關稅“通脹效應”照進現實，30年期美債收益率攻破5%

21世紀經濟報道記者吳斌 上海報道

美國濫施關稅的衝擊顯現，最新通脹數據反映了貿易戰的影響。

據央視新聞報道，當地時間7月15日，美國勞工統計局公佈的數據顯示，美國6月消費者價格指數同比上漲2.7%，高於市場預期，爲2月以來最大同比漲幅。剔除波動較大的食品和能源價格後，美國6月核心CPI同比增長2.9%，略低於預期，但高於5月的2.8%。

在通脹報告出爐後，美國總統特朗普在其社交媒體平臺“真實社交”上發文表示，通脹率較低，美聯儲應該降息3個百分點，一年可以省下一萬億美元。

特朗普對美聯儲的干預引發了衆多批評聲。摩根大通CEO傑米·戴蒙警告稱，美聯儲的獨立性“至關重要”。不僅對現任主席鮑威爾來說是這樣，對下一任主席也同樣如此。在美聯儲問題上玩弄手段往往會適得其反，只會造成與原本意圖背道而馳的結果。

市場也更認同美聯儲暫停加息的觀望立場，降息預期進一步降溫，美國股債市場在CPI報告發布後雙雙承壓。芝商所美聯儲觀察工具顯示，在CPI報告發布後，美聯儲在7月會議上維持利率不變的概率升至97%，高於週一的93%。與此同時，9月降息的可能性大幅下降至50%左右。

關稅衝擊顯現

美國政府今年以來對主要貿易伙伴輸美產品提高或威脅提高關稅，這是美國物價反彈的主因。

中泰證券研究所政策團隊首席分析師楊暢對21世紀經濟報道記者分析稱，通脹總體擡升幅度有限，核心商品CPI環比增長0.2%，顯示關稅的通脹影響目前仍偏溫和。與此同時，二手車價格連續四個月回落，機票價格連續五個月回落，對通脹起到抑制作用，顯示消費疲軟的跡象仍然存在。

雖然總體通脹數據符合預期，但“魔鬼藏在細節裡”。6月美國服裝價格環比上漲了0.4%，鞋類價格在連續數月下跌後上漲了0.7%，傢俱和牀上用品價格上漲0.4%，扭轉了5月0.8%的跌幅，這些可能均表明與關稅相關的成本壓力正開始傳導至消費者。

楊暢表示，美國6月CPI增長加速，能源項貢獻較大，剔除能源與食品後的核心CPI仍處於溫和增長水平。更重要的是，易受關稅影響的核心商品價格已出現擡升，如音響設備價格環比增長2.9%，玩具價格環比增長1.8%。

向前看，美國通脹的短期拉動因素包括關稅轉嫁對核心商品CPI的進一步支撐，二手車CPI領先指標曼海姆批發價指數也在4—6月同比大幅增長。拖累因素包括7月原油價格有所回落，房價領先指標依然指向房租CPI增速處於下降趨勢，6月非農平均時薪增速放緩，服務通脹可控。

需要警惕的是，未來數月價格上漲的壓力可能會進一步加劇。如果美國政府近期對多個貿易伙伴加徵關稅的威脅付諸實施，美國下半年通脹形勢或因“關稅效應”更加嚴峻。

申萬宏源證券首席經濟學家趙偉指出，前期關稅徵收滯後、企業“搶進口”等“暫時性”因素阻礙了關稅對通脹的傳導，但多項證據指向下半年美國通脹或逐步進入上行區間：自6月以來，美國高頻零售價格出現加速上漲的跡象；各類聯儲調查的製造業價格指數指向美國商品通脹上行壓力可能較大；根據紐約聯儲調查，多數美國企業表示會在關稅成本壓力顯現後的1—3個月內漲價。此外，8月1日前的貿易談判也值得關注。

7月降息希望破滅

在6月非農報告出爐後，美聯儲7月降息的希望本就渺茫，通脹數據則進一步宣告7月降息希望破滅。

楊暢對記者表示，6月CPI溫和增長，疊加超預期的非農就業增長，短期或將強化美聯儲觀望姿態，7月議息會議大概率按兵不動，以進一步確認關稅引發的通脹壓力是否“暫時且溫和”。

