老鋪黃金成“印鈔機”，騰訊、黑蟻資本“斬獲”百億浮盈

6月30日，老鋪黃金開盤後持續走強，一度漲至1035港元/股，創歷史新高，市值近1800億港元。消息面上，老鋪黃金正全面推動高端地標佈局，上海港匯恆隆廣場店、上海國金中心店以及新加坡濱海灣金沙購物中心店相繼開業。

對此，開源證券認爲，上海國金店和新加坡店開業標誌着老鋪黃金國內外高端渠道拓展再上臺階，國內高端商場密集加碼持續提升公司品牌勢能，海外開首店推動品牌國際化建設同時也進一步打開出海成長空間。

而在股價不斷創新高之際，其背後的投資方也收穫豐厚回報。廈門黑蟻在2023年11月投資了9728.21萬元，若按當前股價計算，其浮盈達25.70億港元。此外，互聯網巨頭騰訊也享受到了老鋪黃金的資本紅利，兩者合計浮盈百億。

老鋪黃金的“股王”劇本

6月30日收盤，老鋪黃金單日漲幅達14.94%，報1008港元/股，成交額高達37.20億港元，總市值上升至1740.58億港元，較前一日大漲226.63億港元。

消息面上，老鋪黃金正全面推動高端地標佈局。6月28日，老鋪黃金在中國奢侈品地標之一的上海國金中心正式開業。5月1日，老鋪黃金上海港匯恆隆廣場店開業。今年下半年，老鋪黃金還將在上海新天地、上海恆隆廣場等高端商圈開店。

此外，老鋪黃金的國際化擴張也在穩步推進。6月21日，該公司的海外首店亮相新加坡商業地標濱海灣金沙購物中心。

對於老鋪黃金全面推動高端地標佈局，開源證券認爲，上海國金店和新加坡店開業標誌着老鋪黃金國內外高端渠道拓展再上臺階，國內高端商場密集加碼持續提升公司品牌勢能，海外開首店推動品牌國際化建設同時也進一步打開出海成長空間。

摩根大通也認爲，海外首店整體表現超出預期。不僅客流量強勁，而且90%的客戶是首次到店，過去曾購買國際珠寶品牌被老鋪的設計、工藝及產品寓意所吸引，顯示了品牌強大的國際競爭力。

同時，摩根大通也將老鋪黃金目標價從1149港元上調至1249港元，預計2025-2027年銷售額和淨利潤複合年增長率分別達到68%和76%。

拉長時間來看，自2024年6月登陸港股以來，老鋪黃金股價一路上揚，相較於去年6月上市時的發行價40.50港元/股，老鋪黃金上市以來的漲幅已高達2410.48%。

從估值水平來看，截至當前，老鋪黃金的市盈率（TTM）已升至109.42，而周大福的市盈率（TTM）22.38，同年在港股上市的夢金園市盈率（TTM）僅爲20.43。

事實上，老鋪黃金股價持續狂飆離不開其獨特的經營模式。與大多數在競爭激烈中選擇開拓下沉市場的黃金品牌不同，老鋪黃金主推“古法黃金”，主要聚焦高淨值人羣，其門店也主要選址在一線城市高端商場的黃金地段。

此外，與傳統的按克計價模式不同，老鋪黃金的產品採用一口價銷售，換算後的克單價遠高於同行平均克單價。招股書數據顯示，2023年，老鋪黃金的足金黃金產品的平均售價爲729元/克，足金鑲嵌產品的平均售價爲1043元/克。而同期，據中國黃金協會統計，上海黃金交易所足金價格僅爲449.05元/克。

把黃金賣成奢侈品，爲老鋪黃金帶來極高的附加值。數據顯示，2021年至2024年，老鋪黃金的毛利率分別爲41.2%、41.9%、41.9%、41.2%。與之相比，周大福2025財年的毛利率僅爲29.5%，相差11.5個百分點，而老鳳祥2024年毛利率僅爲8.9%。

2024年老鋪黃金上市以來首份年報顯示，報告期內，該公司實現營業收入85.06億元，同比大增167.48%，實現歸母淨利潤爲14.73億元，同比大增254.09%。

騰訊、黑蟻資本狂攬百億浮盈

在股價持續上漲之際，老鋪黃金卻迎來了天量限售股解禁。

據悉，6月28日，老鋪黃金迎來了上市後最大規模的限售股解禁。合計約14264.25萬股股份，佔公司總股本的86.44%，以當前股價計算，該公司本次解禁規模達1437.84億港元。

