ST帽子下的A股“遊戲之王”

21世紀經濟報道記者雷晨 北京報道

過去一年，ST華通（002602.SZ）以超300%的股價漲幅成爲A股市場的焦點。即便頂着“ST”的帽子，其市值仍一度突破千億，登頂“遊戲之王”寶座。

7月30日，一場股權拍賣將ST華通再次推向風口浪尖——知名“牛散”魏巍以2.79億元高價競得公司2261.73萬股股份，溢價12%，顯示出對其未來成長空間的看好。

ST華通的崛起堪稱資本市場的“逆襲神話”。該公司從汽車零部件轉型遊戲產業，通過大手筆併購天遊軟件、七酷網絡及點點互動，公司迅速躋身行業頭部。尤其是點點互動的海外爆款遊戲《Whiteout Survival》（《無盡冬日》），爲其業績注入強勁動力。

2025年上半年，公司預計淨利潤同比增長107%-159%，展現出驚人的增長勢頭。然而，亮眼數據的背後，其二季度利潤增速已顯疲態，新遊戲《Kingshot》的買量投入能否持續兌現收益，仍是未知數。

更值得警惕的是，ST華通的“ST”標籤並非虛設。2024年，公司因財務造假被證監會處罰。同時，公司頭頂超百億商譽，上海數據中心項目的對賭協議更如一把達摩克利斯之劍。

儘管遊戲業務風光無限，但歷史問題與潛在風險，始終考驗着這家“遊戲之王”的成色。

因此，市場在追捧其增長故事的同時，或許更該冷靜審視：這場逆襲能否持續？

“遊戲之王”逆襲神話

ST華通的股價表現堪稱資本市場的“逆襲神話”。

公司成立於2005年，最初以汽車零部件業務起家，2014年開始向互聯網遊戲產業轉型。2015年，公司以29億元的價格收購了天遊軟件和七酷網絡。2017年，公司斥資130億元收購了點點互動，後者在海外休閒遊戲市場成績斐然。

憑藉一系列併購，ST華通迅速在遊戲領域嶄露頭角，市值一度超過千億。

二級市場表現上，得益於ChatGPT引燃的AI行情，其股價在2023年6月20日達到階段高點。

但好景不長，受到AI板塊整體回調、被證監會立案調查、與英偉達合作關係告吹等因素影響，公司股價一路走低，至2024年7月份跌至2.99元低點，市值縮水64%。

2023年7月，ST華通因涉嫌信息披露違法違規被證監會立案。2024年4月1日接到證監會預處罰通知；同年11月，ST華通披露了被證監會處罰的信息。

經證監會查明，ST華通存在兩項主要違法事實：一是2018年至2022年年報商譽有關情況存在虛假記載；二是虛構軟件著作權轉讓業務或提前確認收入，導致2020年至2021年年報以及關於業績承諾完成情況的臨時報告存在虛假記載。

證監會決定對ST華通責令改正，給予警告，並處以800萬元罰款。證監會還對相關責任人員也進行罰款，包括時任董事長王苗通、董事兼CEO（現任）王佶、財務總監賞國良、財務工作負責人錢昊以及財務總監紀敏等人。

ST華通的股票自2024年11月8日起被實施其他風險警示，股票簡稱由“ST華通”變更爲“ST華通”。

上述風波期間，公司股價於2024年7月跌至2.99元低點，市值較2023年高點縮水64%，超700億市值灰飛煙滅。

然而，隨着業績的逆勢反彈、算力業務的加速推進以及市場環境的變化，進入2025年的ST華通時來運轉。

東財Choice數據顯示，截至7月31日收盤，ST華通近一年股價飆升逾3倍，今年以來累計上漲147.28%。

與此同時，在A股遊戲板塊市值排行榜上，ST華通以947億元的總市值高居榜首，其市值不僅遠超第二名巨人網絡，更是達到了後者的兩倍以上。

業績高增的AB面

股價強勢反彈的背後，是ST華通業績的爆發式增長。

ST華通聚焦於三大業務板塊：互聯網遊戲、人工智能雲數據和汽車零部件製造。

今年上半年，公司預計實現營收約170億元，同比增長83.27%；預計歸母淨利潤24億元至30億元，同比增長107.2%-159%；扣非淨利潤23.9億元至27億元，同比增長107.41%-134.31%。

