左手雙抗右手ADC：藥明生物與藥明合聯角逐CXO增長新週期

21世紀經濟報道記者 韓利明

連日來，CXO（醫藥外包）領域傳來積極信號。CRDMO（合同研究、開發和生產）服務公司藥明生物（2269.HK）及其分拆的生物偶聯藥物CRDMO公司藥明合聯（2268.HK）接連披露2025年上半年業績，雙雙交出增長答卷。

財報數據顯示，藥明生物在報告期內實現收益99.5億元，同比增長16.1%；IFRS（國際財務報告準則）毛利同比增長27.0%至42.5億元，IFRS毛利率爲42.7%；EBITDA（息稅折舊攤銷前利潤）更是同比大幅增長50.5%至42.2億元，EBITDA利潤率攀升至42.4%。

藥明合聯同樣表現搶眼。同期實現收入27.01億元，同比增長62.6%；毛利同比增長82.2%至9.75億元，毛利率達36.1%，較2024年上半年提升4.0個百分點；經調整淨利潤（不含利息收入和支出）同比增長69.6%至7.33億元；經調整淨利潤率（不含利息收入和支出）提高至27.1%，較2024年上半年提升1.2個百分點。

基於充足的在手訂單與產能釋放節奏，藥明合聯在8月19日舉行的業績電話會上進一步明確，將2025年全年營業收入同比增長預期從35%上調至45%以上。這一調整不僅彰顯了企業對自身發展的堅定信心，更折射出細分賽道的強勁增長潛力。

縱觀整個CXO行業，有券商分析師向21世紀經濟報道記者指出，“在需求端復甦、供給端出清、外部環境邊際改善等多重因素疊加下，CXO板塊‘最壞時刻已過’，行業進入拐點向上階段。在 CXO 各細分領域中，前沿技術平臺及創新藥物的研發已成爲推動業績增長的重要引擎，其中偶聯藥物相關服務表現尤爲突出，而藥明合聯的超預期表現正是這一趨勢的生動縮影。”

業績穩增，在手訂單充足

據半年報信息，藥明生物上半年收益的穩步增長，得益於四大因素的協同發力。一是憑藉領先的技術平臺、行業最佳的項目交付時間和出色的項目執行記錄，成功執行“跟隨並贏得分子”戰略；二是不斷擴大爲生物製藥行業提供服務的範圍包括生物藥發現，臨牀前開發，臨牀和商業化生產，快速發展的技術平臺，包括抗體偶聯藥物（ADC）和雙/多特異性抗體；三是先進技術平臺推動研究服務收益顯著增長；四是現有產能和新增產能利用率提升，包括歐洲基地產能爬坡。

從具體業務板塊來看，在研究業務中，藥明生物持續推進包括雙抗/多抗T細胞銜接子（TCEs）、ADC在內的研究項目。其中，近期爲GSK（葛蘭素史克）開發的一款分子進入臨牀階段，成爲藥明生物賦能的第四個進入臨牀階段的TCE項目。截至目前，藥明生物已賦能超50個分子項目，並有權益收取未來的潛在里程碑付款和銷售提成。

開發業務同樣保持高速增長態勢。今年上半年，藥明生物新增了86個綜合開發項目。新籤項目中，雙抗、多抗、ADC佔比超過70%。同時，受益於研發服務項目向開發階段的發展和轉化，報告期內藥明生物的臨牀前收益同比增加35.2%。

生產業務方面，截至2025年6月30日，藥明生物支持了67個臨牀III期項目和24個商業化生產項目，並計劃在2025年完成25個PPQ。報告期內，臨牀III期和商業化生產收益同比增加24.9%，充分體現早期項目進入成熟階段，以及現有商業化項目的持續爬坡。

訂單儲備的充足性也爲後續增長提供強韌支撐。截至上半年年末，藥明生物尚有203.4億美元的未完成訂單，其中未完成服務訂單和未完成潛在里程碑付款訂單分別爲113.5億美元和90億美元。3年內未完成訂單從2024年12月的36.5億美元，增長至42.1億美元。

藥明合聯業績的高速增長，得益於其“賦能、跟隨並贏得分子”戰略的深化執行。截至報告期末，其iCMC（綜合CMC）項目總數累計增至225個，其中2025年上半年新籤iCMC項目37個，創歷史新高；同時，成功獲得11個PPQ（工藝驗證）項目及1個商業化項目，項目管線向後期階段穩步推進。