Principal Asset Management首席全球策略師Seema Shah表示，由於美國核心CPI連續五個月低於預期，最初數據看起來未出現美聯儲所預期的關稅通脹效應，然而，仔細觀察不難發現，隨着家居用品、娛樂和服裝等類別價格上漲，進口關稅正逐步傳導至核心商品價格。

在Shah看來，關稅的全面通脹影響可能還需要時間顯現，特別是在最新關稅生效前提前運輸了部分商品的情況下。“鑑於更高關稅已經公佈，美聯儲至少在未來幾個月保持觀望將是明智之舉。”

官方層面，波士頓聯儲主席柯林斯也表示，在當前經濟前景充滿不確定性的情況下，她並不急於改變美聯儲的基準利率。整體經濟狀況持續穩固，讓美聯儲有時間仔細評估一系列即將出爐的數據。她進一步指出，更高的進口價格將推高通脹率，到今年年底，核心通脹率將上升到3%左右，同時抑制經濟增長和就業。

需要注意的是，美聯儲9月降息的可能性也已經降至50%附近，一些經濟學家預計美聯儲要到年底纔會降息。

牛津經濟研究院首席美國經濟學家Ryan Sweet表示，如果8月1日美國對多國關稅措施生效，商品價格的通脹影響可能還需要數月時間才能顯現，美聯儲可能要等到12月纔會降息。由於關稅的不確定性，美聯儲可能願意等待更長時間，然後通過更激進的降息來彌補。

30年期美債收益率攻破5%

關稅推高物價的陰霾揮之不去，隨着美國6月CPI反彈，投資者削減了對美聯儲9月降息的預期，美債遭遇拋售潮。30年期美債收益率升破5%關口，10年期美債收益率逼近4.5%關口，連續四天走高。

一些交易員大幅增加美債看空押注，甚至押注30年期美債收益率將在約五週內跳升至5.3%左右，相關期權的總權利金已達1000萬美元。美國商品期貨交易委員會（CFTC）的數據顯示，投資者對衝收益率上行和長期債券進一步拋售的需求激增，相關期權權利金已經達到一個月來最高水平。

從長期看，市場對政府債務過高、財政支出過猛的擔憂更甚。趙偉分析稱，考慮關稅的對衝效應後，明年美國赤字增量或爲2238億美元，赤字率或增加0.7%至7%上下。若關稅稅率保持爲10%，關稅收入10年累計或達到2.2萬億美元，或可對衝54%的新增赤字。

“大而美”法案暫時雖然不至於實質性引發美債危機，但或系統擡升期限溢價。趙偉預計，美國聯邦政府槓桿率或在2026年達到103%，2030年達到116%，距離債務不可持續的理論閾值仍有距離。但是，1個百分點赤字率的上升，市場需要近60基點的期限溢價。

整體而言，趙偉認爲，下半年美債供給壓力及利率上行風險或相對可控，這與2023年不同。一是關稅或壓縮今年財政赤字；二是美國財政部一般賬戶（TGA）餘額仍有3722億美元，是2023年同期的7倍；三是美國暫不增發中長期美債；四是宏觀與貨幣政策方面，經濟增速、原油價格和美聯儲政策等均較爲“友好”。但是，如果通脹超預期，仍需關注“股債匯三殺”風險。

MSCI首席研究官阿什利·萊斯特（Ashley Lester）指出，市場出現了“三重承壓”的罕見風險情景，美股、美債和美元同時遭到拋售，這預示着今年剩餘時間市場可能將發生結構性轉變。

展望未來，萊斯特提醒，美股、美元和美債同時遭遇拋售的罕見情景仍可能重現。美國國債收益率和匯率的進一步波動將重塑美國資產的對衝決策。如果當前仍居高位的美股估值因增長預期放緩而下降，可能會引發市場調整美股評級，爲尋求跨地域多元化配置的投資者重新打開機會窗口。