公告指出，上半年業績同比大幅增長，主要得益於子公司點點互動表現優異，其國內及海外收入均持續保持穩健增長。

根據SensorTower的統計，點點互動的旗艦產品《無盡冬日》（海外版名稱爲《Whiteout Survival》）增長穩健，在6月延續強勁表現，成爲本期中國出海手遊收入冠軍。

根據遊戲新知發佈的《2025年H1中國手遊發行商收入TOP80》榜單顯示，點點互動已躍升至第二名，僅次於騰訊。

儘管ST華通上半年業績預告整體亮眼，但細究之下卻能發現，二季度的利潤增長動能明顯減弱，甚至可能陷入停滯。

根據公司公告，2025年一季度ST華通歸母淨利潤13.5億元，同比高增107.2%。結合中報業績預報測算，二季度歸母淨利潤約在10.5億元至16.5億元之間。

若取中值13.5億元計算，二季度歸母淨利潤與一季度持平。若按區間下限10.5億元計算，二季度歸母淨利潤環比下滑22%。

對於二季度業績變化，記者從ST華通內部人士獲悉，主要源於對新遊戲《Kingshot》的買量投流。

“此前，公司利潤的增長主要依靠兩款遊戲。其中，《無盡冬日》（《Whiteout Survival》）作爲買量產品，且屬於生命週期較長的SLG（策略類）產品，其成本需前置投入，包括買量、推流等，以此吸引玩家，目前這兩款產品已開始爲公司創造利潤。”受訪人士指出。

ST華通最新爆款遊戲《Kingshot》自2025年2月底上線海外市場，繼5月收入實現翻倍式增長後，6月收入再漲56%，躋身當月中國出海手遊收入三甲之列。

“這類遊戲前期買量投入越大、推廣力度越強，形成的規模效應越顯著，後期產生的利潤也就越多，《無盡冬日》的發展歷程便是如此。”上述人士表示。

有遊戲產業分析師對記者表示，ST華通第三、第四季度的業績表現，一定程度主要取決於《Kingshot》能否持續增長。

減值“心病”猶存

業績高增之餘，ST華通上海數據中心項目減值隱憂仍存。

據悉，公司數據中心業務主要有兩個板塊，分別是深圳數據中心項目和上海數據中心項目。上海數據中心的主要客戶是騰訊，該項目去年已實現盈利。而深圳數據中心主要爲華爲雲提供服務。

記者從知情人士處獲悉，ST華通上海數據中心項目規模爲四排共8棟樓，主體結構建成後訂單增長較快，目前幾乎處於飽和狀態。但該項目的業績不會合併到公司報表中，對利潤影響微乎其微。

上海數據中心項目去年已實現盈利。回顧該項目發展歷程，2021年3月，ST華通通過境外共同設立的併購基金，出讓其控股子公司瓏睿科技50.1%的股權給普洛斯，ST華通作爲有限合夥人持有平臺基金49.9%份額。上海瓏睿成的主要項目爲位於上海松江區的騰訊長三角人工智能超算中心。

值得關注的是，ST華通和普洛斯合作上海數據中心項目時簽了“對賭條款”：若2024年上下半年業績未達標，普洛斯有權要求處置項目資產並優先受償。

根據ST華通今年4月29日公告，項目業績未達預期，但普洛斯尚未行使相關權利。若觸發資產處置，ST華通可能面臨投資本金無法全額收回的風險，需計提減值準備。

而該項目存在銀行借款並由ST華通提供擔保。若發生資產處置，金融機構可能要求提前償貸。若項目公司無法履約，ST華通將承擔連帶清償責任。

目前，因項目公司未達成與金融機構約定的業務指標，ST華通與普洛斯已共同追加保證金，並申請複議調整相關考覈指標。

這標誌着，普洛斯的態度對於ST華通十分關鍵。公司聲明，若普洛斯擬行使相關權利，將積極協商可行方案，協同雙方資源優勢，以最大化上海數據中心項目的投資收益。

除了上述減值風險，高額商譽則是ST華通的另一心病。記者注意到，截至今年一季度末，公司仍有120.16億元商譽高懸。

受訪財務分析人士指出，未來商譽是否會發生減值，取決於公司的業績表現。結合2023年年報的業績情況來看，若本年度業績低於2023年，則商譽減值存在不確定性。

“按現在的情況，哪怕今年後兩個季度一分錢不賺，也不太可能符合商譽減值的要求。”公司內部人士指出。

不過，《Kingshot》能否持續高增長、商譽減值會否捲土重來、數據中心業務能否擺脫對賭風險，這些關鍵問題仍未有明確答案，持續考驗ST華通的經營韌性。