“耶魯模式”已死？

投資機構長期寄望的"耶魯模式"正面臨存亡危機，數據顯示，大型基金會和養老金通過高成本另類投資獲得的回報，卻不及簡單的指數組合。

近日，投資諮詢先驅Richard Ennis在其最新研究中預測"另類投資的終結"。他認爲，由已故投資大師大衛·斯文森（David Swensen）獨創的、以另類投資爲主的"耶魯模式"將不可避免地衰落。

“耶魯模式”強調通過投資於私募股權、房地產、對衝基金等另類資產，結合傳統資產類別，實現長期高回報與風險分散。Swensen在30多年間成功管理耶魯捐贈基金，爲耶魯大學提供了重要資金支持。

爲什麼曾經輝煌的"耶魯模式"現在表現如此不佳？Ennis的解釋直截了當：好結果帶來了流行，流行導致了擁擠，擁擠最終導致了回報下降。

對投資者而言，這意味着數萬億美元資金配置可能面臨戰略性轉變，重新迴歸低成本指數投資。畢竟，爲什麼要支付高昂費用獲得平庸回報？

另類投資的昂貴代價與平庸回報

美國大學與學院商業官員協會(NACUBO)最新報告顯示，2024年美國大學基金會平均回報率達到了11.2%。表面上看，這個數字令人印象深刻，但事實卻是它略低於同期簡單的全球70/30股債被動投資組合的表現。

更令人擔憂的是，這些基金會過去十年的長期業績同樣令人失望。NACUBO監測的總價值8740億美元的基金會十年平均年回報率爲6.8%，而簡單的全球70/30組合回報率爲6.83%。同期，挪威主權財富基金以僅每年4個基點的管理成本實現了7.3%的回報率。

投資諮詢先驅Richard Ennis在他的最新研究中直言不諱地預測"另類投資的終結"。用他的話說：

據Ennis分析，代理問題和薄弱的治理機制是支持另類投資持續存在的主要原因。首席投資官和顧問們偏好複雜的投資計劃，同時這些人設計了評估業績的基準。更糟的是，理事會經常根據相對於這些基準的表現支付獎金，這明顯是治理失敗的表現。

目前約35%的美國養老金計劃投資於被Ennis視爲"流動性差、費用荒謬且實際表現平庸"的另類投資。更驚人的是，平均大型美國基金會現在有65%的資金投入各類另類資產。

這些機構幾乎都在試圖模仿已故David Swensen在耶魯大學創立的投資模式——主要配置私募股權和風險投資，輔以對衝基金和房地產。不幸的是，大多數投資者即使複製了Swensen的配方，也無法複製他的成功。

Ennis的研究表明，考慮市場敞口和風險差異後，平均基金會的表現比平均養老金還要差143個基點。而養老金計劃的表現也明顯低於可比的公開市場基準，16年間平均每年落後96個基點。

這些基點隨着時間累積，差距越來越大。根據Ennis的計算，在1994年至2008年期間，大型基金會主要依靠另類投資產生了每年410個基點的超額回報。

"耶魯模式"真的會終結嗎？

爲什麼曾經輝煌的"耶魯模式"現在表現如此不佳？Ennis的解釋直截了當：好結果帶來了流行，流行導致了擁擠，擁擠最終導致了回報下降。

Ennis引用經濟學家Herbert Stein的著名法則："如果某事不能永遠持續，它就會停止。"他提出了13個理由說明爲什麼私募投資的"旋轉木馬"必須停止轉動，包括未能實現既定投資目標、流動性問題、代理問題、高額管理費用等。

然而，金融領域的慣性是一股強大的力量。就像指數基金經過半個世紀的發展和壓倒性的數據支持，市場滲透率仍然只有10-30%（取決於市場）。

儘管如此，隨着證據越來越明顯地表明高成本另類投資無法持續提供超額回報，機構投資者最終可能會在未來10至20年內逐漸轉向低成本的股票和債券組合。畢竟，當耶魯模式不再創造價值，只帶來昂貴費用時，市場最終將糾正這一失衡。