瑞爾競達募投項目新增產能現疑雲 同產品或上演“又拆又建”異象

《金證研》南方資本中心 時安/作者西洲 映蔚/風控

前次因撤材料而終止上市審覈的明光瑞爾競達科技股份有限公司（以下簡稱“瑞爾競達”），於撤單的次年“捲土重來”衝擊北交所。截至2025年8月18日，瑞爾競達已經收到一輪問詢函，但尚未回覆。

而前後兩次申報，瑞爾競達均因市場空間及成長性遭問詢。其中，其一家可比公司稱因下游減產而擠壓行業利潤空間，瑞爾競達也稱國內競爭加劇。在此情形下，2024年，瑞爾競達營收增速放緩及淨利潤“開倒車”，同期其同行的淨利潤增速也告負。且2022-2024年末，瑞爾競達應收款佔營收比重超六成且高於同行均值，或賒銷高企。

另一方面，瑞爾競達募投項目的新增產能現信披疑雲，且兩項募投項目對同產品或上演“又拆又建”異象，該異象是否將就舊產能舊技術拆除，新建新產能新技術，抑或系舊廠區拆除部分舊產能遷移到新廠區，或待覈查。

一、淨利潤負增長賒銷佔比高於同行均值，下游降本減產或“擠壓”耐火材料利潤空間

持續盈利能力是企業實現長遠發展的重要基礎，也是衡量企業經營質量和成長性的重要指標。

2024年，瑞爾競達營收增長放緩淨利潤負增長，同年其同行淨利潤也下滑。兩次申報，北交所就市場空間及成長性向瑞爾競達提出問詢，其中瑞爾競達從下游行業等多方面說明其業績增長具有持續性。然而，一家同行稱，下游鋼鐵行業進入降本減產的發展階段，對上游需求減少或擠壓上游利潤空間。此外，瑞爾競達報告期內的應收款佔營收比重高於同行均值。

1.1 2024年與同行的淨利潤均現負增長，兩次申報均因市場空間及成長性遭問詢

據瑞爾競達簽署於2023年12月25日的招股書（以下簡稱“2023年12月25日招股書”）、簽署日爲2025年5月9日的招股書（以下簡稱“2025年5月9日招股書”）及瑞爾競達2025半年報，2020-2024年及2025年1-6月，瑞爾競達的營業收入分別爲3.12億元、3.46億元、4.03億元、4.67億元、4.76億元、2.28億元。2021-2024年，營收分別同比增長10.89%、16.54%、16.04%、1.9%。

2020-2024年及2025年1-6月，瑞爾競達的淨利潤分別爲6,788.43萬元、7,167.32萬元、5,985.03萬元、9,226.62萬元、8,484.37萬元、5,747.56萬元。2021-2024年，淨利潤分別同比增長5.58%、-16.5%、54.16%、-8.04%。

可見，2024年，瑞爾競達的營收增速放緩，同年淨利潤出現負增長。

此番上市，瑞爾競達選取的可比公司分別爲中鋼洛耐科技股份有限公司（以下簡稱“中鋼洛耐”）、濮陽濮耐高溫材料（集團）股份有限公司（以下簡稱“濮耐股份”）、北京利爾高溫材料股份有限公司（以下簡稱“北京利爾”）、瑞泰科技股份有限公司（以下簡稱“瑞泰科技”）。

根據上述可比公司年報並測算，2021-2024年，瑞爾競達可比公司營收增長率均值分別爲14.49%、4.17%、4.99%、-3.09%。同期，淨利潤增長率均值分別爲0.47%、45.49%、-0.43%、-67.55%。

顯然，2024年，瑞爾競達可比公司的營收及淨利潤增幅平均值均告負。

在上述背景下，兩次申報中，瑞爾競達均因市場空間及成長性被問詢。

據瑞爾競達出具日爲2024年6月26日的首輪問詢回覆（以下簡稱“2024年6月26日前次申報問詢回覆”），北交所就主要產品市場空間及成長性方面，要求瑞爾競達說明其保持產品競爭優勢的具體措施，下游市場空間是否受限，並結合其市場佔有率、未來發展規劃等說明業績增長是否具有可持續性。對此，瑞爾競達從下游行業、產品競爭優勢等多方面說明，其未來期間業績增長具有持續性。

