避險資產領跑Q1，黃金美債日元"齊飛"

21世紀經濟報道記者葉麥穗 廣州報道美國總統特朗普推動的全面關稅政策正造成巨大的不確定性，使全球資產在今年一季度加速震盪：資金加速撤離美股市場，導致美股大幅下滑，納斯達克指數重挫逾10%。與之形成鮮明對比的是，港股明顯上漲，恆生科技指數“冠絕”全球，漲幅達到20.74%。

此外，一季度避險資產集體走強：美債表現強勢，價格一路飆升；黃金價格突破歷史高位；日元結束連續下跌走勢，一季度反彈4.6%，傳統避險貨幣重獲市場青睞。

美股遭遇“大失血”

一季度，美股出現大幅回調。納斯達克綜合指數累計下跌10.4%，爲2022年二季度以來最大單季跌幅。標普500指數累計跌幅爲4.6%，爲2022年三季度以來表現最差的一個季度。

儘管標普500指數在2月19日創下6144.15點的歷史新高，但該指數隨後快速下跌，並於3月13日出現超過10%的累計跌幅，進入技術上的回調區間。納斯達克綜合指數則在3月6日就已正式跌入回調區間。

納斯達克綜合指數和標普500指數3月分別累計下跌8.2%和5.8%，均爲2022年12月以來最大月度跌幅。

截至3月31日收盤時，道瓊斯工業平均指數、標普500指數和納斯達克綜合指數分別收於42001.76點、5611.85點和17299.29點。

值得注意的是，美股科技巨頭遭遇顯著回調。曾經的美股市值領頭羊英偉達遭遇“急凍”，一季度其股價累計下挫19.29%。“當紅炸子雞”特斯拉的調整更爲劇烈，一季度其股價跌幅達35.83%。

與此對應的是，有華爾街“恐慌指數”之稱的芝加哥期權交易所波動率指數（Cboe Volatility Index, 簡稱VIX）一季度累計上漲38.72%。

市場波動與區域分化成爲一季度全球股市的顯著特徵。與美股疲軟形成鮮明對比的是，港股市場在中國人工智能產業突破性發展的帶動下表現亮眼。一季度，恆生指數和恆生科技指數分別錄得15.25%和20.74%的漲幅，科技板塊價值重估成爲主要推動力。

受益於基本面好轉以及財政擴張計劃的“範式轉變”，歐洲市場同樣呈現強勁走勢。歐洲STOXX 600指數一季度累計上漲5.79%。其中，德國DAX指數上漲11.32%，法國CAC40指數上漲5.55%，英國富時100指數上漲5.01%。

美債跑贏美股

今年一季度，全球金融市場呈現出顯著的避險特徵。特朗普政府關稅政策的不確定性成爲關鍵催化劑，引發市場避險行爲。在此背景下，投資者大規模調整資產配置，顯著降低風險敞口，轉而增持安全資產。

這一趨勢最直接的體現是美國國債市場的強勢表現。作爲傳統避險資產，美債價格持續攀升，一季度上漲了2.6%，這是其五年來首次跑贏美股。

截至3月31日紐約市場收盤，美國10年期基準國債收益率下跌4.41個基點，報4.2053%，3月份大致持平，一季度累計下跌35.77個基點，整體呈現出震盪下行趨勢，3月初下探4.1%無果後低位震盪。兩年期美債收益率跌2.878個基點，報3.88%，3月份累跌10.78個基點，一季度累跌35.85個基點。

作爲全球避險資產的“錨”，美債收益率波動是全球金融市場乃至全球經濟走勢的重要風向標。從大類資產視角來看，隨着全球貨幣增速重新放緩以及經濟回落，債券利率或將逐步回落，美債的長期配置價值仍然不容忽視。

市場認爲，目前4.2%左右的美債到期收益率仍處於近20年來相對高位水平，長期持有將可能爲投資人帶來較高的回報。從個人配置的角度，在組合中配置一定比例的美債，也有降低整體組合波動率的可能。尤其在權益資產下跌的階段，債券類資產的加入讓組合整體具備了更好的抗跌性。