值得注意的是，藥明合聯來自海外的收入佔比達82%，全球化佈局成效顯著。公司管理層在電話會中透露，海外市場收入加速源於客戶管線向後期階段推進，而中國創新藥“出海”趨勢亦將貢獻增量。

據介紹，此次藥明合聯上調全年業績指引，背後是多重積極因素的疊加。從行業層面看，ADC等生物偶聯藥物市場延續爆發式增長態勢，全球製藥巨頭與創新藥企對一體化CRDMO服務的需求日益旺盛，行業景氣度持續攀升；從公司層面看，訂單儲備充足，未完成訂單總額達13.29億美元，同比增長57.9%，爲業績兌現提供堅實保障。​

此外，項目進展與產能釋放的雙重利好進一步強化增長預期。藥明合聯今年預計將有2-3個客戶項目遞交生物製品許可申請（BLA），後期項目轉化加速；產能方面，無錫基地DP3製劑車間已完成GMP（藥品生產質量管理規範）放行，新加坡基地預計2026年上半年投產，商業化生產能力將迎來大幅躍升，爲長期增長奠定產能基礎。

行業紅利持續兌現

梳理藥明生物、藥明合聯的財報可見，雙抗/多抗、ADC等不僅是兩家公司核心業務特色與優勢領域，更是驅動業績持續上漲的關鍵增長極。這一業務亮點的背後，是雙抗/多抗、ADC等前沿療法在全球醫藥市場的“當紅”表現。

在今年ASCO（美國臨牀腫瘤學會）年會上，雙抗、ADC等類型國產分子表現亮眼，在全球市場展現強勁競爭力，有望成爲全球腫瘤治療的重要革新力量。與此同時，西南證券研報統計，上半年出海交易已超50起，總金額突破480億美元。其中國產雙抗/多抗、被譽爲“魔法導彈”的ADC藥物等，正成爲中國藥企出海征途上的新增量引擎。

市場規模的高速擴張進一步印證賽道潛力。根據Frost & Sullivan的統計，預計到2030年，全球雙抗在所有治療領域的市場規模在 2030 年將達到 800 億美元；同期全球ADC市場規模將達到647億美元，年複合增長率爲30.0%，遠超同期生物藥市場的整體增速。

有藥企高管向21世紀經濟報道記者分析，ADC與雙抗/多抗是廣義抗體藥物未來的主要發展方向，預計未來10至15年兩個細分賽道各自仍有十倍的整體增長空間，對其中有自身核心競爭優勢的企業仍有很好的發展機會。

“ADC領域競爭尤爲激烈，速度是關鍵競爭力。而技術複雜性與外包剛需構成行業護城河。ADC開發需整合抗體制備、毒素合成及精密偶聯三大技術模塊，生產工藝門檻極高。這促使藥企更依賴專業CXO企業，行業外包滲透率已達70%。”該藥企高管補充。

這一行業特徵在藥明合聯的業務數據中得到充分體現：2025年1-7月ADC併購交易中，75%的被收購企業爲藥明合聯客戶；2025年1-7月，ADC對外授權金額大於10億美金的交易中，藥明合聯的客戶貢獻了超過75%的交易總金額。

事實上，ADC及更廣泛生物偶聯藥物的爆發只是開始。隨着多肽偶聯藥物（PDC）、放射性偶聯藥物（RDC）等新型偶聯技術崛起，2030年偶聯藥物CDMO市場將突破百億美元，形成從ADC到XDC的多元化生態。

不過，CXO 行業的競爭也在同步加劇。前述藥企高管也直言，隨着CXO行業的發展，企業數量不斷增加，競爭日益激烈。藥企在選擇CXO服務提供商時，會綜合考慮價格、質量、交付時間等因素，導致CXO企業訂單獲取難度加大，訂單執行不及預期的風險增加。在業內看來，CXO的下一輪增長，屬於那些能夠將技術創新與全球化敏捷佈局深度融合的先行者。

爲了進一步滿足客戶日益增長的商業化生產需求，藥明生物及藥明合聯也在持續通過全球佈局不斷提升產能和能力。例如藥明生物位於美國馬薩諸塞州的伍斯特基地（MFG11）建設持續推進中，上游配備6個6000升一次性反應器連接至單一下游生產線，實現高產出和高度自動化；藥明合聯新加坡基地在2025年6月達成機械完工里程碑，並正式進入設備及設施調試和驗證階段，預計將於2026年上半年實現GMP放行。