綠城中國美元債破冰，爭議8.45%利率成本

21世紀經濟報道記者唐韶葵 上海報道

2025年春節後不久，房地產境外融資破冰。

2月14日，綠城中國（03900.HK）宣佈，發行一筆2028年到期的美元債券，利率8.45%，金額3.5億美元。

由於參與認購的金額超過16億美元，認購倍數翻了好幾倍，2月18日，綠城再次宣佈對2028年到期的這筆美元債券增發1.5億美元，此次發行總額達到5億美元。

拉長時間線來看，2023年1月12日，大連萬達發行了一筆期限2年的4億美元債，利率11%。這可以看作是房地產調控收緊週期內最後一筆境外債。時隔兩年，國內房企終於再度成功發行境外債，這也是綠城時隔三年再度發行美元債。

同策研究院研究總監宋紅衛指出，國內房企能夠發行美元債，說明我國房地產市場在不斷修復向好，金融機構對於風險預期在下降。從金融市場來看，美元債還是相對比較優質的投資產品，具有較好的配置價值，發行美元債不僅增加了企業的融資通道，還有利於提振市場信心以及企業的信用等級。

他表示，綠城這幾年在國內房地產市場排名穩步前進，品牌影響力也在不斷上升，且有央企大股東背書，信用良好，具備發行美元債的基礎，同時，綠城仍然在投資擴張，拓寬融資通道也是企業發展的需要。

8.45%利率的成本爭議

對於綠城此次發債，市場關注度集中於8.45%的利率：相比該公司境內的發債利率，是不是有點高了？

梳理公開信息可見，2024年，綠城對多筆境內債的利率進行過調整，調整之後的票據票面利率在3.34%~4.13%區間內。2月17日，綠城房地產集團有限公司發佈公告，將“20綠城04”債券後2年的票面利率上調23個基點，即2025年3月31日至2027年3月30日該債券的票面利率爲4.10%。

結合綠城近兩年發債情況分析，境內債有利率優勢，但出境成本也高。一名業內人士透露，綠城若要將境內債資金出境實現償還美元債等，主要有QDII、跨境TRS、南向通等方式，其中，QDII的通道成本約爲1%~1.5%，跨境TRS通道成本約爲3.5%~4.5%。南向通無明確通道成本的特別說明，但“南向通”有年度總額度5000億元等值人民幣、每日額度200億元等值人民幣的限制。此外，還要再加上大約1%~3%的中介費等。

由此可見，房企通過發行境內債償還美元債，成本並不一定低於直接發行境外債。

再與城投發行境內債用於償還境外債的成本相比。城投境內債利率因地區、發行主體、債券期限等因素而有所不同，以2025年部分城投境內債利率來看，在1.79%~3.48%區間。

比如，杭州市城市建設投資集團有限公司2025年面向專業投資者公開發行公司債券（第二期），品種一“25杭城03”票面利率爲1.70%；品種二“25杭城04”票面利率爲1.79%。

相比之下，綠城的境內債利率略高。

但城投境外債發行成本受多種因素影響，總體成本相對較高。2023年-2024年7月，新發3年期城投人民幣境外債加權平均票面利率在4.84%。2024年相關公開信息顯示，城投境外債的平均發行利率在5.5%以上，“364境外債”票面利率大部分在6%~8%。並且，中介機構費用及通道費用又要加上2%~4.5%。

由此，拋開綠城此次新發美元債的成本，其主要意義更在於，維持了綠城境外發債融資的可持續性及額度。作爲對比，2024年，僅有越秀地產、五礦地產發行過離岸人民幣債券，票息區間介於4%~4.6%之間。

宋紅衛指出，美元債的發行更多受到外部經濟形勢的影響，尤其是受美國的貨幣政策、利率水平以及匯率變動的影響，境內債主要跟國家政策導向，企業資質以及行業特徵有關；房企發行美元債的目的較複雜，主要是增加融資通道，降低融資成本、提升企業形象和信用等級。一般而言，具有一定規模，項目佈局在覈心城市，風險較低，且信用良好，沒有違約記錄等情況的房企發行美元債較爲通暢。

此外，宋紅衛認爲，高利率相對較低的債權等級，說明了資本市場對於當前房地產市場形勢並不十分樂觀，態度仍然較爲謹慎，風險與收益的平衡是其投資決策的重要依據。

分析人士指出，綠城重啓美元債融資，至少說明這家房企在境外金融機構的信用評估開始變好。

意義幾何

2006年和2007年，上市不久的綠城幾近瘋狂地發債；2009年，綠城以85折價格發起回購要約，驚險度過違約大關；完成引戰後的2013年，綠城重回美元債市場；2019年11月之後，綠城的美元債利率沒有再超過5.95%。

2022年1月，綠城發行了一筆3年期總額4億美元的SBLC(備用信用證美元債)，票面利率2.3%，是綠城美元債發行歷史上利率最低的一單。

2013年重回美元債市場後，直到2019年2月，綠城的美元債中，永續債數量一度快速上升，並遭到市場詬病。但此後，綠城一直按時贖回。隨着2022年2月8日對兩筆永續債的贖回，綠城境外永續債已實現清零。

從2022年的SBLC到2025年的純信用債發行，綠城實現了自我跨越。分析人士指出，綠城此次發債利率或成爲接下來準備發債的央國企參考，作爲它們發行時利率的錨點。知情人士透露，金茂、首創和平安不動產正在籌備美元債發行，利率預估8%左右。

正如宋紅衛所言，綠城境外債發行有利於優化現金流，助力企業戰略的達成，同時，還有利於進一步提升企業的形象和信用等級，對未來企業發展和融資都有積極影響。

他表示，綠城在美元債上的信用形象扳回一局。雖然深陷債務重組泥潭的內房企當下仍無力效仿，但仍不失爲整個行業的積極信號。