小菜園上市首份財報亮眼，股價先漲後跌，增長天花板引爭議？

自2024年以來，已有10家內地的消費類企業在港股上市，一掃之前的冷清局面。特別是2024年下半年以來，一批重量級消費類企業赴港上市，極大地點燃了市場熱情。

日前，去年年底成功登陸港股市場的小菜園(0999.HK)發佈上市後的首份業績報。

財報顯示，2024年全年其收入約52.1億元，同比增長14.5%；公司權益股東應占溢利約5.81億元，同比增長9.1%。整體繼續維持修復增長態勢，並宣佈派發末期股息3.75億元。

另外，業績發佈前夕，該上市公司的流動性也得到進一步拓寬。3月10日，據深交所公告，深滬港通下港股通標的調整結果生效，被調入的27股中就包括小菜園，另外還有毛戈平、衛龍美味等消費企業。

基本面+流動性+市場情緒轉化等多重因素驅動下，績後，小菜園當日股價漲超8%。

很顯然，隨着港股科技股熱度暫時性自高位回調，消費板塊順利輪動補漲，尤其是績優股。

餐飲復甦潮中，小菜園門店擴張，外賣成增長引擎

2021年開始餐飲行業歷經了好幾年的“寒冬臘月”，至今大多消費玩家仍在加碼推進復甦節奏。據國家統計局的相關數據，2022年、2023年，全國餐飲收入同比增幅分別爲-6.3%和20.4%。

期間，小菜園分別實現總收入32.13億元、45.49億元，對應增速爲21.4%、41.6%。2024年其收入進一步修復至52.1億元，不過離2019年的88.32億元仍有不少差距。

從財報來看，公司收入主要來自堂食業務及外賣業務收入。

其中，外賣業務貢獻了主要業績增量，收入增速高達34.4%，實現收入20.05億元。收入高增速的背後集團“小菜園”門店的外賣訂單數量由2023年的1890萬筆增加至2024年的2900萬筆，增幅達53.4%。

而這一增長得益於門店網絡的擴張——截至2024年12月31日，集團“小菜園”在營門店從536家增至667家，覆蓋城市數量同步提升，疊加線上平臺的流量扶持，進而推動外賣訂單滲透率持續攀升。

另一大支柱性業務，堂食業務則呈現“量增價減”特徵。門店數量增長24.4%帶動收入增長4.6%至31.92億元，但客單價從65.2元降至59.2元。這主要是緣於消費降級背景下的價格策略調整。

報告期內，公司通過推出低價菜品吸引客流，如地鍋仔雞降價14.9%；另一方面，小菜園也同步優化菜品結構，以此平衡毛利率與市場份額間的選擇。值得注意的是，外賣客單價（78.6元）顯著高於堂食，意味着線上渠道仍對品牌溢價起到支撐作用。

以價擴大市場份額的同時，小菜園最終依舊實現了盈利增長。公司年內實現利潤增長9.1%至5.8億元，增速慢於收入以及訂單量的。

“徽味”擴張遇阻？小菜園被指增長天花板低

然而，華泰證券發佈研報稱，市場認爲地方菜系市場接受度有限，難以實現可持續增長；小菜園作爲區域品牌，後續拓店速度及遠期開店空間天花板較低。

而小菜園作爲知名中國大衆便民中式餐飲市場直營連鎖餐廳之一，是典型的徽菜品牌，主要以農家紅燒肉、地鍋仔雞、臭鱖魚等聞名。

且按業務規模和增長率計，小菜園均居於業內頂級行列。根據弗若斯特沙利文統計，按2023年前三季度的門店收入計算，小菜園在客單價50元~100元的中國大衆便民中式餐飲市場的所有品牌中排名第一。

這意味着按照市場的觀點，修復完畢後，小菜園的增長天花板不會特別大。

並且透過這份財報會發現，小菜園快速拓店支撐收入的同時，人均消費額下降使得同店銷售顯著下滑。2024年，小菜園同店銷售額同比下降12.1%至34.5億元，單店日均銷售額從2023年的2.71萬元降至2.44萬元。

同時，公司同店翻檯率的持續下降。數據顯示，小菜園同店翻檯率從2023年前四個月的3.4次再次下降至2024年的3次/天。

原因主要是其門店數量持續擴張，給公司供應鏈能力、服務隊伍成長速度帶來了一定挑戰；此外，消費者價格敏感度更高的下沉市場開拓步伐加快後，整體到店客流相比之前出現一定下滑。小菜園近年加速向三線及以下城市滲透，2024年該類城市門店佔比提升至45%。

基於這類觀點，部分投資者開始對小菜園的增長可持續存疑，績後第二個交易日，小菜園股價低開衝高後再度回落，截至發稿前，跌超3%。

不過，具體問題具體分析。華泰證券認爲，小菜園盈利韌性在往期已得到一定驗證，縱深式擴張提升開店成功率，放大區域內規模效應，有望繼續鞏固同店盈利能力，形成店效增長-良性開店的正反饋循環。

總而言之，如何通過供應鏈優化和本地化菜品創新提升下沉市場盈利能力，將是小菜園自行打開向上天花板的關鍵。

消費市場的轉折年：政策紅包+資本狂歡

2025年被視爲中國消費市場的轉折年。

在產業週期的演進下，一大批消費類企業開啓集中上市的浪潮。據上海證券報統計，自2024年以來，已有10家內地的消費類企業在港股上市，尤其是下半年開始，以蜜雪冰城、老鋪黃金、毛戈平爲首的一批重量級消費類企業赴港上市，極大地點燃了市場熱情。

而日前，這些備受市場關注的消費頭部企業先後發佈了亮眼的業績後，再次爲消費行情的高漲點了一把火。粗略統計，蜜雪冰城、老鋪黃金、毛戈平、小菜園2025年至今股價分別漲超107%、192%、89%、17%。

高漲的投資熱度下，目前還有一大批消費股正在排隊上市。3 月 20 日，宏信超市通過港交所聆訊，即將成爲布魯可、古茗、蜜雪冰城之後的又一港股消費新貴；3 月 26 日，霸王茶姬向納斯達克遞交招股書，開啓美股征程。而在它們身後，老鄉雞、八馬茶業、滬上阿姨、週六福等一衆企業正排隊候審，形成蔚爲壯觀的消費企業上市長龍。

消費類企業集中上市的背後，是消費行業獲政策持續大力支持，大概率將繼續加速產業週期修復的節奏。

今年政府工作報告將“大力提振消費、提高投資效益，全方位擴大國內需求”擺在政府工作任務首位。近日，中共中央辦公廳、國務院辦公廳印發《提振消費專項行動方案》，明確在需求側加大政策力度，着力促進居民增收減負。此外，疊加消費稅改革、城鎮化深化等長期利好，爲消費類企業注入信心。

當前投資機構對消費板塊的關注度和佈局熱情不斷升溫。

2025年的消費行業，既是資本競逐的戰場，也是產業變革的試驗場。

當政策紅利、技術創新與消費升級形成共振，唯有具備產品創新力、供應鏈韌性和社會責任意識的企業才能穿越週期。

對於投資者而言，內需市場的深度激活或將消費板塊推向"長牛賽道"，在這場產業變革與資本博弈的雙重變奏中，新的財富密碼正在浮現。