A股豬企景氣週期變化：強修復疊加弱預期

21世紀經濟報道記者 董鵬 成都報道

生豬養殖業的盈利趨勢，已經沒有太多懸念。

2025年1月8日晚間，牧原股份（002714.SZ）發佈業績預告，2024年淨利潤將達到180-190億元，在實現扭虧的同時，利潤規模僅次於2020年週期高點的歷史峰值。

不過，在四季度豬價回落的背景下，該公司單季度盈利略有環比下降，溫氏股份(300498.SZ)也保持了類似的變動趨勢。

整體上看，2024年生豬養殖業呈現“一季度虧損、二季度微利、三季度大賺、四季度小賺”的變動態勢，盈利時間的增加使得相關企業利潤表、負債表均獲得了強力修復。

只是，結合所處的週期位置與供需關係來看，2024年僅僅是行業在週期底部獲得的一次階段性喘息而已。

站在當前節點上，由各方投票而來、相對“理性”的期貨遠期價格曲線顯示，各方機構均對2025年的豬價持有悲觀預期，類似“面臨尋底挑戰”、“25年或面臨新一輪的出欄擴張”、“2025年豬價重心較2024年下移”等判斷非常普遍。

以上弱預期一旦兌現，養殖企業的利潤空間將隨之壓縮，甚至在極端行情下不排除重歸虧損的可能，尤其是一些養殖成本依舊超過14元/kg的上市公司。

值得注意的是，在業績大幅預增改善的利好消息下，牧原股份1月10日的股價卻不漲反跌，截至記者發稿，公司股價下跌了2.2%，創出近14周以來的新低。

對此，有市場聲音認爲，豬企上市公司業績修復早已是明牌，目前只是前期預期的兌現，目前，市場開始擔心新的週期性波動下行對相關上市公司業績穩定增長的衝擊。

四季度盈利波動下行

近期上市豬企經營數據與業績的集中釋放，與該行業的信披規則、經營變化有關。

其一，A股大多數的養殖類上市公司集中在深交所，需要按照該所行業信批指引披露經營數據。其二，2024年行業整體扭虧爲盈，觸發了上市公司發佈業績預告的條件。

實際上，近期披露業績預告的公司並不多，但是均爲重量級行業龍頭。

其中，溫氏股份在12月銷售數據披露前，先一步將全年業績情況對外公佈，全年預盈達90-95億元，較上年同期虧損63.9億元的業績大幅改觀。

不過，受到四季度豬價回落的影響，該公司四季度淨利潤爲28.5億元（業績預告中位數），較三季度環比下降44%。

相比之下，牧原股份四季度盈利表現稍好一些，四季度環比降幅保持在20%以內。

根據歷史數據與業績預告計算，該公司四季度盈利達到80.2億元，略低於三季度峰值，卻遠高於二季度32億元的利潤規模，最終全年185億元（業績預告中位數）的淨利潤符合此前賣方等機構預期。

因爲深交所上市的生豬養殖企業銷量、價格與成本十分透明，對該行業公司的盈利預測也相對容易實現。一般情況下，每逢豬價出現重大變化、上市公司發佈定期報告前後，賣方都會對其盈利預期進行調整。

以牧原股份爲例，2024年5月賣方對公司的全年利潤預期值爲120億元左右，同年6月豬價漲破18元/kg後，盈利預期值上調至140億元以上，此後隨着公司半年報發佈時，部分賣方的預期值再次上調至188億元。

