關於ROE在股票投資中的思考

這麼多年過來，有很多感悟，發現要想把投資做好是一件非常難的事情。既需要紮實的專業知識，同時需要能夠深度思考，最後更是需要克服人性的弱點。這三點每一點做起來都是不容易的。

讀過巴菲特致股東信的投資者或許比較清楚，巴菲特很看重的財務指標是ROE（淨資產回報率），說直白的就是權益資本回報率。它受三個因素影響：淨利潤率、資產週轉率及權益乘數（槓桿水平）。

有時候，我就在想，如果一個公司的淨利率和資產週轉率都一般，但槓桿率很高，可能也會有一個不錯的ROE，那麼這樣的公司是否值得投資？其實，我們可以拿典型的高槓杆行業銀行和地產這個兩個行業來思考。

地產行業的槓桿率很高，在地產高速發展的時候，房價的上漲使得淨利潤率有所保障，所以地產中比較好的公司ROE表現是不俗的，過去萬科的年ROE在15%左右。但資本市場一直給予地產行業的估值很低？原因是市場覺得這個行業的風險是比較大的，當地產公司投資的項目內部收益率高於地產公司權平均資本成本時，那是在加速賺錢；但如果低於的話，也就是在加速虧損。 一旦遇到房地產整體週期調整或是“黑天鵝”事件的影響（比如說最近幾年就持續暴雷），很多公司可能就扛不住。資本市場給予這麼低的估值就是對這類商業模式要求更高的風險溢價。

銀行行業也是有着同樣的道理。銀行主要的利潤來源是息差，當銀行達到一定規模的時候，這個數字也很樂觀的。但我們思考一下，如果銀行出現了一筆壞賬，是要賺多少息差才能彌補的回來？所以，研究銀行業，除了關注負債端成本和資產端的收益，同時還要着重關注壞債率。如同地產行業一樣，資本市場給予銀行業這麼低的估值一樣是需要更高的風險溢價。

還有一個問題也是我經常思考的，我們是應該重點投資利潤率高、資產週轉率一般的行業還是投資利潤率低、週轉率高的行業？比如一些消費、零售行業的淨利率不高，但是週轉率快，ROE表現也還不錯，比如說像伊利股份這樣的公司，淨利率不高，但週轉率都很快。

這個問題另一端就是那些淨利率高但是資產週轉率較低的行業，比如說生物醫藥行業，生物醫藥行業淨利率在20%以上的公司比比皆是，但總資產週轉率能到1的確實寥寥無幾。

這兩類企業，用通俗的話來看，前者是“薄利多銷”，後者是“物稀價高”。正常的時候，資本市場似乎對這兩類企業有所傾向，給予後者更高的估值水平（這兩年醫藥板塊跌比較慘）。

投資，需要思考的東西很多。市場偏好在不同的時間段也有所不同，我們要通過對本質的思考，去尋找投資中最有用的定律，方能在紛繁複雜的市場中獲得長期的成功。