瑞士百達譚思德：全球經濟結構性劇震，四大因素塑造未來十年格局

21世紀經濟報道記者 吳霜 瑞士日內瓦報道

近兩年，圍繞“長錢長投”和“耐心資本”這兩個關鍵詞，國務院、“一行一局一會”等部門已經把政策工具箱逐層打開，形成了從頂層設計到操作細則的完整閉環。

而對於“什麼是長期投資，長期投資有多長”這一問題，一些經歷過更長曆史週期的資管財管機構或許可以回答。長期投資一直是瑞士百達的投資理念之一，其歷史可追溯至1805年，至今已經成立220週年，是全球歷史最悠久的金融機構之一。

從商貿起家到貨幣交易、股權投資，再到財富管理、資產管理，中間還一度直接參與實業，瑞士百達見證了歐洲乃至全球的經濟、金融的發展史，也經歷了多輪經濟週期的起伏。作爲一傢俬有合夥制企業，瑞士百達堅持踐行長期主義，專注也僅從事財管與資管業務，兩百多年以來單憑有機增長，如今已發展成爲瑞士第二大國際金融機構、歐洲領先的獨立財富管理和資產管理公司之一。

近期，21世紀經濟報道記者在瑞士日內瓦採訪了瑞士百達財富管理首席投資官辦公室及宏觀研究主管譚思德 (Alexandre Tavazzi），他對長期投資期限的理解是：10年。因此，他的團隊每年都會展望未來10年的經濟格局，分析經濟環境，預測不同資產類別的收益。

《21世紀》：美國的政策趨勢將給全球經濟帶來哪些影響？

譚思德：我們已經看到了一些負面影響，比如，關稅政策，其實是向消費者徵稅；組建美國政府效率部（Department of Government Efficiency，簡稱：DOGE）也是，最初此舉預計能節省約2萬億美元，而現在實際節省的可能只有1800億美元。此外，移民問題也不容忽視，在勞動力市場相當緊張的當下，美國部分行業中移民佔勞動力的比例高達40%，這對企業來說是個現實問題。

而在積極方面，金融領域已開始放鬆監管：銀行將被允許以更低的資本比率運營，將激勵銀行增加放貸頭寸，或許還能使其更加積極地參與金融市場。此外，減稅問題“大美麗”法案（Big Beautiful Bill）中涉及的企業和個人減稅措施也是一個積極因素。

對於當前全球經濟而言，存在週期性影響，也存在結構性影響。而當我們談論未來10年時，結構性影響無疑更爲關鍵。就週期性影響而言，企業信心有所下降，消費者信心也同樣下滑，全球不同地區的通脹呈現分化態勢。經濟增長放緩，如前所述，關稅的實施相當於對人們的消費徵稅。金融市場方面，起初有所下跌，近期已出現復甦。

而就結構性影響而言，我更願將其稱作 “結構性巨震”（tectonic shifts），以及資本回流問題。

《21世紀》：請詳細聊聊這一“結構性巨震”。

譚思德：回顧二戰以來全球所依託的框架，美國曾爲世界其他地區提供三大核心支撐：首先是經濟穩定性。人們常說，美國消費者的消費勢頭從不減弱，無論發生什麼情況，他們都會持續消費，而事實也的確如此。其次是安全保障。這對歐洲，尤其是德國而言顯而易見；在亞洲同樣，日本、韓國都處於美國的保護之下。第三，安全資產和較高回報。安全資產就是“無風險利率”，而無風險利率指的就是美國短期利率；而較高回報，則源於美國大型科技公司的卓越盈利能力 ，導致所有人都樂於投資標普500指數。

而支撐這一切的背後是通過資本流動，世界其他地區對美積累了大量順差，這些地區也樂於將順差重新循環利用。這些資金最終又回到美國市場，主要用於購買美國股票和債券。這形成了一種 “事實上的協議”，或者是 “佈雷頓森林體系2.0”。