中金公司宏觀分析師張峻棟表示，今年一月中旬以來債務上限限制美債供給，美元流動性迎來第一個拐點，準備金規模擡升，10年期利率從4.8%回落至4.2%附近，疊加特朗普政策的不確定性對經濟帶來的衝擊，加速了利率下行。短期內，關稅問題帶來的避險情緒在短期內仍可能刺激利率繼續下行，但往前看，美國經濟整體韌性仍在，高頻數據顯示購房需求整體平穩，新增職位觸底反彈，失業情況也並未出現明顯擡升。預計在“對等關稅”落地後，政策的不確定性有望減弱，疊加減稅政策可能於年中前推出，以及去監管政策的推進，對於經濟的悲觀情緒或在二季度觸底。

高盛預計，美聯儲今年將降息三次，因爲特朗普的關稅政策令經濟增長承壓並將推高失業率。高盛首席經濟學家Jan Hatzius團隊表示，美聯儲將在7月、9月和11月降息，而早先的預期是今年兩次降息、2026年降息一次。

傳統避險貨幣發力

在全球經濟前景不明朗的背景下，傳統避險貨幣日元成爲市場動盪的受益者。縱觀整個一季度，日元兌美元累計升值4.72%。

市場分析人士指出，作爲全球主要避險貨幣，日元在此輪市場避險情緒升溫中展現出較強的吸引力。興業研究公司首席匯率研究員郭嘉沂表示，日元貶值可以增加以日元計價財報中的營收規模，帶來“改善業績”的效果，因此日股和日元走勢一般呈現“負相關”。

郭嘉沂表示，日元的融資屬性使其在全球危機中承擔的避險角色也在一定程度上加劇這一現象。日本金融機構以及一般政府是以日元爲融資端套息交易的重要主體。

華泰證券首席宏觀經濟學家易峘表示，2月以來，日元匯率穩中有升，日元兌美元升值1.9%、兌歐元和人民幣分別升值2%、2.8%。雖然本輪日元升值曲線不及去年7~8月間“陡峭”。但相比去年，易峘更看好本輪日元升值的持續性。回頭看，去年4月~6月間日元多次觸及160的低點、或已形成本輪的底部。

易峘補充表示，雖然美國的關稅政策仍可能推升美元匯率，但隨着日本再通脹進入第4年， 在當前時點更看好日元升值的前景——尤其是考慮到2025年日本面臨的國內外政治、經濟環境 。易峘表示，維持日央行今年可能加息兩次以上的預測、不排除再次加息時點早於市場預期的7月——不排除日元今年兌美元升值的趨勢剛剛啓動。

黃金領跑避險資產

一季度避險資產最大“贏家”非黃金莫屬，在突破3000美元/盎司後不到半個月，現貨黃金價格持續攀升，最新報價已達3115.41美元/盎司。今年一季度的漲幅達到18%，創下近年來最強勁的季度表現，成爲本季度當之無愧的市場焦點。

高盛分析師Lina Thomas和Daan Struyven二月纔剛剛將2025年底金價的目標位上調至每盎司3100美元/盎司。而金價已經有史以來首度升破了3110美元/盎司大關，上行速度之快不得不令高盛再度匆忙“撕報告”、改預測。

高盛在最新報告中，將其對2025年底金價的預測從每盎司3100美元/盎司上調至3300美元/盎司，理由是ETF資金流入量強於預期，且全球央行的買需料將持續。

高盛“手撕”報告已經不是什麼新鮮事，近期黃金的漲幅已經讓機構“驚呆了”，紛紛大幅上調黃金的價格展望。花旗將未來三個月黃金期貨價格預估上調至3200美元/盎司，較之前預估高出200美元，如果對美國經濟困境加劇的擔憂持續下去，金價可能在年底前攀升至3500美元/盎司。此外美銀分析師將未來18個月金價目標價從此前的3000美元/盎司上調至3500美元/盎司，美銀表示如果黃金投資需求增加10%，這一新目標便有可能實現。麥格理集團預測金價將在今年第三季度觸及3500美元/盎司，瑞銀看高黃金至3200美元/盎司。