3％，加上日本保險公司實施新的償付能力比率（配合人口結構變化，因而減低了對長期債券的需求）、部分公債拍賣反應欠佳和通膨升溫，這些因素均爲公債殖利率的升勢火上加油。

日本與大部分其他已開發國家的一個重要不同之處，在於該國通膨率仍在趨升和擴大（目前東京消費者物價指數中有超過60％的成份項目已超過2％的目標），但政策利率卻處於0.5％的低水準，致使日本央行正在緊縮貨幣政策，其實，該行可能以目前外界所瞭解的採取更多方式進行政策緊縮。

日本央行持有大額的未償還日本政府債券，截至2024年底約佔日本公債總額的52％，較2023年第三季54％的高點有所下降。相較之下，美國聯準會目前僅持有18％的美國公債（從28％的高位回落）。就日本而言，這些公債佔日本央行持有資產近80％，當中約有57兆日圓（約4,000億美元）的債券將於今年到期。但是，這些持債最大的特徵是其存續期：日本央行手上的日本公債之平均存續期已縮短至僅六年，比整體日本公債市場的平均期限短三年。換句話說，日本央行持有的長期公債很少，因此該行實際上一方面在緊縮貨幣政策，但另一方面繼續買入公債。

正當許多已開發市場的施政主軸陸續從貨幣政策轉向財政政策，也許可以借鑑日本的經驗。

其中兩點值得留意：第一，必須謹慎計算爲未來支出融資所需發行的債券年期；以英國爲例，新債較集中於中期債券；第二且同樣重要的是，央行必須慎重地調整資產負債表計劃。以聯準會等主要透過金融條件影響實體經濟的央行爲例，當央行有意寬鬆貨幣政策時，若30年期公債殖利率上揚，將與緊縮金融條件無異。由於日本也是全球最大的債權國之一，因此在當地發生的種種將與全球其他地區息息相關。

日本或許也可以從中汲取經驗，採用日版「扭轉操作」。日本央行可以將到期的日本公債的資金，再投資於較長期債券，同時提高短期利率以緩解物價壓力。