程華：RWA的探索與進化——從概念狂歡到理性建構

作者：程華 中國人民大學數字經濟研究中心執行主任、中國人民大學經濟學院教授

2025年，現實世界資產代幣化（Real-World Assets, RWA）的快速發展備受矚目。隨着區塊鏈技術的成熟與傳統金融機構的深度參與，RWA已從邊緣創新走向主流視野。僅2025年上半年，全球RWA的市場規模便從86億美元飆升至超過230億美元，漲幅超260%。

在行業熱潮的背後，“萬物皆可RWA”的喧囂隨之興起，需要我們對金融創新的價值本質、技術可行性與制度適配性進行理性地思考。近日，香港發佈的《RWA產業發展研究報告·產業篇2025》給出了一個清晰的判斷：“萬物皆可RWA”是一個僞命題。這一判斷，標誌着行業正從早期的概念狂歡邁向理性建構的關鍵轉折點。

在資本熱捧與技術樂觀主義的推動下，“所有資產都能上鍊”一度成爲RWA領域的流行口號。然而，事實證明，並非所有資產都天然適配代幣化。《報告》首次系統提出，真正具備規模化潛力的RWA必須同時跨越三大核心門檻：價值穩定性、法律確權清晰性、鏈下數據可驗證性。

這三大標準直指RWA落地的根本矛盾——鏈上世界追求透明、可編程與高效流轉，而鏈下資產則往往面臨產權模糊、估值波動、信息孤島等問題。若忽視這些結構性障礙，所謂的“代幣化”不過是數字外殼包裹下的無效映射，不僅無法釋放流動性，反而可能加劇市場風險。

例如，儘管全球多地嘗試將商業地產、藝術品甚至個人未來收入進行代幣化，但由於產權登記制度差異、收益不確定性及審計機制缺失，多數項目仍停留在試點階段，難以形成可持續的交易生態。相反，那些具備穩定現金流、明確權屬和標準化數據的資產——如金融資產、新能源資產、算力資產等——正成爲RWA規模化落地的優先選擇。

近期以香港爲中心的政策演變及市場變化，可以看到很多具有實質性的積極變化。

第一，傳統金融體系與數字金融世界的協同演進。RWA正像其名稱一樣，是現實世界資產的通證化，現實資產的價值穩定纔是支撐RWA的基礎。RWA本質上是一種融資工具。像傳統世界的債權、股票一樣，底層資產的現金流收益是其作爲“有價”證券的關鍵要因，在新能源資產RWA中，充電樁和光伏電站的持續收益是支持RWA可以成爲“有價”通證的核心基礎。從這個意義上，從投資者的角度看，RWA打通了傳統世界和加密金融，具有“留在鏈上，投資現實”的特點。

第二，政策鼓勵、監管跟進。 2017年9月，香港證監會發布《關於首次代幣發行的聲明》，明確證券型代幣需持牌；2022年10月，港府發佈《虛擬資產政策宣言》，確立RWA戰略地位；2024年3月，金管局啓動Ensemble項目，測試綠色債券、供應鏈金融代幣化場景；2025年1月，金管局推出“數碼債券資助計劃”，鼓勵代幣化技術應用；2025年3月，更新《虛擬資產相關活動指引》，規範跨境數據及二級市場管理。；2025年6月，港府又向前邁出了一大步，發佈了《宣言2.0》，提出了“LEAP”框架，強調優化法律與監管環境，並擴展代幣化產品種類。可以看到，2025年RWA的發展熱潮是在香港特區政府的政策佈局以及監管先行雙重保駕下出現的。

第三，獨立的創新。可以從技術創新和金融創新兩個方面來看待RWA發展熱潮中顯示的創新之處。 首先是技術創新。RWA發行須在公鏈上進行，但全球主流區塊鏈公鏈的主導權都在美國企業手中。香港市場推出的部分RWA資產在我國自主研發的樹圖公鏈 Conflux上發行，這推動了Conflux的技術突破和價格上漲。此外，以內地資產爲底層資產的RWA發行，存在內地、香港之間的資產上鍊、資金流動和數據跨境等複雜流程，涉及到內地和香港之間不同的金融監管、數據保護等法律及監管問題，螞蟻數科基於多年在區塊鏈領域的積累，構建了嶄新的“兩鏈一橋”RWA 平臺，連接內地資產與國際資本，同時也上線了專爲RWA交易打造的高性能Layer2區塊鏈Jovay。上述技術創新都爲我國數字金融基礎設施的建設貢獻了新的內容。其次是RWA發行的金融創新意義。基於現實資產的RWA發行，提供了新型的融資方式，拓展了金融服務的邊界。特別地，如果RWA的金融生態和商業模式構建成功，那麼像綠色能源資產、知識產權、企業設備這些在傳統金融體系中融資相對困難、但對實體經濟有重要支撐作用的領域，就可能獲得新的融資通道。

目前，RWA的發展方興未艾。2025年花旗銀行的最新預測是，到2027年底，RWA市場規模有望突破1萬億美元，成爲區塊鏈技術最大的應用場景之一，波士頓諮詢集團報告顯示2030年RWA預計成爲一個規模達16萬億美元的市場。但與此同時，我們需要警惕RWA行業發展中可能存在的風險，加強以下幾方面的工作。

第一，從國家層面要強化區塊鏈基礎設施。擴展性、安全性和互操作性仍然是制約區塊鏈進一步發展的重要因素。RWA市場的迅速發展即對我國現階段的區塊鏈基礎設施提出了新的考驗，也爲推動區塊鏈技術的創新提供了新的場景和實驗場。

第二，從監管層面要推動標準化和法規的完善。加強與區塊鏈起步較早的歐美國家和國際標準化組織的合作，制定統一的通證化資產標準，包括安全性、透明度和兼容性等方面的規範，推動制定有利於通證化資產健康發展的法律法規，保護投資者權益並防範金融風險，同時確保資產的來源和所有權可以驗證並滿足AML和KYC的要求。

第三，從企業層面要深化與擴展跨行業合作，探索新型商業模式。探索與能源、農業在內的多領域合作，挖掘行業中RWA通證化的潛力。在盤活各類實體行業資產流動性的同時，爲金融行業尤其是DeFi領域的借貸、質押、交易等投融資活動提供新標的，激發行業發展的新活力。鼓勵創建基於區塊鏈的新型金融產品，如通證化債券、股權和其他衍生品。這些產品可以提供給傳統和新興市場的投資者新的投資渠道。同時，探索與AI、大數據等數字技術結合的通證化應用，利用數字技術進行資產評估和風險管理，提高通證化資產管理的智能化和精準度。

RWA的終極目標絕非製造金融泡沫，而是打通實體經濟與數字金融的價值通道。當行業走出“萬物皆可代幣化”的誤區，聚焦於價值穩定性、法律確權清晰性及鏈下數據可驗證性，方能真正釋放其賦能產業升級的潛能。螞蟻數科等機構的技術實踐已指明方向，下一步亟需監管與市場主體的合力共建——唯有在規範中創新，在創新中規範，中國才能在全球RWA發展浪潮中掌握標準制定權與價值主導權。

(編輯：文靜)