價格的溫度

核心觀點：

1.春江水暖鴨先知。價格是表徵經濟溫度的信號。然而讓人困惑的是，疫後我國經濟修復過程中，無論CPI還是PPI增速都趨勢下行，甚至引發復甦與通縮之爭。價格低迷現象背後，究竟是經濟內生動力不足，還是外部因素干擾，或兼而有之？

2.至少從價格的視角來看，我國已與世界密切融合，無論疫情前後都難以“脫鉤”。全球與我國的工業品價格高度同步，甚至很大程度影響着我國消費者物價尤其是其中的非豬價部分。目前全球商品供過於求的格局是促成我國價格低迷的重要外因。

3.近期我國出口“異常”高增，顯著偏離了發達國家以及新興經濟體的進口趨勢，折射出了前期疫情積壓訂單的集中釋放。外需擴張的不可持續疊加各國生產能力的恢復，將對我國疫情期間擴張的產能形成擠壓，溫和的內需未必能及時對衝相關壓力。

4.展望未來，海外經濟繼續放緩，而國內消費和投資內生動能有限，工業品價格下行還會延續一段時間，下半年在基數效應下有望企穩。消費者物價同比或呈類似特徵，即便考慮豬價的影響。短期經濟低於潛在增速的情形下，整體價格仍低位徘徊。

正文：

疫後我國經濟修復過程中，無論是消費者物價還是工業品價格卻持續低迷，其中PPI同比增速已有6個月爲負。價格是經濟冷暖的信號。價格低迷現象背後，究竟是經濟內生動力不足，還是外部因素干擾，或兼而有之？

一、價格能與海外脫鉤嗎？

我國已與世界密切融合，無論疫情前後國內外價格都難以“脫鉤”。全球與我國的工業品價格高度同步，甚至很大程度影響着我國消費者物價尤其是其中的非豬價部分。

圖1. 緊密關聯的內外價格

來源：WIND，CEIC，筆者測算

疫情期間海外生產能力顯著受損，我國成爲全球產品的主要輸出者。然而，疫後國際產能已恢復至疫前水平，疊加諸多央行加息的滯後影響，全球總需求呈現單邊下行。目前全球供過於求的格局是促成我國價格低迷的重要外因。

圖2. 全球已現供過於求

來源：WIND，CEIC，筆者測算

注：供需缺口爲實際GDP與產能增速差，產能根據各國產能利用率推算。

二、內需能撐起價格嗎？

近期我國出口“異常”高增，顯著偏離了發達國家及新興經濟體的進口趨勢，折射出前期疫情積壓訂單的集中釋放。此外，表徵生產的工業出口交貨值增速，顯著弱於表徵發貨的海關出口增速，去年上海疫情過後也有類似“異常”，或印證積壓訂單的擾動。

圖3. “異常”出口終將消退

來源：WIND，CEIC，筆者測算

注：虛線爲根據各經濟體PMI擬合的中國對其出口增速。

世界經濟“東昇西落”是長期趨勢，但未必會在貿易領域短期突變。目前全球終端需求的主要動力仍在發達經濟體。其他新興市場的經濟增長，總體仍受發達國家牽引，其進口需求僅爲發達經濟體的1/3。

圖4. 我國價格的探底徘徊

來源：WIND，筆者測算

外需擴張的不可持續，疊加各國生產能力的恢復，將對我國疫情期間擴張的產能形成擠壓，溫和的內需未必能及時對衝相關壓力。初步預計，PPI全年維持在-1%附近的增速區間；CPI同比將低位運行至年中，此後隨着服務價格修復，疊加三季度末豬價築底，下半年CPI或有溫和回升。

三、基本結論

一是至少從價格的視角來看，我國已與世界密切融合，無論疫情前後都難以“脫鉤”。全球與我國的工業品價格高度同步，甚至很大程度影響着我國消費者物價尤其是其中的非豬價部分。目前全球商品供過於求的格局是促成我國價格低迷的重要外因。

二是近期我國出口“異常”高增，顯著偏離了發達國家及新興經濟體的進口趨勢，折射出前期疫情前期積壓訂單的集中釋放。外需擴張的不可持續疊加各國生產能力的恢復，將對我國疫情期間擴張的產能形成擠壓，溫和的內需未必能及時對衝相關壓力。

三是展望未來，海外經濟繼續放緩，而國內消費和投資內生動能有限，工業品價格下行還會延續一段時間，下半年在基數效應下有望企穩。消費者物價同比或呈類似特徵，即便考慮豬價的影響。短期經濟低於潛在增速的情形下，整體價格仍低位徘徊。

【作者】

伍戈： 博士，長江證券首席經濟學家。 曾長期供職央行貨幣政策部門，並在國際貨幣基金組織擔任經濟學家。 孫冶方經濟科學獎獲得者，獲浦山政策研究獎，遠見杯經濟預測冠軍。 著有貨幣經濟四部曲。

俞濤、曹海巍、高童： 長江證券研究員。

朱錕、嶽柯伶、劉宏彥：實習研究員。

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