7月LPR又是“按兵不動”，下半年貨幣政策仍將兼顧多重目標

來源：21世紀經濟報道

7月21日，央行公佈最新一期LPR（貸款市場報價利率）報價：一年期LPR利率3.00%，五年期LPR利率3.50%，雙雙維持不變。LPR利率自今年5月下調各10個基點以來，目前已連續兩個月“按兵不動”。

LPR是由各報價行按公開市場操作利率加點形成的方式報價，由全國銀行間同業拆借中心計算得出，爲銀行貸款提供定價參考。綜合業內分析來看，7月LPR報價保持不變主要有兩點原因：一是5月降息降準等寬貨幣工具落地後，總量政策工具進入成效觀察期，LPR的定價錨——7天期逆回購利率保持穩定；二是商業銀行淨息差仍處在低位，商業銀行缺乏下調LPR報價加點的動力。

中國民生銀行首席經濟學家溫彬告訴21世紀經濟報道記者，在新的貨幣政策框架下，7天期逆回購利率作爲主要的政策利率，成爲LPR新的“定價錨”，並通過強化各利率間協同，逐步疏通由短及長的利率傳導關係。自5月降息之後，近期政策利率持穩，使得LPR報價的定價基礎未變。

至於政策利率持穩的原因，溫彬指出，從內部看，二季度我國GDP同比增長5.2%，上半年累計同比增長5.3%，爲實現全年增長目標打下良好基礎，加之上半年金融數據表現良好，短期內政策加碼的必要性不強；從外部看，美國6月CPI同比上漲2.7%，爲今年2月以來的最高水平，美聯儲短期內維持利率不變的概率提升。美聯儲不急於降息，最早可能也要到9月，國內貨幣寬鬆仍有制約。

短期降準降息概率下降

中信證券首席經濟學家明明告訴記者，5月降息降準等寬貨幣工具落地後，總量政策工具進入成效觀察期，在脫離逆回購利率引導的環境下，商業銀行主動壓降LPR和政策利率加點的動力不足。具體來看，7月是繳稅大月，且存在一定流動性缺口，儘管央行買斷式逆回購維持淨投放，但7月來存單利率仍有小幅上行，負債壓力相較於6月並未出現大幅改善的跡象。結合息差壓力，商業銀行主動壓降LPR對逆回購利率加點的動力不足。

值得注意的是， 6月27日，央行發佈2025年二季度貨幣政策委員會例會通稿，在貨幣政策思路上，提出“根據國內外經濟金融形勢和金融市場運行情況，靈活把握政策實施的力度和節奏”，相比一季度例會刪去了“擇機降準降息”的表述，對此，市場認爲由於經濟形勢向好，短期降準降息的概率下降。

7月14日，央行副行長鄒瀾在國新辦新聞發佈會上表示，從經濟理論和實踐經驗看，貨幣政策的傳導是需要時間的，已經實施的貨幣政策的效果還會進一步顯現。下階段，人民銀行將繼續實施好適度寬鬆的貨幣政策，密切關注評估前期已實施政策的傳導情況和實際效果，根據國內外經濟金融形勢和金融市場運行情況，把握好政策實施的力度和節奏，更好地推動擴大國內需求、穩定社會預期、激發市場活力，支持實現全年經濟社會發展目標和任務。

從行業來看，金融監管總局數據顯示，今年一季度，我國商業銀行淨息差進一步收窄至1.43%，較去年四季度末下降了9個基點，已經顯著低於1.8%的監管合意水平〔據利率自律機制發佈的《合格審慎評估實施辦法（2023年修訂版）》〕。其中，國有行、股份行、城商行、農商行淨息差分別爲1.33%、1.56%、1.37%、1.58%，較上年末分別下降11、5、1、15個基點；同時不良貸款率上升了0.01個百分點，達到1.51%。

溫彬進一步分析，二季度以來，受5月降息影響，利率中樞整體繼續下移，資產端貸款收益率仍處於下行通道。央行數據顯示，1~6月，新發放企業貸款加權平均利率約爲3.3%，比上年同期低約45個基點，新發放的個人住房貸款利率約爲3.1%，比上年同期低約60個基點。在此背景下，雖然5月存款掛牌利率再度大幅下調，使得商業銀行負債成本得以繼續改善，但定期存款佔比仍偏高，也制約了存款成本的整體下行空間。

在溫彬看來，爲平衡支持實體經濟與保持銀行體系自身健康性的關係，商業銀行仍需從資產和負債兩端協同發力，着力優結構、穩定價，確保淨息差的相對平穩。綜合考慮資金、風險、運營、資本、稅收等成本的相對剛性，在政策利率未降的情況下，LPR報價單獨下調的空間和動力不足。

下半年仍有下調空間

往後看，東方金誠首席宏觀分析師王青認爲，下半年外部環境仍面臨很大不確定性，在大力提振內需、更大力度推進房地產市場止跌回穩的過程中，政策利率及LPR報價還有下調空間。

“鑑於中美經貿談判還將經歷一個複雜曲折的過程，外部環境波動對出口的影響將主要在下半年顯現，在物價水平偏低的背景下，預計下半年央行還會繼續降息，並帶動兩個期限品種的LPR報價跟進下調。”王青表示，這將引導企業和居民貸款利率更大幅度下行，激發內生性融資需求，是下半年促消費擴投資、對衝外需放緩的一個重要發力點。另外，下半年穩樓市政策需要進一步加力，5年期以上LPR報價也可能單獨下調，推動居民房貸繼續減負。

溫彬也稱，三季度末或四季度仍存一定降息可能，屆時LPR預計會跟隨下調。下半年，伴隨關稅博弈格局進一步明朗，搶出口和搶轉口效應減弱，我國出口增速或將會放緩，需要內需做好對衝。同時，我國名義利率創新低，但PPI保持低位，導致實際融資成本偏高，影響有效信貸需求。考慮到市場預期美聯儲9月降息，美元持續走弱，爲我國繼續降準降息打開空間。

溫彬預計，多重平衡之下，貨幣政策預計總量適度，三季度末或四季度，再度降準和降息的概率較大，屆時LPR預計會跟隨同步下調，呵護穩信用進程。央行行長潘功勝曾在“兩會”經濟主題記者會上表示，今年實施好適度寬鬆的貨幣政策，要平衡好短期和長期、穩增長和防風險、內部均衡和外部均衡、支持實體經濟與保持銀行體系自身健康性的關係。

他還指出，考慮到銀行息差壓力仍大，後續也將着力推動社會綜合融資成本下降，更多關注非息成本壓降，暢通利率傳導。在此之外，財政、產業、消費等政策也將延續發力，沿着“擴內需”與“反內卷”的主線，從供需兩端協同發力，共同促進物價溫和回升，逐步暢通生產到消費的循環。

國家統計局近日公佈數據顯示，6月份，擴內需、促消費政策持續顯效，居民消費價格指數（CPI）同比由上月下降轉爲上漲0.1%；環比下降0.1%，降幅比上月收窄0.1個百分點；扣除食品和能源價格的核心CPI同比繼續回升，上漲0.7%。工業生產者出廠價格指數（PPI）環比下降0.4%，降幅與上月相同，同比下降3.6%，降幅比上月擴大0.3個百分點。

國家金融與發展實驗室特聘高級研究員龐溟也認爲，降息窗口在下半年將繼續開啓，以更好地實施適度寬鬆的貨幣政策、暢通貨幣政策傳導機制，促進物價合理回升、實現價格總水平預期目標，同時，保持人民幣匯率在合理均衡水平上基本穩定。