深度聊聊超長期國債的事兒
很多人的財經新聞窗口裡，昨天應該都彈出了下面的這個消息：
財政部決定發行超長期特別國債。
原來，根據今年的《政府工作報告》，爲了系統性解決強國建設、民族復興進程中一些重大項目建設的資金問題，從今年開始，擬連續幾年發行超長期特別國債，專項用於國家重大戰略實施和重點領域安全能力建設，今年先發行1萬億元，具體發行安排見下表。
藉着超長期國債發行這個事兒，我來幫助大家瞭解一下有關債券、特別是長期債券的一些“姿勢”。
首先就是國債發行問題，也就是說，國債到底都是怎麼“賣”出去的呢？
答案是——
由財政部面向全國的一級交易商進行招標。
所謂的“一級交易商”，是指具備一定資格，可以直接可以和財政部、央行做交易的機構，一般包括資金實力雄厚的商業銀行及證券公司，其資格每年由央行進行審查和評定。
比方說，中國人民銀行公佈最新的2023年一級交易商有51家。
6大國有商業銀行工中農建交郵+3大政策性銀行+招商銀行，位列前10名，而除此之外，還有其他的38家股份制商業銀行，中信證券和中金公司2家證券公司，再加上1家名爲“中債信用增進投資股份有限公司”的投資公司。
也就是說，財政部會向這51家一級交易商發函，讓他們來投標購買國債，而這個標書中，重點需要明確的有2條：
1）認購額度；
2）投標利率。
額度這塊兒，誰大致要認購多少，國家財政部應該事先會有溝通，關鍵在於投標利率。
很多人可能知道，在許多工程投標中，滿足相關條件的情況下，很多都是按照“最低價中標”這種方式——在國債拍賣中，通常採用的也是最低價中標，也就是投標利率最低的交易商中標（對應的國債價格是最高的）。
更重要的是，一旦拍賣利率確定，其他所有投標者所分配的國債額度，也都全部按照這個利率來計算。
由此，國債就完成了一級市場上的賣出。
接下來，那些購買了一定額度國債的一級交易商們：
1）可以選擇自己持有這些國債，這可是符合巴塞爾協議III的一級資本；
2）可以根據市場上債券價格的行情，選擇將這些國債出售給自己的客戶（凡是在商業銀行開了賬戶的普通人、企業，都是商業銀行的客戶）；
3）可以借給某些人或機構，在國債期貨市場或證券交易所，進行相關的買多或賣空的操作；
4）可以在央行的各種公開市場操作中，賣給央行或抵押給央行換取現金；
上述4個選擇，就構成了國債的二級市場。
以上4個選擇，前3個就是正常的市場交易行爲，不涉及什麼貨幣發行問題，但，第4個選擇，則是央行發行基礎貨幣的重要方式，也正是前幾天“人民幣換錨事件”所探討的問題。
有人可能要問了，國債的大規模發行，是不是意味着金融環境的寬鬆？
這個不一定。
國債的發行，不管發行多大的額度，只要不賣給央行或抵押給央行，理論上說，都和印鈔沒有什麼關係，也不意味着金融環境的寬鬆，在央行不額外購買國債的情況下，國債發行太多，在短期內吸收了市場上的資金，在財政部還沒有把這些資金花出去的時候，反而會在短期內造成金融市場緊縮的效果。
即便是將來央行在公開市場操作中，大規模買賣國債，那也是後來的事，和當前的財政部發行國債沒有什麼關係——財政部發行國債，只是市場上的資金分配問題。
講完了國債發行這個基礎，對於發行超長期國債的影響，我分三個層次討論。
第一個層次：
國債中的“超長期”，意味着什麼？
市場上大家都在開玩笑，說什麼30年期、50年期的國債，這簡直堪比獻完青春獻子孫，30年前是1994年，那個時候中國基本上還是一窮二白，50年前則是1974年，那個時候我們還在偉大的文化大革命中折騰呢！
發行30年期、50年期的國債，給普通人的感覺，就是償還的時候可能恍若隔世。
另一方面，很多人對於國債的理解，始終停留在“短期國債”或者是“固定利率存款”印象中，即便是利率劇烈波動，債券的價格變動也極小。
