中國資產逆市走高背後：“美國例外論”破滅，全球資金搬家“進行時”

21世紀經濟報道記者吳斌 上海報道

過去幾年，一些投資者押注“美國例外論”，認爲美國在人工智能等領域領先於其他國家，但如今，“美國例外論”正在失效。

美國東部時間3月11日，美股延續“黑色星期一”的跌勢，三大指數集體收跌，而納斯達克中國金龍指數逆市走高，上漲2.8%，阿里巴巴、京東、拼多多、蔚來汽車、小鵬汽車、理想汽車、嗶哩嗶哩、百度、本站、愛奇藝等熱門中概股普遍強勢上漲。

拉長時間看，“東昇西落”的態勢更加明顯。截至北京時間3月12日18:00，今年恆生科技指數累漲30.82%，納斯達克中國金龍指數上漲17.99%，小鵬汽車暴漲122.84%，阿里巴巴大漲63.96%，拼多多漲21.64%，京東漲17.44%，百度漲12.05%。對比來看，納指今年大跌9.71%，標普500指數跌5.26%，道指跌2.61%。

東吳證券首席經濟學家蘆哲對21世紀經濟報道記者分析稱，總的來看，“美國例外論”的整體敘事已經開始發生改變，美國資產走弱，中國、歐洲資產走強成爲近期交易的主要脈絡。

從種種跡象來看，投資者的偏好已經轉向，“東昇西落”的背景下全球資產正迎來持續價值重估。

全球資金搬家“進行時”

和以往投資者習慣逢低“抄底”美股不同，這一次，美國散戶投資者對股市暴跌越來越感到不安，他們尋求更多的投資建議，質疑是否該趁低買入，並在尋找更安全的避風港。

嘉信理財的交易和衍生品首席策略師Joe Mazzola發現，近期美股逢低買盤越來越少，人們在往後退縮。從2月中旬開始，散戶投資客戶的避險情緒在逐漸增強，那些擁有較大投資組合的客戶變成了淨賣家。

前海開源基金首席經濟學家、基金經理楊德龍對記者表示，在全球資本再平衡的過程中，全球股市呈現“東昇西落”特徵，資本流出美國資產、流入中國資產的趨勢顯著。今年以來受到資金的推動，中國資產出現大幅上漲，特別是恆生科技指數創下新高，帶動了市場做多熱情。

例如，韓國投資者蜂擁買入中國股票，從中可以看出外資對於中國市場的信心正在增加。楊德龍強調，外資的迴流不僅帶來增量資金，也帶來了更多信心，國際投資者會關注這一變化，從而引發更多的外資跟進。同時，國內很多投資者也會關注到國際資本的流動，給市場帶來增量資金。

全球資金的轉向有望持續。瑞銀全球金融市場部中國主管房東明表示，過去一個月裡，海外投資者更加積極地參與中國股市，全球性大型基金仍在評估中。整體而言，外資仍處於逐步加倉的過程中。目前觀察到的現象是，流入中國資產的資金流主要來自於新興市場，例如從印度、韓國股市轉移至港股。

在野村東方國際證券策略分析師宋勁看來，海外不確定性仍在疊加，不論是美國經濟韌性的不確定性，抑或是俄烏衝突的複雜性，都在驅動全球市場的風險偏好下降。對於美國經濟向“滯脹”狀態移動的擔憂壓制美股表現，然而亞太市場受益於美元的走弱，多數亞太新興市場錄得反彈。並且A股市場節後持續受益成交量的回暖，以及中國AI科技領域進展帶動的情緒走強，泛科技領域持續領漲，帶動A股表現強於美股。

近期多家機構紛紛下調了美股評級，上調了中國資產評級。花旗銀行全球宏觀研究和資產配置主管Dirk Willer表示，未來三到六個月內，對美國股市的冷淡看法將持續下去，預計美國將公佈更多負面數據，因此下調美國股市評級至中性，上調中國股市評級至增持。

“美國例外論”爲何破滅？

在近期美股大跌、中國資產持續走高背後，“美國例外論”也已經基本宣告破滅。

蘆哲對記者表示，2月中下旬以來，美國經濟基本面數據持續走弱。偏弱的零售、建築開支、PMI、批發貿易和進出口數據均加劇了市場對於美國經濟衰退的擔憂，亞特蘭大聯儲GDPNow模型也將2025年第一季度美國經濟增速預期由+2.32%一路下修至-2.41%。雖然上週五公佈的非農就業數據一定程度上緩和了市場對於美國經濟過於悲觀的預期，但隨後美國總統特朗普在接受採訪時表示，對股市不必過分關注，不排除衰退的可能性，這再度引起市場的擔憂情緒，3月10日美股經歷“黑色星期一”。疊加特朗普關稅政策的不確定性，3月11日美股延續跌勢。

