中銀基金鄭寧：在不確定性中尋找高性價比，港股創新藥價值待重估

上半年，醫藥板塊經歷了結構性反轉，創新藥成爲增長引擎之一。

日前，中銀基金基金經理鄭寧表示，當前醫藥板塊整體業績或有望重回增長軌道，憑藉持續超預期的基本面表現與合理的估值，創新藥依然是風險收益比相對較優的投資方向之一。在投資策略上，鄭寧以“不確定性下的高性價比”爲核心，通過在底部強化成長因子，在頂部穩步切換價值因子的方式，力求穿越週期，實現收益最大化。

展望未來，鄭寧看好港股創新藥的配置價值，認爲其估值或仍處於歷史低位，同時具備全球資本回流的結構性契機。他認爲，在海外產業資本與醫藥基金密集加倉中國資產的背景下，港股市場或有望成爲全球資金重新聚焦的主戰場。

在不確定性中追求高性價比

“我的目標從來不是尋找確定性，而是在不確定性中追求高性價比。”鄭寧介紹稱，其投研邏輯分爲三步：首先判斷醫藥板塊在歷史週期中的位置，其次在子行業中篩選風險收益比最優的方向，最後精細化篩選個股進行配置。

2022年7月正式管理產品後，鄭寧迅速調整持倉，重倉佈局創新藥，成爲市場上較早一批重配該方向的醫藥基金經理之一。儘管兌現過程略顯波折，但隨着基本面持續改善，該策略的有效性正逐步顯現。

爲應對市場波動，鄭寧建立了紀律化的倉位調整機制。當板塊處於估值低位時，他會逆勢加倉；若估值偏高，即使市場仍在上漲，也會果斷減倉。在他看來，真正的長期收益來自週期反轉中資產的估值修復，而非追逐短期情緒波動。

在鄭寧看來，組合構建的核心在於識別每一份風險所對應的最大收益空間。這一策略天然具有逆向特徵——行業處於底部時，更偏重成長因子；而在頂部階段，則逐步提升價值因子權重，從而平滑組合波動，實現風格的漸進式切換。具體操作中，他會在當下適當引入傳統藥企，降低組合成長性的暴露度，增強估值安全墊，實現風格的“漸進式”切換。

值得一提的是，鄭寧在個股選擇時堅持使用現金流折現（DCF）模型，並根據分子端進展實時更新核心假設。他認爲，這種精細化的評估方式雖然耗時繁重，但能顯著提升對估值與長期回報的敏感度。“與其博弈情緒或揣測他人預期，我更願意將精力投入在模型體系的完善和對企業價值的理性判斷上。”

業績持續釋放，創新藥或進入成長加速期

自2021年中行情見頂以來，醫藥板塊經歷了業績與估值的“雙殺”。在三年的深度調整後，板塊目前或正在迎來結構性復甦。

“從目前測算結果來看，創新藥依然是風險收益比最高的方向之一。”鄭寧表示，該板塊不僅具備領先的業績增長能力，估值也尚處於相對低位，預期回報空間具備吸引力。他預計，2025年至2026年，創新藥或仍將是引領行情的主引擎。這一判斷有兩個邏輯支撐：一是拉動項——創新藥的業績持續爆發，二是拖累項——CXO、醫療服務等的業績逐步回升。

下半年，鄭寧仍然看好創新藥的發展勢頭。他提到，未來幾個季度，行業可能將迎來中報披露、研發進展、重磅業務拓展（BD）交易等多項利好催化，或有望進一步提升市場信心。“我們預計下半年可能將落地幾筆重要的跨境對外許可（License Out）交易。這些變動不僅意味着產業鏈話語權的提升，也將強化我國創新藥對海外市場的滲透能力。”

談及更長遠的行業邏輯，鄭寧提供了一個頗具說服力的視角：從業績潛力來看，中國整個創新藥板塊目前的利潤約在600億至700億元，但未來可釋放的利潤或高達6000億至7000億元，一半來自國內市場，另一半來自海外市場。“海外市場中國創新藥的市佔率目前是零，但以BD的發展情況來看，未來或有望爭取一部分市場份額。”他認爲。

中國創新藥的國際競爭力並非偶然，而是結構性優勢的結果。在鄭寧看來，中國在靶點發現、前期研究、臨牀招募等環節具備顯著效率優勢。“我們的工程師紅利、醫生資源密集、患者樣本充足，縮短了試驗週期，形成了良性循環。一旦循環轉動起來，其效率優勢會持續放大。”基於此，他相信創新藥板塊的長期成長空間可能遠未到達拐點。

港股創新藥迎來重估，全球資本關注度持續升溫

在產品配置時，鄭寧對港股創新藥給予了高度重視。作爲業內較早佈局港股市場的基金經理之一，他在2023年底發行了一隻全倉投資港股醫藥的基金，並在今年取得了較爲突出的業績表現。“相比A股，港股創新藥的風險收益比更具吸引力，一些龍頭公司估值被顯著低估，是當前值得配置的方向之一。”

他進一步解釋稱，在投資操作中，如果一家企業同時在港股與A股上市，他會優先配置港股資產。在鄭寧看來，港股市場的機會不僅源自估值低位，更來自於海外投資者態度的明顯轉變。

“其實產業資本的腳步早已領先，跨國藥企（MNC）在一兩年前就開始大規模投資中國創新藥，現在海外機構投資者也開始跟進。”他強調，產業的敏感度大部分情況下走在金融資本前面，跨國藥企的密集佈局正在爲其他外資機構打開認知窗口。

對於未來，鄭寧認爲，創新藥板塊的價值仍在被持續發現。“從產業視角看，這個板塊的成長空間巨大，有機會帶來利潤增長，更可能成爲中國出口結構中佔據重要比重的戰略產業。”隨着港股市場的重估進程逐步展開，外資的參與度也會隨之提升，港股創新藥或將成爲全球資金重新聚焦的重要方向。

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責編：戰術恆

排版：王璐璐

校對：祝甜婷