12萬股民哭暈，智飛生物，也暴雷了！

昔日的明星公司，也終於扛不住暴雷了。

2024年，智飛生物（300122.SZ）營業收入260.7億元，同比下滑50.74%；淨利潤20.18億元，同比下滑74.99%。

跟此前披露的預告比，差不多落在最低業績區間水平。儘管市場對此已經有了預期，但是，當真正發生時，還是相當震撼。

更沒想到的是，情況還在惡化。

2025年第一季度，智飛生物營業收入23.74億元，同比下滑79.16%；淨利潤-3.05億元，同比下滑120.93%，由盈轉虧。要知道，上一年同期爲14.28億元。

消息一出，智飛生物大跌7%。

智飛生物的基本面究竟有多糟糕，咱們看一組數據。

2021年：淨利潤率33.3%；

2022年：淨利潤率19.7%；

2023年：淨利潤率15.25%；

2024年：淨利潤率7.74%；

2025年第一季度：淨利潤率變成-12.85%。

很明顯，正在以肉眼可見的速度下滑、惡化。

股價方面。截至到目前，智飛生物從152.06元下跌至20元附近，最大跌幅87%，市值不足500億元；更糟糕的是，智飛生物已經跌破了去年8月份的股價低點，在2024年“腰斬”的情況下，2025年跌幅又超過了20%。

一句話，徹底跌崩了。

老實說，智飛生物的崩塌，是可以預見的。

智飛生物是一家比較特殊的疫苗公司，原因是公司以代理收入爲主。2023年，代理收入佔比98%；2024年，儘管有所降低但仍高達94.6%。在代理收入中，主要收入來源是默沙東的四價和九價HPV疫苗。

這也就解釋了，當HPV疫苗供不應求的時候，智飛生物賺錢賺麻了，但是，一旦賣不動了，作爲代理商的智飛生物，也將承受存貨減值的巨大沖擊。

2025年2月，默沙東正式宣佈，將暫停向中國供應HPV疫苗。注意，暫停供應的原因並非是不願意賣，而是賣不動了。

截至2024年底，智飛生物存貨高達222.18億元，同比增長147.25%，佔總資產的比重接近45%；存貨週轉天數從2023年的79.15天陡增至299.18天，接近一年時間。

顯然，國內HPV疫苗行業進入了“寒冬期”。

而且，這個寒冬可能比大家想象的更加漫長。

截至2025年一季度末，智飛生物存貨仍接近200億元，考慮到同期營業收入同比驟減近80%至23.74億元，公司想要消化掉這些存貨，絕非易事。

這就意味着，時間越往後推移，潛在的資產減值可能就越高，對業績影響就越大。

可能有人要問了，既然默沙東這棵大樹不好乘涼，有沒有可能通過增加代理產品實現破局？

答案是，絕非易事。

一方面，對默沙東的依賴程度太高，難以實現簡單平替；另一方面，想要達成代理關係也並非那麼簡單，且國內疫苗市場整體競爭越來越激烈，細分領域的空白市場幾乎沒有。

再來看自研產品。

前面已經說過，智飛生物自研產品貢獻的收入不足5%，對整體業績的影響極其有限。目前的情況是，有望在2025年獲批上市的自主產品只有流感疫苗和狂犬疫苗，可問題是，這兩款疫苗的市場競爭非常激烈，且價格戰激烈，想要扛起業績增長的大旗，並不現實。

結論就是，在代理的九價HPV疫苗“倒下”後，現階段的智飛生物，暫時看不到向好的希望。

最後，說說智飛生物的研發。

2021年至2023年，智飛生物的研發支出分別爲8.1億元、11.1億元和13.5億元；2024年，這個數字達到13.9億元。乍一看，公司對研發工作非常重視，即便在營收下滑的情況下仍加大投入，可問題是，疫苗研發並非一朝一夕就能夠獲得回報。

退一步說，當前疫苗市場如此悲觀，研發出來能否賺到錢也是未知數。

而且，投入和產出並不一定成正比。

這可能跟路徑依賴有關。畢竟，作爲一個靠代理洋疫苗就賺麻的公司，突然轉型靠研發謀生存，可能整個公司都難以適應。

這讓我想到了一句話，叫“不創新者，死；但創新者，也不一定活。”