據發佈日爲2025年6月13日的審覈問詢函，北交所就市場空間及成長性對瑞爾競達進行問詢。

需要說明的是，截至查詢日2025年8月18日，瑞爾競達暫未回覆上述問詢。

而瑞爾競達的下游情況，或值得關注。

1.2 同行中鋼洛耐稱下游鋼鐵行業已進入降本減產階段，耐火材料價格下跌利潤空間遭壓縮

據2025年5月9日招股書，瑞爾競達所屬行業爲耐火材料行業，下游應用領域主要爲鋼鐵行業。鋼鐵行業發展景氣程度直接決定了耐火材料產品的需求，是影響瑞爾競達收入的主要因素之一。

在此背景下，同行表示，鋼鐵行業已進入減量發展時代。

據中鋼洛耐2024年報，國內鋼鐵行業目前已進入減量發展時代。2024年國內粗鋼產量約10.05億噸，同比下降1.7%；生鐵產量8.52億噸，同比下降2.3%。鋼鐵用戶降本意願增強，鋼鐵用耐火材料價格整體呈明顯下降趨勢，耐火材料行業利潤空間相對壓縮。

簡言之，2024年鋼鐵行業進入降本減產的發展階段，耐火材料行業利潤空間相對壓縮。

此外，下游鋼鐵行業“遇冷”對應收賬款的回收存在影響。

1.3 2022-2024年末，應收款佔營收比重超六成且高於同行均值

據2025年5月9日招股書，瑞爾競達表示，鋼鐵行業的景氣度也影響其應收賬款的回收速度。

關注同行年報。據北京利爾2024年報，北京利爾稱下游鋼鐵行業運行趨弱，需求不振導致鋼鐵價格持續走低，使得鋼鐵企業虧損面進一步擴大。個別鋼鐵企業的經營風險加大，造成耐材企業的應收賬款回收難度加大，並存在一定壞賬風險。

據2025年5月9日招股書，經計算，2022-2024年各期末，瑞爾競達的應收票據、應收賬款、應收款項融資合計（以下合稱“應收款”）佔當期營業收入的比例分別爲62.36%、65.27%、75.67%。

且據四家可比公司的年報，2022-2024年各期末，四家可比公司的應收款佔營收的比例的平均值分別爲42.82%、43.93%、43.9%。

不難看出，2022-2024年，瑞爾競達應收款佔營收比重均超六成，且高於可比公司均值。

另外，瑞爾競達所在行業或面臨產能過剩的問題。

1.4 境內收入佔比超七成而國內競爭加劇，耐材行業的產量下滑或面臨產能持續過剩的問題

據2025年5月9日招股書，2022-2024年，瑞爾競達主營業務收入中，境內收入佔比分別爲78.26%、71.04%、75.74%。同時，瑞爾競達稱，國內耐火材料行業生產規模相對分散，整體集中度較低，市場競爭較爲激烈。

據濮耐股份2024年報，受下游需求低迷的影響，全國耐火材料行業產量連續兩年小幅下滑。2024年全國耐火材料產量2,207.11萬噸，同比下降3.73%。總體上看，行業經營形勢依然存在產能持續過剩、產業集中度低、減排和智能製造水平低、創新能力不足等問題。

不難看出，國內耐火材料行業產量連續兩年小幅下滑，行業經營還存在產能持續過剩、產業集中度低以及競爭激烈等情形。

據中國耐火材料行業協會於2025年5月30日發佈的內容，目前國內外下游行業產能過剩、效益滑坡，不斷擠壓耐火材料行業利益空間。耐材行業自身產能過剩，產業集中度低等問題尚未得到解決。

而在上述情形下，瑞爾競達的境外同行紛紛於境內投資建廠。

據2025年5月9日招股書，世界領先的耐火材料集團如奧鎂集團（RHI Magnesita）、品川耐火材料株式會社、日本黑崎播磨株式會社（KROSAKI）等陸續在國內投資建廠。這些跨國公司在技術、設備、管理等方面具有很強的競爭力，將進一步加劇國內耐火材料行業的市場競爭。

綜上所述，2024年，瑞爾競達營收增速放緩而淨利潤現負增長，同期可比公司淨利潤均值也現負增長。而同行稱，耐火材料行業存在下游需求或收窄、產能過剩、產業集中度低等問題，下游鋼鐵行業陷入“降本減產”的發展階段，鋼鐵用耐火材料價格呈下降趨勢而行業利潤空間或遭壓縮。此外，2022-2024年末，瑞爾競達的應收款佔營收比重超六成，且高於可比公司均值，或賒銷高企。值得一提的是，瑞爾競達稱境外同行於境內投資建廠，將進一步加劇市場競爭。