但是目前上述三大支撐都在被質疑。穩定性方面，特朗普政府上任以來，政策的不確定性不斷增加。對於投資來說，如果連兩到三年的政策穩定性都無法預期，美國的財政體系和法律體系也不能稱得上安全。安全保障方面，美國與北約、日本等國家和地區的盟友關係也正在動搖。

而對於安全資產和高回報的前景，問題是站在海外投資者的角度，繼續投資美國資產的吸引力有多大，部分美國企業的高盈利水平將受到市場競爭等原因衝擊，比如在中國崛起的人工智能、新能源車領域。

《21世紀》：你如何看待美國國債？

譚思德：大約兩年前，我們團隊開始研究所謂的 “期限溢價”。期限溢價是一個看不見但可以計算的概念，指的是如果現在購買10年期國債，與購買1年期國債並連續續作10年的策略相比，前者能獲得的收益率溢價。

目前，期限溢價每天略有波動，大致在50至70個基點之間。這就是購買長期美國國債相對於購買1年期國債並重復續作所能獲得的額外收益。以國際標準來看，這60或70個基點的溢價水平較低，幾年前期限溢價甚至爲負。

如今，美國政府的財政赤字已達到約7%，在經濟正增長、勞動力市場接近充分就業的情況下，這一數字並不低。並且，當前赤字的一半來自債務利息支出，而目前的利率水平並不算高。

在我們看來，當前長期美債的收益率不足以補償長期持有所面臨的風險。因此，我們對美國國債收益率曲線的長端持較爲負面的看法，基於當前形勢，採取縮短久期的策略，在收益率曲線長端能獲得更高的期限溢價，纔會考慮長期債券。

《21世紀》：你如何看待歐洲市場的前景？

譚思德：這一次，我對歐洲持樂觀態度 —— 這種情況可不常發生。

當下，德國發生了重大變革。在德國，“債務”（Debt）一詞被稱作 “Gilt”，這足以說明其傳統觀念。過去幾年裡，德國幾乎拒絕增加債務，甚至在憲法中設立了著名的 “債務剎車” 規則，規定政府發債規模不得超過GDP的3%。但這一情況在2025年發生了驚人的轉變：隨着新總理上任，德國決定廢除債務剎車機制。德國的債務佔GDP比例原本就處於較低水平，因此擁有充足的財政空間進行投資，而這種投資也是必要的。因爲過去10年裡，德國對自身基礎設施的投入嚴重不足。正如新總理弗里德里希·默茨前段時間所說：“要不惜一切代價”，此前，德國議會批准了其提出的向德國軍事和基礎設施注資高達1萬億歐元的計劃。

此外，歐洲也正在推進新的聯合防務基金計劃，與此同時，歐洲的實際工資水平在上漲，財政壓力得到緩解，防務支出也在增加。因此，我們有理由認爲歐洲在未來10年將實現更快增長。

由於美國金融市場對外國投資者投資意願和信心的高度依賴，且吸引力在不斷下降，未來10年的全球投資格局必將與過去10年大不相同。

《21世紀》：你對未來全球經濟增長的預測是怎樣的？

譚思德：對未來10年經濟的增長，我們預測，美國經濟增長率爲1.8%；而歐元區，正如我之前所說，已上調至1.5%。因此，未來10年美國與歐洲的經濟增長差距約爲30個基點。正因如此，歐洲資產和歐洲貨幣相比以往變得更具吸引力。在亞洲，中國未來10年增長率爲3.5%；印度仍是目前增長最快的經濟體，但同時也是通脹率最高的國家。

長期來看，我們提出了四個 “D”—— 去全球化（deglobalization）、脫碳（decarbonization）、人口結構（demographics）和財政政策主導（dominance of fiscal policy），這四大因素將塑造未來10年的格局。此外，通脹水平將維持在更高位，關稅問題、供應鏈問題帶來的影響，都將比過去10年更爲顯著且波動更大。