實際上並非如此，某種程度上說，超長期國債的價格波動，更類似於股票。
我曾經在自己的債券課程中給大家展示過一幅圖。
這個圖表展示了不同到期日的債券，在收益率（到期收益率）下降1%的時候，債券價格的變化情況，注意看還有30年到期的債券：
收益率從6%的水平上下降1%，債券價格將上升15%；
收益率從3%的水平上下降1%，債券價格將上升22%；
收益率從1%的水平上下降1%，債券價格將上升28%；
收益率從0的水平上下降1%，債券價格將上升33%；
收益率從-1%的水平下降1%，債券價格將上升40%；
如果到期收益率從3%降到0，猜猜30年期債券價格能漲到多少？
答案是——接近翻倍！
當然，反過來說，如果收益率上漲，對於債券價格的影響也同樣顯著，30年期國債收益率從0升到3%，那麼債券的價格將接近腰斬。
注意，這還只是30年期國債，如果是像我們財政部這次發售的50年期債券，或是永續債，到期收益率的下降對債券價格的影響將更爲顯著。
所以，在我的債券課程中，一直在給大家強調一個觀點，無論債券還是股票，我們購買的預期，都是爲了獲得未來的現金流，從這一條上看，兩者並沒有本質區別：
永續債，就是最接近股票的債券；
優先股，是最接近債券的股票；
可轉債，則是可以在兩者之間切換。
超長期國債的市場價格會受利率影響，波動巨大，非常像股票這樣的風險資產，但，如果你追求價值穩定的話，有請注意，你大爺還是你大爺。
不像那些企業債有可能違約什麼的，超長期國債的利息，依然是無風險收益，因爲有全國人民的稅收收入做後盾，按照中標利率，每半年穩定給你支付一次利息，以本幣計價，其內在價值反而是長期保持穩定的。
正因爲其內在價值穩定，當代主要國家，在對商業銀行的資本金進行統計並評估安全性的時候，中長期國債的價值，一直是高於其面值的，也並不跟隨市場價格波動，換句話說，只要你不賣出，浮虧不是虧，浮盈也不是盈。
第二個層次：
財政部爲何在這個時候發行超長期國債？
財政部選擇發行1萬億元的長期特別國債，說是“爲了系統性解決強國建設、民族復興進程中一些重大項目建設的資金問題”，但要知道，這些事兒既然事關全國人民，本來就像國防一樣，是可以直接從中央財政裡面支出的，但卻特意選擇了發行超長期國債，從本質上說，就是想着爲中央財政省錢。
省錢幹嘛呢？
大家都知道，作爲中國一切行政權力的總源頭，哪怕在經濟下行時期，中國的中央政府也根本不差錢，但是，地方政府、國有企業（尤其是以城投爲代表的國企）這些親兒子們，很缺錢很缺錢，在企業、地方政府都被如山債務壓得喘不過來氣的時候，都在指望着中央政府能儘量多搞點兒轉移支付，特別是，儘量接走一部分債務……
所以，爲什麼要發行這種超長期債券？說白了，就是經濟增速下滑，中央財政不再像以前那樣財大氣粗，還要照顧地方政府和國有企業，那就借點兒錢吧！
以上是從財政的角度考慮，如果從貨幣、財政協調的角度考慮，前幾天不是剛說了，支持央行在公開市場操作中逐步增加國債買賣。
那，怎麼個支持法呢？
最好的辦法，就是發行一批超長期國債，因爲是超長期國債，有財政部拿着全國人民稅收長期、穩定的支付利息，只要你不隨時到市場上買賣，這批債券以人民幣計價的內在價值就是穩定的，像美國、歐洲、日本的央行都是採用自己的國債印鈔，那我們作爲全球最大的工業生產國，當然也可以用自己的國債，逐步代替外匯儲備，成爲人民幣的錨。
所以，先發行1萬億元的這種超長期國債試試水，讓央行逐步用這種國債代替一部分外匯儲備，這樣一來，一方面逐漸承接地方政府的顯性債務，維持地方政府的運轉，另一方面，也可以摸着石頭過河， 在實踐中用超長期國債逐漸代替外匯儲備做錨。