具體驅動因素，包括了下半年豬價上漲、成本下降對企業利潤率的拉昇，以及公司下半年出欄量的進一步增長預期。

以上預期在2024年下半年逐一得到驗證，比如牧原股份下半年生豬出欄量達到3921.4萬頭，遠高於上半年3238.8萬頭的水平。

值得注意的是，不同養殖企業的銷售價格、出欄節奏會存在細微差異，但是以上牧原股份、溫氏股份的業績驅動邏輯，適用於絕大多數的生豬養殖企業。

其他上市公司雖然還未披露業績預告，但是全年銷售情況已經敲定，盈利變動方向會與以上兩家龍頭保持一致，四季度盈利大概率會有所收縮。

比如出欄規模僅次於上述龍頭的新希望，2024年三季度生豬銷售均價達18.8-20.13元/kg，四季度降至15.51-17.37元/kg。

即便公司四季度出欄量有所增長，養殖成本繼續保持下降，卻依舊難以彌補當期豬價下跌產生的利潤缺口。

價格波動區間或降至13-16元/kg

相比於產、銷規模的增長，產品價格纔是決定企業盈利能力高低的關鍵，生豬養殖業同樣如此。

而在經歷了2024年的階段性上漲後，各方對2025年的豬價走勢並不樂觀。

拋開短期走勢隨機性較強的股票市場不說，由投資機構、產業鏈投資者等各方投票而來，相對客觀的期貨遠期價格已經重歸盈虧平衡線下方。

以牧原股份爲例，2024年12月生豬養殖完全成本在13元/kg左右，同時在不考慮飼料原材料價格波動的情況下，該公司希望將2025年的成本階段性降至12元/kg。

反觀期貨市場預期價格。截至1月9日收盤，代表2025年1月、3月和5月價格預期的期貨合約最新價分別爲每公斤13.6元、12.7元和12.8元，同年7月、9月的期貨合約也不過13元/kg出頭。

值得注意的是，很少有上市豬企的成本能夠達到牧原股份的水平，如果豬價跌到後者盈虧平衡線附近，大多數的養殖企業將會重歸虧損。

同時，從生豬產能與出欄節奏上看，2024年二季度豬價反彈拉昇養殖利潤後，行業結束了前期持續的去產能節奏，能繁母豬存欄量觸底反彈。

相關數據顯示，2024年能繁母豬存欄量低點爲4月的3986萬頭，到11月時已經增加至4080萬頭。持續高於農業農村部調整後的3900萬頭正常保有量，以上新增的產能也將在2025年上半年逐步釋放。

“生豬市場2025年或面臨新一輪的出欄擴張。”中信建投期貨年報指出，受到供給側持續恢復的影響，供給增長的延續可能大概率持續至春節後。從2025年全年出欄量展望看，出欄壓力可能強於過往4年，處於近年來最高水平。

該機構預計，2025年生豬現貨價格預計大部分時間在13-15元/kg的區間波動，整體價格中樞較2024年下移。

縱觀各家期貨機構年度策略，暫時還未出現看多2025年豬價的判斷，大地期貨預期的全年豬價波動區間也只有13-16元/kg。

而這將限定生豬養殖企業的盈利上限，很難再次複製2024年三季度的輝煌業績。

小體量豬企或成最佳選擇

業內對中短期悲觀預判，以及頭部企業“行業進入微利時代”的觀點，生豬養殖企業後續的增長空間又在哪裡？

回購2018年至今的行業發展，一個比較突出的特點便是大量養殖戶的退出，與企業化養殖產能的不斷加碼。

牧原股份就是典型，也是上一輪豬週期擴張最成功的企業。2024年豬價遠低於2020年，但是該公司利潤能夠恢復到2020年的近七成水平，便與“以量補價”的邏輯密不可分。

歷史數據顯示，2020年牧原股份生豬出欄量爲1812萬頭，此後兩年逐步擡升至4000萬頭、6000萬頭級別，經過2022年、2023年短暫休整後，2024年已經超過7100萬頭。

這是什麼概念？相關數據顯示，2023年全國生豬出欄量爲72662萬頭，2024年前三季度全國出欄量合計52030萬頭。

相當於，全國範圍內每出欄的10頭生豬中，就有1頭出自牧原股份。而面對如此大的出欄規模，後續公司產能、產量進一步增長的空間隨之減小。

相比之下，現有出欄基數較小的生豬養殖企業，後續不僅具備更大的增長空間，還可能會出現極爲可觀的出欄增速。

據不完全統計，2024年生豬出欄量低於100萬頭的上市公司分別爲東瑞股份（87.4萬頭）、克明食品（33.3萬頭）和正虹科技（10.6萬頭）。

當然，以上只是未來增長空間的客觀基礎，成本控制能力、明確的擴產規劃等因素同樣重要。

成本方面，牧原股份2022年回覆監管問詢函時曾經進行過詳細分析，同行業公司中神農集團、巨星農牧的成本水平具備比較優勢。

其中，神農集團有明確的擴產規劃。根據昆明當地媒體2024年12月報道，該公司已經確定未來五年的發展計劃，並計劃到2030年實現年生豬出欄量達到1000萬頭。

地處四川的巨星農牧（603477.SH），由於該公司爲滬市上市公司，月度銷售數據沒有被要求逐月更新披露，公司歷次投資者調研活動對外披露的信息量也少於同行，整體經營數據透明度較差。

此外，還有一些難以量化的因素，比如養殖企業的內部管理水平、一線員工的待遇與激勵機制等，這直接決定了每個批次出欄生豬的體重與企業的整體成本水平。

在單位利潤擴張難度增加的背景下，具備管理、成本優勢和明確擴產規劃的小體量養殖企業，未來存在複製前述“以量補價”增長邏輯的可能。