與此同時，中國科技股正要開始展現中國技術實力的貨幣化前景，而且中國的技術能夠大幅降低“AI應用層”的成本，疊加中國資產相對估值低廉且仍然低配的情況，市場資金選擇進一步向中國資產轉移，推動中國資產價格持續走高。

Spectra FX Solutions總裁Brent Donnelly表示，市場開始相信“美國例外論”已終結。美國在全球體系中的角色正遭遇根本性挑戰。

“股神”巴菲特此前拋售美股的行動如今顯得極具先見之明。楊德龍表示，巴菲特曾經幽默地說，任何一個大的泡沫都有一根針等着它。刺破美股科技股泡沫的這根針，有可能是DeepSeek橫空出世，打破了美國人工智能的投資邏輯，使美股科技股出現估值回落；也可能是特朗普加徵關稅導致市場對於美國經濟走向衰退的擔憂加劇。

中國經濟則出現向好跡象。在花旗集團董事總經理、大中華區首席經濟學家餘向榮看來，以人工智能爲代表的新經濟方興未艾，一旦舊經濟完成築底，則一定程度上意味着中國經濟轉型取得了初步成功，整體經濟增長有望築底回升。花旗近期將2025年中國實際GDP增速預測從原來的4.2%上調至4.7%，將2026年預測由4.1%上修爲4.8%。

餘向榮認爲，人工智能的發展開始具有宏觀意義。轉折點是阿里巴巴宣佈在未來三年加大在雲和AI的基礎設施投入超3800億元，意味着每年投資近0.1%的GDP。考慮到其他科技企業資本開支的增長以及對上下游的帶動效應，初步測算“人工智能+”將帶來5000億元左右的增量支出，貢獻GDP增長約0.4%。

資產重估空間還有多大？

即使在近期的強勢走高過後，目前中概股等中國資產的估值仍遠低於歷史高位，資產重估或仍有空間，“東昇西落”敘事仍有望繼續。

蘆哲對記者表示，除了美國經濟衰退擔憂和特朗普政策不確定性帶來的“西落”外，對中國科技股的重新估值則是“東昇”的主要動力。年初Deepseek問世以來，其憑藉低成本+低GPU依賴+開源等重要特性，動搖了美國AI科技“霸權”，中國科技公司的吸引力由此日益增強，迫使投資者重新評估美國科技公司的高估值。這也是支撐中國資產走高的底層邏輯。

即便在近期反彈之後，蘆哲認爲中國資產仍具吸引力，原因包括DeepSeek在人工智能技術領域的突破、政府對科技行業的支持以及仍然較低的估值水平。根據EPF2數據，外資長線基金已連續三個月流入中國股市，且2月份出現了由被動基金主導的淨流入。全球基金對中國配置仍處於低配狀態，相比歷史峰值仍有較大回升空間。

具體來看，蘆哲認爲以下細分賽道將存在更多機會。智能駕駛與機器人領域：激光雷達、高階智駕系統（如禾賽、小鵬）受益於技術迭代與政策催化，2025年或迎估值重塑；新能源與儲能：滲透率提升推動電池、充電樁等細分賽道增長，同時政策的支持和市場的認可也將進一步推動該產業鏈的發展，爲投資者帶來更多的機會。AI與數字經濟：DeepSeek等本土AI技術突破，疊加政策支持（如算力基建），應用層企業（如百度、阿里雲）等未來也擁有巨大的潛力。

楊德龍也認爲，特朗普關稅政策、削減開支以及經濟衰退可能性加劇了投資者對美股的疑慮，更便宜、更好的替代品出現，加速了資金移出美國資產，中國資產在大漲後仍有吸引力。

在楊德龍看來，2025年中國資本市場預計將會迎來第二波、第三波牛市行情，投資者可以通過積極佈局優質股票或者優質基金來抓住機會。中國的科技牛行情產生賺錢效應，將會吸引場外資金入場，推動存款搬家；另一方面也會形成擴散效應，一些滯漲的板塊也有估值修復的機會。

不過，宋勁也提醒，情緒過熱時題材的波動性容易上升，在板塊快速輪動之中，投資者需關注組合防禦性。後續市場將逐漸面臨上市公司財報、國內高頻數據的驗證以及海外地緣風險的持續演化，市場的長期趨勢性走強有賴上述三者的趨勢性轉暖。

從長期來看，蘆哲告訴記者，資產重估帶來的中長期增量資金入市將有效提振投資者的信心，推動市場長期健康發展，引導科技板塊的投資風格開始由“主題投資”轉向“價值投資”，由此營造一個可以源源不斷涌現新技術、新產業、新業態的金融環境，爲更多的科技引領型企業提供滋養的土壤。