軍工板塊“空中加油”，資金持續博弈基本面與景氣度拐點

5月12日，A股航天軍工板塊“空中加油”，中船系、中航系、商業航天、大飛機等軍工概念指數領漲滬深兩市，個股掀起漲停潮。

資本市場對軍工行業的關注熱度從上週開始明顯升溫，軍工ETF上週的累計漲幅達4.91%,當時有分析認爲，印巴對抗強化國產裝備性能端優勢認知推升了資金炒作情緒。到本週，印巴衝突局勢有所緩和，軍工板塊依然走強。早盤軍工ETF放量漲逾6%，午後漲幅收窄，收漲4.68%，截至收盤，中航成飛（302132.SZ）、晨曦航空（300581.SZ）均錄得“20CM”漲停；成飛集成（002190.SZ）連續四個交易日漲停；中航沈飛（600760.SH）、中國船舶（600150.SH）、洪都航空（600316.SH）的漲幅均超過8%。

2024年報與2025年一季度報告顯示，軍工板塊處在短期業績築底階段，頭部公司尤其是主機廠一季度營業收入同比復甦明顯，淨利潤仍然承壓，而整個板塊的盈利能力仍出現在上一輪週期以來的低點。多家機構研報指出，軍工股基本面沒有更多利空因素，在短期炒作情緒降溫後，基本面將成爲行情走勢的決定因素，具備業績拐點的上市公司有望在主題景氣度下迎來第二輪估值提升。

一季度營收復蘇、盈利仍承壓

Wind數據顯示，5月以來國防軍工指數累計漲幅達13.42%，位列申萬一級行業漲幅前三，中航成飛、成飛集成、晨曦航空等核心標的月內漲幅超30%。

資金炒作軍工情緒升溫之際，第一財經記者梳理財報發現，受價格調整、行業去庫存等多種因素共同影響下，今年一季度軍工板塊的收入利潤表現並不理想，整體盈利能力同比下滑，僅有部分頭部上市公司的收入增長重回兩位數水平，利潤降幅更是大於收入降幅。

統計顯示，一季度71只軍工標的共計實現營業收入1067.53億元，同比減少3.15%，共實現歸母淨利潤56.14億元，同比減少4.40%。往前看，2024年全年，71家公司共實現營業收入5662.71億元，同比增長0.76%，實現歸母淨利潤238.96億元，同比減少26.24%，盈利能力明顯承壓。

進一步看軍工指數成份板塊，40家上市公司是行業的頭部企業，一季度板塊營業收入同比增速明顯復甦，增速平均值、中位數分別是15.14%、1.37%，去年同期分別爲-1.48%、-2.63%。

40家公司均在一季度實現營收正增長，其中14家公司實現營收兩位數增長，而去年同期有22家公司的營收同比下滑。以北方導航（600435.SH）、中航光電（002179.SZ）、中無人機（688297.SH）爲代表的軍工企業，在去年一季度出現營收下滑的情況，今年實現轉正。北方導航和中無人機的營收增速最高，復甦幅度也最大，一季度的營收增速分別達347.47%、286.64%，上年同期分別爲-86.54%、-87.14%。

不過，40家企業的盈利能力同比去年有所下滑，有12家企業仍能維持10%以上的淨利潤增速，24家的淨利潤同比下滑，且其中18家的下滑幅度超過30%，拖累了板塊整體盈利水平。數據顯示，一季度40家企業的歸母淨利潤同比增速均值爲-35.57%、中位數爲-20.75%，去年同期的平均值爲0.4%、中位數-0.61%，盈利能力下滑較明顯。

航發動力（600893.SH）、航天彩虹（002389.SZ）、中航成飛、航天電子（6008579.SH）等頭部企業一季度的淨利潤下滑幅度普遍超過70%。以航發動力爲例，報告期內，公司實現營收61.64億元，同比減少1.71%，歸母淨利潤751.14萬元，同比減少95.15%。航發動力在調研中提到，近10年收入翻倍但利潤增幅不明顯的主要原因是航空發動機產業具有高投入、長週期、強技術壁壘的特徵，研發費用增長導致業績承壓。

中航成飛5月12日的成交額創歷史新高，達97.4億元，而一季度公司的營收、淨利潤分別同比減少81.1%、89.37%，不過扣非後歸母淨利潤達1.29億元，同比增長735.57%。中航成飛在調研中表示，一季度收入下降有兩方面原因，一是去年同期業績基數高，二是今年一季度按照合同要求，目前處於產品零部件生產階段，暫未形成銷售收入，二季度開始進入產品交付週期，銷售收入逐步提升。

遊資與機構博弈行業拐點

長期來看，板塊盈利能力已經低於2019年上一輪週期起點，業績能否迎來拐點關係到板塊估值能否進一步提升。

目前，部分上市公司披露了2025年的經營目標，帶來不少積極信號。中郵證券研報統計，從營收目標來看，航空產業鏈中，主機廠中航西飛（000768.SZ）和配套廠商中航高科（600862.SH）、中航重機（600765.SH）、中航機載（600372.SH）等公司預計2025年保持較快增長，預計營收增速分別爲4%、14%、11%、2%；船舶板塊中，中國重工（601989.SH）、中船防務（600685.SH）、中國船舶預計今年營收目標同比分別增長8%、3%、2%。

另外前瞻性指標合同負債顯示，截至一季度末，中航沈飛、中直股份（600038.SH）、航發動力、中航成飛等主機廠合同負債實現增長，剔除中航成飛，一季度末主機廠整體合同負債341.6億元，相比期初增長22%。主機廠存貨穩定或體現需求景氣度延續，收入有望逐季度兌現。

公募基金繼續減配軍工板塊。截至今年一季度末，公募基金對軍工板塊的持倉額已連續10個季度環比減少。根據民生證券研報，軍工主題基金規模環比減少8.30%至320億元，較2021年四季度歷史最高規模608億元，已累計減少47.41%。2022年以來，軍工主題基金規模總體呈減少趨勢，在2024年三季度短暫增長後，再次下降。

熱炒之際，哪一類資金在爲軍工“空中加油”？漲幅居前的個股來看，遊資是持續活躍的資金種類。比如，5月12日再度漲停的中航成飛，其被一線遊資集體加倉，盤後數據顯示，國泰海通上海江蘇路營業部席位大幅買入近7億元，深股通買入2.72億元並賣出2.67億元，國泰海通上海新閘路及國泰海通上海海陽西路營業部席位分別買入2.07億元和1.43億元。

機構資金也在參與本輪行情，晨曦航空近四個交易日累計大漲85%，5月12日盤後數據顯示，共有2家機構專用席位現身，即買四、賣四，合計買入金額3983.32萬元，賣出金額4763.13萬元；深股通爲第一大買入營業部及第一大賣出營業部，合計淨買入2854.35萬元。

中航證券研報指出，新時代軍工行業具有更優的資產質量、更新的景氣賽道、更大的業務規模、更高的市場天花板，軍工行業的估值體系也將進行重塑，享受更新更高的溢價。該機構認爲，隨着年報和一季報集中披露，軍工行業未來基本面和情緒面將不斷修復。當前行業整體已看不到更多的利空或者潛在利空；從節奏上看下半年好於上半年，業績有望逐季度環比提升；軍工行業上行態勢，相比其他行業的下行壓力，比較優勢將更加凸顯。