AI泡沫疑慮、稀土風暴 股市「將軍倒下訊號」抓退場時機

股市示意圖。(商業週刊提供）

過去一年，全球股市像被施了魔法，從臺北到華爾街，從東京到首爾，指數一路狂飆，紀錄接連被改寫。就連深陷經濟困境的中國，也上演一波驚人漲勢。

但這場派對的音樂，最近被「稀土風暴」應聲打斷。

中國無預警啓動史上最嚴的稀土管制，川普政府迅速回擊，宣佈對中商品加徵一○○％關稅。貿易戰火瞬間重燃，股市劇震，恐慌指數飆升。

這場突如其來的稀土風暴，會像一根銳利的針，刺破股市榮景嗎？答案是：有可能！

投資人須繃緊神經，緊盯一個動態：如果中國的稀土管制只是中國國家主席習近平在與川普會面前夕，用以擡高談判籌碼的短期戰術，雙方經過一陣討價還價後選擇讓步，川、習順利在十月底登場的亞太經濟合作會議（APEC）上會面，危機將迅速落幕。

而且，市場短暫降溫後，反而爲投資人創造進場機會。中國廣發證券發佈研究報告，認爲這和今年四月「對等關稅」的情況相似，又是一次典型的「TACO交易（編按：指川普往往會祭出關稅威脅，然後又退縮）」。

然而，倘若中國決心將稀土當作「戰略核武」，打一場持久戰，藉此逼迫全球半導體供應鏈就範、徹底洗牌，將立刻成爲真正的「黑天鵝」，毫不留情的澆熄當前股市的多頭氣勢（見二十八頁文）。

中國稀土出口管制將於十二月一日生效，而美國對中國的新關稅則搶先一步，十一月一日實施。這中間留下一個月緩衝期，被視爲雙方角力的關鍵窗口。若雙方齟齬越來越多，市場焦慮將急劇升溫，恐引爆更大規模的賣壓。摩根士丹利首席美國股票策略師威爾森（Michael Wilson）表示，若緊張局勢未能在十一月前化解，美股恐面臨最多下跌一一％的風險。

這場突如其來的風暴，揭示了股市真正的風險，並非來自人工智慧（AI）泡沫，而是那些層出不窮、難以預測的外部衝擊。

在美中對抗升級之際，若美國政府停擺時間過長，也可能觸發美債暴跌，進而引發新的市場震盪。

而在稀土風暴前，最讓市場坐立難安的，就是AI的泡沫隱憂，特別是各方大咖不約而同發出警訊。

先是橋水基金創辦人達利歐（Ray Dalio）示警：「AI有些泡沫的感覺。」IMF總裁喬治艾娃（Kristalina Georgieva）接着警告，市場對「AI提升生產力」的樂觀，可能在瞬間反轉；英國央行更直言，眼前情勢「與二○○○年網路泡沫前極爲相似」。

從表面看，這波AI狂潮與當年的網路泡沫似乎如出一轍，同樣由顛覆性科技點燃，讓市場陷入集體亢奮。

但若細看本質，兩者之間的距離，遠比想像中大得多。最關鍵的不同在於這一波AI熱潮，背後有「真金白銀」的獲利支撐，不只是空中樓閣般的幻想。

回到一九九五至二○○○年間，那斯達克指數暴漲近六倍，漲到最高峰時，本益比一度飆上一百倍。相比之下，該指數目前的本益比僅三十三倍左右；預估本益比更不到三十倍（見本頁圖）。

關鍵在於：網路泡沫時，多數企業的獲利根本無法兌現。

二○○○年初，那斯達克前一百大企業，整體虧損超過三百四十億美元，平均淨利潤率甚至爲負三成。

那時的網路，猶如一個尚未落地的空中樓閣。許多所謂的科技公司，不過是靠不斷燒錢買廣告撐起的網站。投資人以未來的故事，替尚未誕生的生產力定價，追逐的不是實體價值，而是想像，這正是最典型的泡沫。

如今，AI的底氣顯然不同。高盛最近出具一份報告，其標題直白的點出核心觀點：「爲什麼我們還不算處於泡沫之中（Why we are not in a bubble... yet）」。

報告特別指出，不同於二○○○年的「夢想公司（編按：虧錢卻有高估值的公司）」，今天引領AI浪潮的大型科技公司，大多已是「現金牛（Cash Cow，指擁有高市佔率、能產生豐厚利潤和現金流的公司）」。

輝達、微軟、Google、臺積電等公司的獲利成長有目共睹。更重要的是，美國股市目前的股東權益報酬率（ROE，反映企業運用股東資金的效率）高達二一．三％，不僅遠高於過去二十年的中位數，更超越所有主要市場。

可以這樣比喻：網路泡沫時的科技股，是「昂貴且空洞」；而今天的AI股，是「昂貴但貨真價實」。

AI題材潛力長遠，但是外部風暴此起彼落，在多空交錯的震盪中，投資人最該警覺什麼？可以篤定的是，只要川普仍坐在白宮，市場震盪便會成爲常態。

國泰世華銀行首席經濟學家林啓超觀察，即便股市「驚驚漲」，投資人心態其實很謹慎，不輕易追高，反而留下一些銀彈，準備在下跌時再出手。

十月十三日，外資狂賣五百六十三億元，臺股一度重挫逾八百點。但收盤跌幅收斂至三百七十八點，留下長長的下影線，代表內資與散戶進場撿便宜，也顯示投資人已逐漸熟悉TACO交易的節奏：在AI多頭未改之下，趁川普引發的短暫震盪，反手買進。

儘管投資人仍對市場感到樂觀，但美中角力暗潮洶涌，當哪些危險訊號一閃現，就該果斷抽身、暫離市場？

花旗集團最新報告提出一個名爲「將軍倒下（When The Generals Fail）」的指標，觀察「美股七巨頭」中是否有三檔以上跌破兩百日移動平均線。若出現這個情況，代表主力股已轉弱，市場風向驟變，投資人宜及早退場，保全戰果。

至於想趁股市修正、逢低買進的投資人，也別隻盯科技股。

高盛報告特別強調「分散投資」的重要性。它指出，二○○八年金融危機後的十年間，低利率環境讓以科技業爲主的成長股一枝獨秀，而包括銀行、能源、傳產等價值股，則幾乎被時代拋在後頭。

如今原物料回升、銀行去槓桿，則讓傳統產業重新擡頭。

更關鍵的是，AI熱潮並非單純的「軟體盛宴」。高盛指出，這波浪潮背後需要龐大的能源、基建、運輸與不動產支撐。贏家除了輝達與微軟，也將延伸至電力、工業設備、原料製造、房地產與運輸等領域。

無論局勢如何詭譎，不變的是，全世界正進入寬鬆的時代。

渣打銀行（臺灣）財富管理處投資策略部主管劉家豪指出，美國推動「大而美法案」，歐洲與日本等主要經濟體也以政策護航經濟。全球貨幣與財政政策正逐步轉向寬鬆，資金潮淹腳目，只要地緣政治與關稅的不確定性逐漸淡出，股市仍具備長期向上的動能。

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商業週刊1979期