鹽湖股份(000792)鉀鋰雙輪驅動 打造世界級鹽湖產業基地

鉀肥和鹽湖提鋰龍頭，盈利雙輪驅動。公司依託青海察爾汗鹽湖資源，成爲中國最大的鉀肥生產企業和鹽湖提鋰企業，截至2024年年報，公司擁有氯化鉀產能500萬噸和碳酸鋰產能4萬噸，實現盈利雙輪驅動，2024年氯化鉀和碳酸鋰營收分別爲117和31億元，佔總營收77%和20%，毛利分別爲62和16億元，佔總毛利80%和20%，毛利率分別爲53%和51%。

五礦入主，打造世界級鹽湖產業基地。2025年是公司融入中國五礦體系和中國鹽湖的開局之年，公司積極融入公司控股股東中國鹽湖“三步走”發展戰略，中國鹽湖到2025年內完成整合優化，具備世界一流鹽湖產業的雛形;到2030年形成1000萬噸/年鉀肥、20萬噸/年鋰鹽、3萬噸以上/年鎂及鎂基材料產能;到2035年初步構建以鹽湖爲核心的鋰電全生命週期產業、綠色氫能循環利用產業、高端鎂基材料產業、新型儲能產業，成爲中國最大、世界一流的鹽湖產業集羣。

鉀：國內鉀肥龍頭，產銷穩定，盈利有望受益於鉀肥價格企穩回升。全球鉀肥產能主要集中於加拿大、俄羅斯和白俄羅斯，鉀肥生產商高度集中，CR5超過70%。自主產能有限導致中國鉀肥長期依賴進口，進口依存度常年高於50%。鹽湖股份是國內鉀肥龍頭，擁有500萬噸產能，同時承擔50萬噸國家鉀肥儲備任務，充分發揮國儲“蓄水池”作用。今年年初以來鉀肥供給端擾動加劇，兩俄目前已經落地的減產計劃預計將形成至少160萬噸的供給減量，疊加春季北半球需求旺季，鉀肥價格有望企穩回升，從而驅動公司鉀肥板塊盈利增長。

鋰：低成本鹽湖提鋰龍頭，產能擴張可期。公司目前擁有鹽湖提鋰產能4萬噸，同時在建4萬噸基礎鋰鹽項目，鋰鹽產銷量有望實現穩步增長。相較於鋰輝石提鋰和雲母提鋰，公司鹽湖提鋰生產成本優勢明顯，2024年單噸生產成本僅爲3.65萬元/噸，支撐公司平穩度過鋰價下行週期。高鋰價驅動行業新一輪資本開支，2023和2024年是鋰行業資本開支頂峰時期，鋰格局轉變爲供過於求，鋰價持續下跌，高成本澳礦和國內雲母礦正逐步出清。在以舊換新等消費政策下，國內電車需求或超預期，2025年鋰過剩幅度有望收窄，我們預計2025年鋰價或在6萬-8萬元/噸底部震盪，2026年有望迎來底部回升。

盈利預測與評級：我們預計公司2025—2027年歸母淨利潤分別爲58.8/64.2/71.7億元，同比增速分別爲+26.2%/+9.0%/+11.7%，當前股價對應的PE分別爲14/13/12倍。我們選取鉀肥、鋰礦和鋰鹽企業爲可比公司，2025—2027年平均PE分別爲32/17/13倍，公司作爲國內鉀肥龍頭和鹽湖提鋰龍頭，鉀肥價格2025年有望迎來企穩回升，鋰鹽新建4萬噸產能釋放有望貢獻新增量，首次覆蓋，給予“買入”評級。