解禁股東包括三家機構投資方蘇州逸美、廈門黑蟻和復星漢興，還有自然人陳國棟，以及徐高明、徐東波100%控股的持股平臺。

不過，由於老鋪黃金於今年5月8日公告配售新股，徐高明、徐東波父子在內的控股股東所持有的限售股份禁售期也因此延長。根據禁售條件，老鋪黃金創始人家族禁售期自5月8日發佈配售公告起，將推遲90天。

當前，各大解禁股東均獲得了不菲的投資收益。以蘇州逸美、廈門黑蟻和復星漢興三家機構投資者爲例，2023年11月，這三家投資者分別投入7771.79萬元、9728.21萬元、5000萬元，上市後這三家機構投資者分別持有老鋪黃金212.17萬股、265.58萬股、136.50萬股，每股股價約合爲36.63元。

若按當前股價計算，這三家機構投資者浮盈分別約爲20.53億港元、25.70億港元、13.21億港元，投資收益率約爲29.06倍。

值得一提的是，蘇州逸美、廈門黑蟻的普通合夥人均爲共青城逸源投資合夥企業，而最終控制人均爲黑蟻資本管理合夥人何愚，也就是說何愚在老鋪黃金上投入了1.75億元卻收穫了46.23億港元的浮盈。

事實上，這並非老鋪黃金第一次解禁，早在2024年12月27日，老鋪黃金的三名基石投資者包括騰訊旗下的全資子公司、南方基金及投資機構CPE源峰旗下的全資子公司持有的股份就進入瞭解禁期。

數據顯示，騰訊控股全資子公司花費3500萬美元拿下675.10萬股、南方基金認購1050萬美元拿下202.53萬股、源峰基金通過CPEFUND認購1050萬美元拿下202.53萬股。

隨着老鋪黃金股價持續上漲，三位基石投資者也獲得了極高的投資收益。其中，騰訊全資子公司持有的675.10萬股市值約爲68.05億港元，投資成本約合2.75億港元，浮盈達65.30億港元。

此外，王士聰管理的南方中國新興經濟QDII基金在2024年，憑藉對老鋪黃金的“超級重倉”，使得2024年該基金產品的總收益也高達51.22%，獲得了年度QDII冠軍。

不過，在解禁後，南方基金快速選擇了獲利了結。天天基金網數據顯示，2024年三季度末，南方基金旗下5只基金合計持有老鋪黃金214.54萬股。其中，南方香港成長持有114.68萬股，南方中國新興經濟9個月持有57.29萬股，南方全球精選持有26.3 5萬股，南方香港優選持有13.52萬股，南方港股數字經濟持有2.70萬股。

而截至2024年四季度末，南方基金旗下5只基金合計持有老鋪黃金約77.32萬股，其中，南方香港成長持有59.25萬股，南方中國新興經濟9個月持有12.39萬股，南方香港優選持有5.68萬股，南方港股數字經濟、南方全球精選則清倉退出。

老鋪黃金的天花板

儘管股價和業績持續攀升，但老鋪黃金並非高枕無憂。

據瞭解，老鋪黃金主推的“古法金”工藝本身並不具備排他性，這導致各大黃金品牌紛紛加速進入該賽道“跑馬圈地”。

例如，周大福推出“傳承”系列、周生生打造“東方古祖”系列、週六福發佈“璽古金”系列，老廟黃金及中國黃金也分別推出了“古韻金”和“承福金”系列。

據招股書數據，2023年老鋪黃金在中國古法黃金珠寶市場按收入計算僅排名第7，市佔率低至2%；若放眼整個黃金珠寶市場，其市佔率更是僅有0.6%。

與此同時，周大福在財報中透露，計劃在2026財年於新加坡和加拿大開設新形象店，並推進更廣泛的門店升級計劃。在2025財年業績會上，集團副主席鄭志雯也宣佈，計劃在中國內地及香港開設約20家新形象店，目標是扭轉同店銷售下滑的局面，爭取實現單位數增長。

而與多數同行類似，老鋪黃金有大量資金被存貨“鎖住”。截至2024年底，其現金及現金等價物餘額爲7.33億元，而存貨餘額卻高達40.88億元，較2023年激增約222.4%，佔流動資產比例達七成。

此外，“高奢”定位也帶來了高昂的銷售費用。數據顯示，2021年至2024年間，其“銷售及分銷開支”從2.62億元連年攀升至12.37億元。

隨着國內高端商場的覆蓋率提升，老鋪黃金靠量增長的邏輯將會減弱，彼時其將面臨營收、利潤的增速下滑，這或許是當下二級市場狂熱定價的隱含風險。