遊戲業務護城河依然很深，騰訊一季度表現出色｜公司觀察

2025年第一季度業績出現反差，騰訊控股（00700.HK）和阿里巴巴（09988.HK）的投資者面對着不同結果。

5月16日騰訊控股跌1.45%，報收508港元，總市值46680億港元；阿里巴巴下跌4.27%，報收123.4港元，總市值23552億港元，騰訊控股市值逼近兩個阿里巴巴。16日開盤不久阿里巴巴一度跌至120.3港元，跌幅一度逼近7%，市場一度短暫出現過“兩個阿里巴巴抵不過一個騰訊控股”的情況。

關於兩者市值差異背後的原因和未來投資邏輯，業內人士認爲，騰訊遊戲業務超預期，阿里雲業務增速略遜預期；護城河來看，阿里巴巴受到美團，拼多多，京東等挑戰，面臨更激烈的競爭，騰訊微信和遊戲的護城河依舊比較深；而展望未來人工智能的投入和發展來看，兩者將會有更多的較量。

阿里增速略低於預期，騰訊遊戲高增長

阿里巴巴的增速略低於市場預期，騰訊遊戲增速則超越市場預期，業內人士認爲，兩者護城河也有差異，阿里巴巴的業務跟其他互聯網公司的競爭更激烈。

5月15日，阿里巴巴發佈2025財年第四財季（截至2025年3月31日）業績，實現營業收入2364.54億元，同比增長7%；非公認會計准則淨利潤爲298.47億元，同比增長22%。其中，阿里巴巴雲智能集團季度收入同比增長18%，達到301.27億元，經調整EBITA爲24.2億元，同比增長69%。此外，自由現金流爲37.43億元，相較2024年同期的153.61億元下降76%，主要歸因於雲基礎設施支出增加。

奶酪基金投資經理潘俊向第一財經記者表示，阿里雲增速18%，略低於市場預期的20%，儘管人工智能AI相關收入繼續增長，但投資者對短期變現能力存疑。慧研智投科技有限公司投資顧問李謙向第一財經表示，阿里雲投入以及產出低於預期，價格戰導致利潤率的壓縮，雲業務並非阿里一家獨大，還有多家進行競爭。

5月14日，騰訊控股公佈了2025年第一季度業績，實現營業收入1800.22億元，同比增長13%，經營利潤（Non-IFRS）693.2億元，同比增長18%。騰訊的三大主營業務中，增值服務收入921.33億元，同比增長17%；營銷服務收入318.53億元，同比增長20%；金融科技及企業服務收入549.07億元，同比增長5%。

增值服務當中，第一季度遊戲收入595億元，包括國際遊戲收入166億元和本土遊戲收入429億元，同比分別增長23%和24%。該季度，微信及Wechat合併月活躍賬戶數達14.02億，同比增長3%。李謙認爲，騰訊的遊戲增速較快，核心業務表現超預期，在海外的遊戲收入比在逐漸的增大，全球化的佈局也是超預期表現。騰訊主打的社交加內容在國內，微信的生態目前來看不可替代，其他互聯網公司沒有辦法對此形成較大沖擊，這是騰訊最重要的護城河，獨一無二。

關於兩者第一季度業績表現比較，港股100研究中心顧問餘豐慧表示，騰訊遊戲業務在第一季度超出了市場的預期，這主要得益於幾款熱門遊戲的強勁表現以及海外市場的擴展。阿里巴巴的阿里雲業務增長速度略遜於預期，這與市場競爭加劇及技術投入成本上升有關。投資者對兩者的業績有不同的反應，這也導致了市值上的變化。從護城河的角度來看，阿里巴巴近年來面臨着其他互聯網公司競爭對手的挑戰，尤其是在電商和本地生活服務領域，競爭異常激烈。相較之下，騰訊依靠微信這一強大的社交平臺及其遊戲業務構建了較深的護城河，微信不僅是中國最大的社交平臺，還通過小程序、支付等多種功能不斷拓展其生態系統。

關於兩者護城河比較，桓睿天澤總經理莫小城表示，騰訊最大的底氣來自微信——這是國內最強的數字基礎設施。微信、小程序、視頻號廣告等生態正加速變現。相比之下，阿里面對的競爭更多元，拼多多、京東、抖音、美團都在分流流量和交易。

人工智能（AI）比拼

阿里寄希望於AI成爲新的用戶入口，而騰訊則利用AI跟現有微信、遊戲和廣告等業務結合。

阿里巴巴董事長蔡崇信在5月10日“阿里日”中對電商和雲的定位作了進一步明晰，他表示，電商的業務並不佔領對互聯網的入口，因爲電商是一個垂類，有更多其他的互聯網公司佔取了對用戶的入口。“但如果我們能聚焦在AI上的話，能夠對整個入口的突破，也許我們可以把新的入口用AI的方式做出來，讓我們增加更多的用戶。”

騰訊高管在業績發佈會表示，AI在效果廣告中的能力已經顯現，未來騰訊會進一步將AI能力與廣告業務整合，AI是廣告收入增長的一大驅動因素，藉助AI，廣告庫存的點擊率可以提升至3%到4%左右，目前有一個良好的上升趨勢。大模型方面，騰訊高管表示，隨着用戶和元寶的互動越來越多，騰訊對用戶行爲的瞭解增多，元寶和微信生態的連接也會更緊密。此外，騰訊還計劃將AI和遊戲整合，將在遊戲中以多種方式部署AI，例如用於引導新玩家、防止遊戲作弊和應對黑客攻擊，目前AI在大型競技遊戲中的部署處於早期階段。

潘俊認爲，展望未來，騰訊憑藉遊戲和社交的優勢，AI應用落地更快，後續持續關注遊戲長青化（經過多年運營，仍然能夠持續吸引玩家併產生顯著收入）、視頻號商業化及AI應用元寶的增量空間。阿里需證明阿里雲和AI的協同變現能力，阿里在B端和企業服務積累更深，若AI驅動雲業務突破，或重獲估值優勢。

莫小城認爲，騰訊將AI逐步融入已有業務，比如微信搜一搜、元寶助手、廣告投放等，也接入了DeepSeek，先從效率提升開始。而阿里則是全線佈局，推出新的大模型、全面開源，看起來更有突破潛力，但也承擔更高的不確定性。整體來看，騰訊的增長更依靠已有護城河的深化和效率提升，而阿里正在經歷調整和再聚焦的階段。莫小城稱，投資更重要的是“看得清楚的確定性”，騰訊目前確實是更讓人放心的那一個，但AI這個變量，也可能在未來帶來驚喜變化。

餘豐慧表示，展望未來，隨着AI技術的發展，騰訊和阿里巴巴都將加大在這方面的投入，預示着兩者之間將會展開更多的較量。對於騰訊而言，如何利用AI提升遊戲體驗、增強廣告精準度等方面將是關鍵；而對於阿里巴巴來說，AI可能會成爲其重振旗鼓的重要手段，特別是在優化供應鏈管理、提升客戶服務等方面。在未來的發展中，誰能更有效地整合AI技術並實現商業變現，誰就有可能在市場上佔據更有利的位置。同時，兩家公司也需關注數據隱私保護和倫理問題，以確保可持續發展。