升息難救日圓 日銀陷入困局

日銀在16日的金融政策決定會議宣佈升息1碼到1%，這是日本政策利率31年來的新高點。路透

日銀在16日的金融政策決定會議宣佈升息1碼到1%，這是日本政策利率31年來的新高點。雖然日銀將利率拉到1995年阪神大地震後大降息時期的高度，但當年的平均日圓匯率爲1美元兌94日圓，凸顯出現在160日圓水準的異常弱勢。

就金融理論而言，央行升息有助拉擡貨幣的價位，很明顯的例子是2024年7月底，日銀出乎市場預料的突然調升利率從0到0.25%，日圓價格從日銀會議前的1美元兌154日圓，一週內飆升到141，並引發日股連續數天的大暴跌。然而這次升息之後，日圓並沒有明顯走升的跡象。

事實上，日銀植田總裁在月初的公開演講，已經「明示」6月會議會升息，但日圓在6月以來持續走貶，從159價位持續往161跌落。這讓財務大臣片山不得不在9日喊出日本政府隨時可能採取「果斷的措施」，暗示介入外匯市場來阻貶。

當各國央行遇到通膨經濟，最擔憂的是落後曲線（Behind the Curve），亦即是因爲升息過慢，使得通膨失控，最後央行不得不短期內大幅調升利率，以急凍經濟的龐大代價來壓抑通膨。而現在日銀的危機在於，市場認爲日銀的升息速度可能已經落後曲線，無法壓抑通膨，將使得實質利率長期爲負，日圓自然不受市場青睞。

日銀升息陷入落後曲線的關鍵是2月底開始的美伊戰爭。雖然這半年來日本的核心CPI持續下滑，從去年底的接近3%，降到今年4月的1.4%。然而那是失真的統計，是因爲去年10月高市早苗當選首相以來，大量砸錢補貼民衆油費、電費、高中學費的結果。若依照日銀版本，扣除掉政策補貼的影響，核心CPI在2月是接近2%的一年來低點，但到了4月已經高達2.8%。

美伊戰爭使得日本物價飆漲，日銀自然有升息壓抑通膨的打算。然而早在2月，高市政權已經明確向市場傳遞消息：高市不喜歡升息，並會阻礙日銀升息步伐。2月下旬日媒報導，日銀植田總裁與高市首相的定期會面，高市對於日銀的升息打算「面露難色」。此外高市政權在2月下旬提交新任日銀利率會議成員名單給國會：中央大學名譽教授淺田統一郎與青山學院大學教授佐藤綾野，兩位皆是量化寬鬆政策支持者。

高市首相如此表態牽制日銀升息後，日圓匯率就一路走弱，從2月中旬高點的152持續測試日本政府的160防線。爲了防止日圓過貶，財務省特別選在4月底5月初，日本黃金週假期市場交易量小，較容易影響市場價格時，進場拋售美元拉擡日圓，其中一度拉擡到155，但效果有限。到了5月底，日圓又貶回159，當時日經新聞諷刺的標題是「11.7兆日圓介入，效果1日圓」。

在高市的牽制下，日銀在4月的會議決定利率不變，但此次的會議，九位表決委員中，有五票明確支持升息。剩下日銀幹部三票（總裁與兩位副總裁），也只好轉爲支持升息。

日本2年期國債在6月中旬的利率約爲1.4%，此利率若是搭配日圓隔夜平均利率來估算，市場估未來一年半，日銀每半年會升息1碼，到2027年底會停在1.75%。換句話說，日銀若未來一年半，升息步伐慢於半年1碼的市場預期，日銀落後曲線的情況會更嚴重，日圓也會更加走弱。

然而高市首相重視短期經濟成長與拚高人氣，未來一年半應會盡可能的壓制日銀升息。而日銀利率會議內，非日銀幹部（不直接受官邸壓力）也非高市提名的委員，可能成爲日銀內守護物價的最後防線。

此外，多次公開宣示支持日銀升息的美國財政部長貝森特、以及看破高市不愛升息，龐大的做空日圓投機力量，也會箝制高市政權對於日銀的干預。只是在高市政權與做空日圓資金的持續對抗中，日圓價位可能會極度不安定，臺灣的產官界需要注意。