華熙生物巨輪下沉:業績重挫、單季虧損、股價破發、內鬥反腐……

華熙生物（688363. SH）正在被市場重新審視。

2025年初，華熙生物下屬子公司捲入虛開發票風波，由此引爆內部重拳反腐導火索。創始人趙燕喊話內部，要求所有貪腐人員限時主動交代問題、提交辭呈。

屋漏偏逢連夜雨，華熙生物的2024年年報更爲慘不忍睹，營業收入同比減少11.61%至53.71億元，歸母淨利潤更是創下上市以來最差成績，同比減少70.59%至1.74億元。

根據4月25日最新發布的2025年一季度報告，營業收入再度同比減少20.77%，歸母淨利潤同比減少58.15%，華熙生物仍難止跌。

風浪在變，巨輪轉舵。如果說2023年華熙生物首次出現營利雙降，或可歸結爲業務階段性調整所產生的震盪，那麼此後五個單季度持續下滑，已經顯示出這艘玻尿酸巨輪正在下沉。

同時，一個始終縈繞於市場心頭的問題，即如今高度依賴護膚品銷售的華熙生物，是否還是一家標準的生物科技型企業？

集體失速，規模居前淨利墊底

自2019年掛牌上交所，華熙生物在極短時間內成爲最火爆的醫美概念股，市值一度近1500億元，躍進科創板市值TOP10企業，成爲當之無愧的“醫美茅”。

然而，自2021年衝至超300元/股的歷史高點後便呈現斷崖式下跌。截至2025年4月25日，華熙生物報收47.60元，總市值爲229億元，股價較高點跌超80%，市值蒸發超1200億元。

並且，由於股價持續走低，一度跌至42.51元/股，已跌破發行價格47.79元。根據減持規定，上市公司存在破發等情形，控股股東,實際控制人不得通過二級市場減持本公司股份。

同爲“醫美三劍客”的愛美客（300896. SZ）、昊海生科（688366. SH）股價走勢與華熙生物相似，股價均較各自歷史高點下跌60%-70%，其中愛美客市值蒸發超1200億元，昊海生科市值蒸發280億元。

從“三劍客”的在二級市場的表現來看，在極高估值後神話泡沫被戳破，這與近些年醫美行業格局發生巨大改變不無關聯。

自2021年嚴監管趨嚴，多部門聯合行動對醫美行業進行全面整頓和規範。此外，隨着重組膠原蛋白等衆多新材料涌現，靠玻尿酸發家的“三劍客”遭遇巨大沖擊。

反映到業績上，目前愛美客、昊海生科尚能保持營利雙增態勢，但相較於前些年的雙位數業績增速，2024年的個位數增速放緩明顯。雖然營收規模不及華熙生物，但愛美客、昊海生科依然分別實現歸母淨利潤19.58億元、3.76億元，華熙生物已經墊底。

回看2022年業績高光時刻，歸母淨利潤9.71億元，而僅僅過去兩年便跌至不足2億元，潮起潮落速度之快讓人啞然。

並且，2024年第四季度，華熙生物實現營業收入14.96億元，歸屬淨利潤卻出現了大幅虧損爲-1.88億元，這亦是其首次單季度虧損。更具戲謔的是，第四季度恰是集合了雙十一、雙十二的全年銷售旺季。

華熙生物的“炸裂”墊底表現，除行業大環境等潛在影響，也與其C端轉型後，新增長曲線護膚品業務頹勢漸顯有關。

護膚品業務塌陷，研發前景不明

在發展初期，華熙生物的主營業務是To B的原料業務。儘管原料業務是起家業務也是根基，但不甘只做供應商的野心，讓華熙生物走向另外一條路。

2012年，華熙生物推出終端產品“潤百顏注射用修飾透明質酸鈉凝膠”。作爲國內第一個拿到合法批文的交聯透明質痠軟組織填充劑，它爲華熙生物從玻尿酸原料製造商向以玻尿酸爲核心的全產業鏈企業轉型，打響了第一槍。

然而，不安現狀的華熙生物，開始放棄原料硬科技優勢，自降身段開始專攻醫美級護膚品。彼時“她經濟”崛起，行業扶搖直上，華熙生物看中消費品市場前景。

直至2018年，華熙生物憑藉玻尿酸次拋原液這一全新品類成功切入C端市場，品牌“潤百顏”短時間內一舉佔領護膚界高地，成爲不可忽視的行業黑馬。

自此，華熙生物的業務戰略重心發生改變。

2017年至2022年，華熙生物功能性護膚品業務板塊規模由0.95億元增至46.07億元，年複合增長率爲117.34％，營收佔比由11.7%增至72.45%，成爲核心業務。

半路入局護膚賽道，華熙生物所面對的是高手林立、市場空間趨近飽和的競爭格局，尤其是隨着“次拋原液”賽道玩家不斷擴容，華熙生物逐漸陷入營銷驅動增長的模式陷阱。

2017年至2022年，華熙生物銷售費用率由15.34%增至47.95%，銷售費用由1.07億元增至30.49億元，年複合增長率95.41％，遠超總營收50.70%的複合增長率。

對比來看，期間華熙生物研發費用由0.26億元增至3.88億元，研發費用率始終不足10%。

從“硬科技”的原料業務轉型至“軟營銷”的護膚品業務，華熙生物很快顯現出後勁不足。比較顯著的特徵，護膚品業務板塊毛利率持續下滑。

2020年，華熙生物功能性護膚品業務板塊營收佔比首次超越原料產品，成爲第一業務板塊，當年板塊毛利率衝至81.89%歷史峰值後逐年降低，2022年降至73.93%。