二、募投項目新增產能陷信披“迷局”，不同項目對同產品或上演“又拆又建”異象

2024年3月15日，證監會發布《關於嚴把發行上市准入關從源頭上提高上市公司質量的意見（試行）》，嚴禁以“圈錢”爲目的盲目謀求上市、過度融資。

反觀瑞爾競達，此次申報的募投項目新增產能或與環評報告披露的產能“對不上”。除此之外，對於同一產品，瑞爾競達募投項目或上演既拆除產能又新增產能的異象。

2.1 較前次申報調減逾1億元募資總額，保留兩項涉及新增產能的募投項目

經《金證研》南方資本中心對比瑞爾競達兩次申報北交所的兩版招股書，瑞爾競達擬募資總額由4.73億元調減至3.35億元，擬用於“冶金過程碳捕集新工藝與節能長壽新材料智能化裝備基地暨研發中心建設項目”（以下簡稱“新材料項目”）、“複合金屬相炮泥生產線技改擴建項目”（以下簡稱“擴建項目”）。相較前次申報，此次申報募投項目並未包括“補充流動資金”項目。

其中，新材料項目由“冶金過程碳捕集新工藝與節能長壽新材料智能化裝備基地建設項目”（以下簡稱“裝備項目”）及“冶金過程碳捕集工藝與節能長壽材料研發中心建設項目”（以下簡稱“研發項目”）兩個子項目組成，合計總投資3.46億元，擬投入募集資金3.09億元。

進一步而言，新材料項目建成達產後，將實現年產高爐長壽節能解決方案所需耐火材料2.06萬噸、非金屬爐箅子及支柱所需耐火材料0.04萬噸、輕量化熱風爐6套、超級石灰生產線4套；而研發項目不直接產生利潤，建成的效益主要體現爲提升整體研發實力和創新能力。

擴建項目擬對現有炮泥生產線進行技改和擴建，建成達產後將實現年產2.2萬噸無水炮泥。

也就是說，瑞爾競達此次募資較前次申報剔除“補充流動資金”項目，保留了涉及擴產的兩個募投項目即“新材料項目”和“擴建項目”。兩個募投項目的投資額跟前次申報一致，但募資總額有所調減。

然而，蹊蹺的是，關於募投項目新增產能，招股書與環評報告披露的數據或對不上。

2.2 備案號一致的情況下，招股書披露的募投項目新增產能或與環評報告“對不上”

據2025年5月9日招股書，2022-2024年，瑞爾競達主要產品的產能利用率分別爲80.15%、90.52%、95.29%。

即此次申報期間，瑞爾競達的產能利用率逐年攀升。

據2025年5月9日招股書，2024年5月30日，新材料項目取得滁州市明光市生態環境分局出具的明環評[2024]34號環評批覆，該項目的項目代碼爲2303-341182-04-01-246018。

據滁州市明光市生態環境分局於2024年4月2日公示的“冶金過程碳捕集新工藝與節能長壽新材料智能化裝備基地暨研發中心建設項目”環評報告，瑞爾競達建設的該項目代碼爲2303-341182-04-01-246018，總投資3.46億元。

對比可知，上述文件中指代的“新材料項目”或爲同一項目，以下統稱爲“新材料項目”。

據新材料項目環評報告，新材料項目擬購置所需的預混料原料倉和R15傾斜式攪拌機等相關設備，達產後將形成年產5萬噸節能長壽新材料的生產能力。

而前述提到，瑞爾競達招股書披露的新材料項目，擬新增2.1萬噸耐火材料及部分產線，信披現疑雲。

問題尚未結束。

2.3 一項募投項目擬新增陶瓷杯產能，而另一募投項目環評披露擬拆除部分陶瓷杯產能

據新材料項目環評報告，產品方案顯示，新材料項目擬新增的節能長壽新材料，包括陶瓷杯等19種產品。其中，陶瓷杯年產能達4,200噸。

蹊蹺的是，瑞爾競達的另一個募投項目“擴建項目”，卻擬拆除陶瓷杯產能。

據2025年5月9日招股書，“擴建項目”項目代碼爲2312-341182-07-02-729345，該項目計劃總投資2,720.12萬元。

據明光市政府於2024年4月2日公示的《複合金屬相炮泥生產線技改擴建項目環境影響報告表》（以下簡稱“擴建項目環評報告”），瑞爾競達建設的“複合金屬相炮泥生產線技改擴建項目”的項目代碼爲2312-341182-07-02-729345，項目總投資爲2,720.12萬元。