有人說了，用以自身貨幣計價的國債印鈔票，這不是左腳踩右腳上天的把戲麼？
是的，的確是這樣。但，自1973年佈雷頓森林體系徹底崩潰以來，脫離了黃金這個錨，所有的大國如美國、日本、德國、英國、法國，都是自己的國債作爲發行基礎貨幣的錨，都是左腳踩右腳的把戲，美國日本歐洲可以，我們爲什麼不可以？
更進一步，爲避免人們對於國債充當人民幣發行錨產生懷疑，中國央行不惜在過去一年多的時間裡，持續增持黃金（央行增持黃金有很大一部分原因就是增強自身信用）。
在我的黃金投資課程中，我特意提到過，2000年左右歐元最初發行的時候，爲了增強信用，除了用歐元區各國國債做錨發行歐元之外，當時的歐央行，還持有20%左右的黃金。
一直到今天，按照黃金儲備的價值來算，歐央行所持有的資產中，依然有10%左右是黃金，這也是歐元信用的另外一個註腳。
現在的人民幣，要用自己的國債做錨，又不想影響信用，就是在走歐元當年的路子。
第三個層次：
這種超長期債券，對市場的影響又是什麼？
本次1萬億元的超長期國債發行——
從普通人角度考慮，是幾十年以後才還債，貸貸相傳，那個時候的狀況，可能已經是滄海桑田換了人間，感覺不靠譜的樣子；
從財政部的角度，是實現了1萬億元融資，還接走了那些債務如山的地方政府的一點債務，拉了自己的親兒子們一把；
從央行的角度看，有了一種長期內在價值穩定的資產（以人民幣計價），可以代替外匯儲備來充當人民幣的錨；
如果從市場的角度看呢？
大家都知道，當前中國的投資理財市場有着明顯的“資產荒”，也就是安全資產明顯不足，才把10年期和30年期國債收益率，給壓低到了歷史最低水平。
就像2016-2019年的美國、歐洲、日本，因爲無數做資產配置的機構，找不到安全資產，只能把當時的長期國債買買買、買買買，德國的30年期長期國債收益率，居然給買成了負值，日本的30年期國債收益率低至0.2%，連美國30年期國債收益率也被買成了1%左右的低位。
在當前人民幣安全資產出現資產荒的時候，財政部發行的長期國債，提供了一種超長期的穩定收益與潛在利率下降的價格上漲可能，這大大豐富了人民幣資產配置的選擇。
如果你要是覺得，中國的未來，也會像日本一樣，進入長期經濟下降期，最終會進入到日本的0利率，那麼，這種超長期國債，就給你提供了一種長達30年、50年“穩穩的幸福”，每年都有固定的利息收入，不用擔心違約，而且還有可能因爲利率下降而價格大漲呢！
如果問超長期國債對人民幣匯率的影響，其實是很不確定的。
採用國債代替外匯儲備做人民幣的錨，雖然說是“與國際接軌”，也是人民幣成爲獨立貨幣的應有之義，但正如我在以前文章中所說，如果央行只是用國債對外匯儲備替代，並不大規模擴充資產負債表，就並不是QE和印鈔。
雖然說，央行已經提前增加黃金儲備，來增強人們對於人民幣的信心，但人民幣的幣值，歸根結底取決於中國經濟是否能闖過目前的陣痛期，能否保持世界上第一生產大國的地位，而不僅僅是換錨的事兒。
日本當年資產泡沫破裂之後，日元價值基本保持穩定，很大程度上是因爲日本企業出海，在海外的日企生產創造出來經濟上的“海外日本”，其國內經濟雖然沒有像1990年之前那樣欣欣向榮，但基本的生產消費都得以維持，並沒有像當年的拉美國家、東南亞國家或現在的南非一樣，出現全面“經濟崩盤”，所以，日元兌美元的匯率在1990-2023年基本維持在100附近上下波動，直到這兩年，才因爲美元維持高利率而明顯貶值。
當然，又有人可能會問了，我們是不是應該買這種長期國債啊？
在當前中國長期國債收益率位於歷史低點、且遠低於美元國債收益率的情況下，我個人呢，是不建議買入的——聽過我的債券課程的人都知道，同樣是人民幣資產、同樣要求資產的安全，現階段其實還有着其他更好的選擇呢！