不出所料，華熙生物的增長神話在2023年戛然而止。2023年至2024年，華熙生物功能性護膚品業務營收分別同比下滑18.45%、31.62%，成爲期間唯一下滑的業務板塊。

2024年，華熙生物護膚品板塊營收佔比已縮至47.92%，且板塊毛利率進一步降至72.80%。

據2023年半年報，這是華熙生物最後一次披露旗下核心護膚品牌銷售情況，公司核心護膚品牌已呈現全線下滑的狀態，其中兩個“10億大單品”潤百顏、誇迪收入分別同比下滑2.04%、10.10%。

此後，華熙生物雖再未在財報中披露旗下護膚品牌銷售情況，但從不斷攀升的存貨也能看出動銷不暢。

2022年至2024年，華熙生物存貨週轉天數由230.12天增至307.93天。截至2024年末，華熙生物存貨賬面價值達12.48億元，其中代表待銷品的庫存商品佔據10.98億元，這一數據在2022年爲5.26億元。

華熙生物的轉型困境，本質上是化妝品產業從流量紅利期向品牌價值期轉型的縮影。

以華熙生物爲例，旗下子品牌多達14個，但大多數未能走出“透明質酸+”的路徑依賴。前些年能尚能迎合“成分黨”吃到紅利，但長久而言，僅依靠一個爆品成分難以保證持續穩定性增長。

迴歸科技屬性，探索新原料，成爲華熙生物近些年重點發展方向。

自2018年起，華熙生物開始依託合成生物技術，聚焦功能糖、蛋白質、多肽、氨基酸、核苷酸、天然活性化合物6大類生物活性物，積極佈局新原料的研發。

國家藥監局信息，截至2025年4月，華熙生物旗下共有6款自研化妝品新原料完成備案，但其中4款是基於透明質酸的衍生物，其他2款分別爲具備抗老成分的-煙酰胺單核苷酸，以及用於皮膚調理的巖藻糖基乳糖。

其實早在2015年，華熙生物曾通過“牽手”韓國肉毒素研發公司Meditoxin，切入肉毒素領域，只是最終因Medytox的爆雷而無奈落空。2022年，華熙生物又通過收購益而康生物進軍膠原蛋白產業。

只是，遠水終究解不了近渴。無論是膠原蛋白原料還是其他自研新原料，均處於發展中階段，想要比肩玻尿酸仍需時間。

更有趣味的是，華熙生物將原“個人健康消費品業務”更名爲“皮膚科學創新轉化業務”，這種換身皮膚便說是打造科學信仰、專業硬核團隊的表面功夫，未免有些像將頭埋在沙子裡的鴕鳥，藏頭露尾、自欺欺人。

董事長趙燕親自下場，反腐進行時

在2024年年報中，華熙生物頻繁提到公司進入變革元年，其中管理變革是重點。

截至2024年末，華熙生物在職員工數量4444人，相較上一年減少211人。企業效益不好實施減員優化具備一定合理性，但2024年其管理費用卻同比增長33.77%至6.58億元。

降本卻沒達到增效，對此華熙生物解釋，因管理變革的組織結構升級、薪酬體系變革、諮詢公司費用和股權激勵等超7000萬元。

業績下坡之際，還給員工加薪？仔細一看，原來大部分都落進了董監高的口袋。

2024年年報顯示，華熙生物現任及報告期內離任董事、監事、高級管理人員和核心技術人員共計34人，累計年薪總額（稅前）同比增長71.22%至4355.02萬元。

與高管薪酬超70%增幅形成對比的是，2024年華熙生物研發團隊員工人均薪酬僅同比增長6.65%。

需要注意的是，僅從2024年報酬情況來看，包括5名集團副總經理、1名董事兼業務副總裁的6名高管薪酬，高於董事長趙燕的222.82萬元。其中，副總經理郭珈均年薪由上年92.53萬元暴增至622.13萬元，是華熙生物最高年薪且漲幅最高。

與此同時，華熙生物的內鬥與反腐亦在持續進行。

2025年3月，華熙生物開始真正的“刮骨療毒”，在此次反腐進程中，有3位百萬年薪高管月內離任。其中，劉愛華、徐桂欣均爲任職超20年的元老級員工。

需要注意的是，劉愛華與鬧得沸沸揚揚的“誇迪前主理人控訴華熙生物”事件，有着千絲萬縷的關係。

據瞭解，劉愛華之子畢然與誇迪品牌前主理人枝繁繁關係頗爲要好，甚至有傳爲情侶關係。自枝繁繁離職創辦品牌“繁妝”後，旗下產品與誇迪產品線高度相似。枝繁繁也曾在社交賬號中透露，畢然也從誇迪離職並加入繁妝。

雖然最終以枝繁繁清空個人賬號，並關閉品牌店鋪爲終結，但劉愛華的離職也表現華熙生物對此次內部管理整治不可姑息的態度。

根據華熙生物2024年年報披露，減員還將繼續， 18名高管將於2025年內任期終止。

值得注意的是，相關公告顯示，華熙生物董事長兼總經理趙燕開始下沉管理，直接接手管理品牌與傳播管理中心、BM肌活、米蓓爾品牌。董事長親自下場，或也是吃一塹長一智，並不想重蹈誇迪覆轍。

並且，趙燕還暫停了過去基於折扣促銷邏輯開展的低效投放活動，重新建立基於科技實力和AI輔助認知的品牌內容體系。

當華熙生物或是說品牌名稱不再刷屏，不再優惠促銷最低價，不再依賴頭部主播推薦，還會有消費者想起潤百顏、誇迪、米蓓爾的產品，並進入旗艦店進行購買嗎？

船大掉頭難，華熙生物在深化改革中必將經歷痛楚。只是痛過之後，還會有駛向長穩發展軌道的機會嗎？

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