對比可知，擴建項目環評報告中的“複合金屬相炮泥生產線技改擴建項目”,與募投項目“擴建項目”或爲同一項目，以下統稱“擴建項目”。

據擴建項目環評報告，擴建項目擬新建2條炮泥生產線（新增4臺碾泥機、2臺成型機、2臺包裝機），實施後炮泥產能新增2.2萬噸/年；該項目擬拆除年產能0.81萬噸高爐陶瓷杯、1.2萬噸溝料的產能。

值得一提的是，經《金證研》南方資本中心覈查兩版招股書及相關公告文件，或未披露募投項目擴建項目擬拆除陶瓷杯、溝料的產能等相關信息。

2.4 自稱下游鋼鐵行業產能置換及客戶需求增加，而工信部發文稱暫停公示、公告新的鋼鐵產能置換方案

據2024年6月26日前次申報問詢回覆，瑞爾競達表示其不存在過度擴產的情形。

前述提及，瑞爾競達的主要產品高爐本體內襯包含陶瓷杯。

據2024年6月26日前次申報問詢回覆，高爐本體內襯產品，通常用在新建高爐或對現有高爐進行停工大修。隨着工信部於2021年頒佈的《鋼鐵行業產能置換實施辦法》的實施，鋼鐵企業對鍊鐵高爐進行大型化產能置換，已成爲必然趨勢。經瑞爾競達測算，隨着高爐大型化產能置換的逐步實施，國內市場每年將會有50座高爐需要新建或大修，下游市場空間較大。

據2025年5月9日招股書，隨着下游鋼鐵行業產能置換及客戶需求不斷增加，若瑞爾競達不能及時擴大炮泥產品生產能力，短期內無法滿足客戶需求，將導致部分客戶選擇其他供應商。

然而，鋼鐵行業產能置換實施辦法已經更新。

而據工信部於2024年8月22日發佈的公告，工信部將對《鋼鐵行業產能置換實施辦法》進行修訂，自2024年8月23日起，暫停公示、公告新的鋼鐵產能置換方案。未按本通知要求，繼續公示、公告鋼鐵產能置換方案的，將視爲違規新增鋼鐵產能，並作爲反面典型進行通報。

與此同時，據公開信息於2025年5月19日發佈的內容，中國鋼鐵工業協會向工信部建議，取消不同企業之間的鍊鐵鍊鋼產能置換，僅允許通過整體性、實質性的兼併重組實現產能整合。

相較於前次申報，此次申報上市刪減了補充流動資金項目，保留的兩項募投項目與前次申報一致，且投資額一致，但募集資金總額調減了超1億元。然而，瑞爾競達招股說明書披露的擬新增產能，或與環評報告披露的產能“對不上”。

不僅如此，瑞爾競達募投項目新材料項目擬新增陶瓷杯等產品的產能，而另一募投項目擴建項目擬拆除部分陶瓷杯產能。上述瑞爾競達兩個募投項目或分別上演“又建又拆”的異象，是否將就舊產能舊技術拆除，新建新產能新技術，抑或系舊廠區拆除部分舊產能遷移到新廠區，或待覈查。值得一提的是，因下游產能置換，瑞爾競達稱其募投產品市場空間大，且若不及時擴產或導致客戶流失。然而，工信部於2024年發文指出，將暫停鋼鐵行業的產能置換。

三、結語

此番上市，2024年，瑞爾競達的營收增速放緩淨利潤增速告負，同期同行的淨利潤增速平均值也告負，且瑞爾競達兩次申報均因市場空間及成長性遭問詢。此外，同行中鋼洛耐稱下游鋼鐵行業已進入降本減產階段，耐火材料價格下跌利潤空間遭壓縮，且瑞爾競達稱境外同行於境內投資建廠，將進一步加劇市場競爭。而2022-2024年各期末，瑞爾競達應收款佔營收比重均超六成且高於同行均值。此外，瑞爾競達募投項目的新增產能或上演信披“迷局”。